2025年5月大类资产配置报告：宏观不确定性上升 依旧看好A股红利类资产

　　投资要点:

    　　国内宏观：增长动能显现，但基础仍需巩固，外需承压内需有韧性。

    　　3 月主要经济指标同比普遍回升，消费、生产、基建和制造业投资表现亮眼，但工业品价格持续承压，房地产投资依然疲弱，经济企稳基础尚不牢固。外需冲击显现，4 月制造业PMI 环比大幅下滑。政治局会议强调以高质量发展的确定性应对外部不确定性，着力四稳，并提出创设新的结构性货币政策工具支持稳外贸、扩消费等，预示政策将精准发力对冲风险。

    　　海外宏观：美国增长放缓，欧盟初步企稳，关税仍是核心变量。美国一季度经济增长放缓，3 月ISM 制造业PMI 跌破荣枯线，消费者信心指数显著下降，但零售销售数据尚可，通胀在能源价格回落下有所放缓，失业率仍在可控范围。欧盟经济初现企稳迹象，零售销售与制造业PMI 边际改善，就业向好。中美关税问题仍是核心变量，考虑到美国制造业回流与美元维持强势地位存在矛盾，加征关税与通胀目标相斥，此外伴随着美债债务问题和美国银行业坏账风险的逐步升级，我们预计美方可能率先寻求让步。

    　　大类资产配置观点：稳字当头的大背景下，资本市场的基调预计与之相适应，寻找具有防御属性的资产成为重要的配置思路。A 股看好银行（处于坏账率改善的大周期初始阶段、稳定分红能力、新发放贷款定价趋稳）和农林牧渔（内需关联、进口关税下价格支撑）。

    　　固定收益方面，美债吸引力下降，可关注其他发达国家债券，国内债市市场已交易降息预期，短期空间有限。商品中黄金短期涨幅过大，待调整后择机布局，建议关注国内农产品期货的趋势性机会。

    　　大类资产配置量化模型：基于通胀-增长、货币-信用双维度及以中美VIX 为代表的市场情绪指标，动态分配风险预算，优化风险调整后收益。本月风险预算权重：权益（40%）、国债（35%）、商品（15%）、黄金（15%），推荐配置比例为10.09%、77.54%、6.9%和5.43%。

    　　本次调整依据：增长和信用上行高配权益，货币宽松时高配债券，通胀下行低配商品，经济和通胀反向低配黄金；中美VIX 指数本期未触发阈值时，不涉及因为避险需求调整各类资产风险权重。

    　　风险提示：国内宏观经济政策不及预期；海外经济衰退；大宗商品价格波动；美联储货币政策超预期；实际数据与预期存在偏差；模型失效风险。