迎驾贡酒(603198)核心聚焦洞藏，底盘产品出清

　　迎驾贡酒(603198)

　　事项：

　　迎驾贡酒发布2024年年报和2025年1季报。2024年实现营收73.4亿元，同比+8.5%，归母净利25.9亿元，同比+13.4%；1Q25公司实现营收20.5亿元，同比-12.3%，归母净利8.3亿元，同比-9.5%（追溯调整口径）。2024年公司拟每股派发现金股利1.5元（含税），分红总额12亿元，占到当期归母净利的46.3%。

　　平安观点：

　　24年省内基本盘稳健，产品延续升级。分产品看，2024年中高档产品营收57.1亿元，同比+14%，其中量/价分别+9%/+4%，普通产品营收12.9亿元，同比-7%，其中量/价分别-10%/+3%，整体依然延续升级。分地区看，2024年省内/省外市场分别实现营收50.9/19.1亿元，同比分别+13%/+1%，省内表现韧性较强。

　　1Q25省内相对具备韧性，底盘产品有所承压。分产品看，1Q25中高档/普通产品分别实现营收17.2/2.4亿元，同比分别-9%/-32%，中高档产品相对具备韧性。分市场看，1Q25省内/省外分别实现营收16.3/3.3亿元，同比分别-8%/-30%，省内表现相对更优。分渠道看，1Q25经销/直销（含团购）分别实现营收17.9/1.7亿元，同比分别-13%/-2%。

　　产品延续升级，毛利率同比提升。2024/1Q25公司毛利率分别为73.9%/76.5%，同比分别+2.6/+1.4pct，我们认为主要系洞藏产品相对表现较优所致，产品结构依然延续升级。2024公司销售/管理/研发/财务费

　　1.0/+0.8/-0.2/-1.3pct。截至1Q25，公司合同负债4.6亿元，同比/环比分别-0.6/-1.2亿元。

　　iFinD，平安证券研究所

　　聚焦洞藏产品，维持“推荐”评级。2024年公司拟每股派发现金股利1.5元（含税），分红总额12亿元，占到当期归母净利的46.3%，同比+0.9pct。考虑安徽省内竞争加剧，我们调整2025-26年归母净利预测为26/29亿元（原值：32/37亿元），并预计2027年公司归母净利32亿元。展望未来，公司聚焦洞藏系列，以合六淮为基础持续拓展周边，成长空间可期。维持“推荐”评级。

　　风险提示：1）宏观经济波动影响：白酒受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）消费复苏不及预期：宏观经济增速放缓下，国民收入和就业都受到一定影响，短期内居民消费能力及意愿复苏可能不及预期，从而影响白酒板块复苏。3）行业竞争加剧风险：竞争格局恶化会一定程度扰乱影响白酒行业定价，对行业造成不良影响。

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