5月债券市场展望：防御为主 精细择券

　　货币环境：资金利率中枢下移，流动性环境改善离岸人民币兑美元汇率（USDCNH）在4 月中旬经历小幅震荡后逐步回落。人民币贬值压力下降后，尽管政府债净融资节奏有所放缓，但央行仍维持适度净投放以呵护资金面。大行及中小行存差均改善，净融出低位反弹，市场流动性环境改善。

    　　 财政政策：政策在原有框架内提速加量

    　　中共中央政治局4 月25 日召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作，“着力稳就业、稳企业、稳市场、稳预期，以高质量发展的确定性应对外部环境急剧变化的不确定性”，政策将在原有框架内提速加量。“加快发行使用”的表述进一步强化了财政发力托底经济的信号。

    　　 中美对比：定力VS 失信

    　　社零同比增速提升、贸易顺差扩大且对美欧日贸易依存度已显著低于2018 年、居民中长期贷款同比多增或显示地产企稳。

    　　本轮关税落地，为稳定股市，中央汇金首次明确其类“平准基金”定位、金融监管总局、国务院国资委等多方表态并实施相关措施稳市场、稳预期。相比之下，特朗普政策朝令夕改叠加美债规模持续攀升，美元信用下滑引发美债、美指等剧烈波动。

    　　 策略：防御为主，精细择券

    　　5 月份，关税落地对市场预期冲击最大的阶段或已过去，债券市场重回资金面、政策面及经济基本面。鉴于当前10Y 国债收益率1.66%与资金成本基本持平，且资金利率较政策利率仅10BP 空间，在财政发力背景下，我们认为债券收益率向下空间有限,骑乘策略仍有效，但仍需适度控制资产负债久期缺口。

    　　比较同品种下，各债券的风险收益比，精细择券。

    　　 风险提示:

    　　美联储加息周期超预期重启；国内财政扩张速度偏慢；地产销售再度走弱引发信用风险扩散；流动性超预期收紧。