大类资产配置月报第46期：2025年5月：关税风险减弱 资产价格迎来“喘息”之机

　　摘要：

    市场观点：关税风险减弱，资产价格迎来“喘息”之机

    4月22日，美方在对华关税问题上的立场出现松动，表明对华关税税率定为145%过高，美国财长贝森特也坦承眼下中美关税对峙僵局“难以为继”。伴随着美国关税立场弱化，经贸摩擦担忧有所缓和。尽管特朗普施压，但对美联储暂难以构成实质性影响，预计6月前大概率“按兵不动”。高频数据显示经济基本面边际弱化，但中央政治局会议延续积极定调，充分备足预案，有望发力对冲。总的看，关税风险减弱，资产价格迎来“喘息”之机，超配美股和国际大宗商品。

    　　权益：谨慎乐观，警惕不确定性。关税存在缓和迹象同时伴有不确定性，对市场风险偏好冲击减弱，国内政策储备充足视冲击程度而发力，预计维持震荡。经济基本面边际有所弱化、国内流动性以结构性工具维持合理充裕，但政策端存在加码托底消费的可能性，因而短期内建议优先配置金融风格。特朗普对关税立场弱化，美股有望引来阶段性反弹。

    　　利率：短端下行空间优于长端。降息条件较此前明确，但概率不高。长端震荡、短端可能在降准或结构性降息下有所回落，期限利差5月存扩大可能。关税风险缓释，且美联储降息概率有所上升，实际利率负期限利差有望延续小幅收窄，但主要反映在短端利率下降。

    　　大宗：关税风险缓释，但仍拖累需求。在90天暂缓期内关税进一步抬升的风险有所缓解，有望推动全球大宗商品价格回升，同时因风险因素缓释黄金价格上行可能放缓。但地缘整治风险仍未解除，黄金中长期仍有上行空间。因而，5月建议超配铜，标配黄金、原油。4月末中央政治局会议延续积极的政策基调，有望加快财政支出节奏。但考虑到基建项目实物工作量和地产新开工尚未出现明显改善，建议相对低配地产链条下的螺纹钢和玻璃，超配需求相对稳定的农产品。

    　　汇率：关税立场弱化，“修复”美元信用。中美关税税率存下降可能，利好人民币回升。

    风险提示

    　　对各国经济前景预测存在偏差；国内外政策收紧超预期；中美关系超预期恶化等。