商贸零售：永辉超市：调改加速推进，期待稳态调改店占比提升后利润释放

　　24年及25Q1利润受关店及调改影响

　　24全年：营收676亿/yoy-14%主要系调改转型及关闭尾部门店影响，归母亏损14.7亿/23年亏损13.3亿，扣非亏损24亿/23年同期亏损20亿。毛利率20%/yoy-0.8pct，销售费用率19%/yoy+0.7pct。24年新开超市7家，关闭超市232家，年末门店数775家。

　　24Q4：营收130亿/yoy-21%，归母亏损13.9亿/23年同期亏损13.8亿，扣非亏损17.5亿/23年同期亏损16.0亿。

　　25Q1：营收175亿/yoy-19%亦主要系调改及关店影响，归母1.48亿/yoy-80%，扣非1.37亿/yoy-77%。毛利率21%/yoy-1.4pct主要系调改优化商品结构和采购模式，归母净利率0.84%/yoy-2.6pct；销售/管理/研发/财务费用率16.6%/2.4%/0.2%/1.5%，yoy+1.0/+0.4/-0.1/+0.01pct。

　　调改进程加速，专注品质零售

　　截止4月25日已调改61家门店，其中3月末41家开业满3个月的稳态调改店共实现3月单月净利润1470万、Q1净利润7472万。调改店数量预计25年6月末突破124家、26年春节前达到300家、26年完成全部存量门店调改，随着调改门店占比提升、闭店收尾及供应链改革深化，未来12~18个月将是改革成果集中释放期。

　　精简组织架构，提升组织效能

　　调改店调整薪酬激励体系，员工平均薪酬增长，设置开业现金激励、月度利润分享、新店优秀员工奖金等项目，多元化激励员工。

　　名创优品CEO叶国富担任改革小组组长，1）组织端，运营层级由四级压缩至“总部-大区-门店”的三级模式，提升管理效率。2）运营端，继续学习胖东来模式，聚焦品质零售，商品SKU配置控制在8k~1.5w的范围内。3）供应链端，推动裸价直采、开发自有品牌，去掉中间商，保留一线品牌和特色产品。

　　供应链优化，聚焦长期价值

　　聚焦核心供应商、聚焦核心大单品、聚焦长期主义，坚决反对换一个采购员就换一批供应商。24年研发升级自有品牌商品120款，其中20余款年销售额突破5000万元，引入品牌新品近5万支，通过生鲜源头直采、肉禽自配送、食用品“去KA模式”等供应链变革，完成近3万支商品去KA调整。

　　当前阶段线上为辅

　　24年/25Q1线上营收占比22%/18%；永辉生活APP销售额80亿/17.5亿，日均单量29.4万单/23.1万单，月均复购率57.2%/47.6%；第三方平台到家销售额66亿/14亿，日均单量18.7万单/15.3万单。

　　投资建议：永辉超市通过组织扁平化、业态小型化等举措，聚焦品质零售，系统性重构人货场效率，利润端有望进一步改善。我们认为当前公司正处于改革红利释放期，零售模型的可复制性有望支撑长期增长，建议积极关注。

　　风险提示：行业竞争加剧，门店调改进度不及预期，宏观经济不及预期。

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天风证券 何富丽,来舒楠