申万宏源策略中美日内瓦经贸会谈联合声明点评：A股供需格局展望重回临界值

　　一、原有的市场预期：特朗普政策执行效果已明显偏离了米兰报告的设想。所以特朗普政策应该调整，中美开启谈判进程在情理之中。特朗普政策调整速度偏慢、力度偏弱是基准假设。这种情况下的基本面预期是二季度外需回落压力初步显现，三季度压力可能再加大。

    　　A 股盈利能力会有额外下行压力，2025 年内盈利能力难有向上拐点，2026 年供给全面出清后，才有供需格局改善的可能性。

    　　二、中美日内瓦经贸会谈后的预期：4 月2 日后额外加征的关税下修至10%，90 天缓和期与其他国家看齐，美国关税政策幅度超预期。二季度抢出口 + 美国批发零售企业对中国商品超额回补，二季度中国经济验证可能维持强韧性。如果把美国调整后的关税水平线性外推，2025H2 A 股供需格局可能重新回到“临界水平”，若国内刺激政策维持强势，则2025H2 有可能实现盈利能力改善，2026 年改善确定性再次提高。

    　　后续依然值得关注的变化：特朗普对米兰报告可能只是回归了原来设想的路径，政策渐进，更明确的预期。90 天之后中美再次出现扰动的担忧不会完全消失。2026Q1 美联储主席换届，特朗普执行米兰报告设想的条件会进一步改善。国内科技发展，自主可控，风险防范；对外积极构建中国主导的外循环，都是长期政策，不应该因为中美的阶段性缓和而改变。这些方向，是投资逻辑中更容易外推的方向。

    　　资产价格的影响：由于国内政策及时对冲，平准基金有利托底市场预期，A 股已经运行在2024 年9 月24 日以来的高位震荡区间中。结构上，5 月以来内需已有所调整，出口链也借抢转口放量有所修复，科技和先进制造借一季报景气亮点短期上涨。短期事件性影响的市场实验是：人民币汇率升值，港股和富时A50 向上脉冲，国债和黄金价格向下脉冲。

    　　短期交易直接反映了中美对弈压力缓和的影响。短期A 股市场将试探震荡区间上限。

    　　短期能否交易更大级别的乐观预期？我们认为A 股市场反映大级别乐观预期，需要天时地利人和共振。2025H2、2026 年反映这个级别预期的条件更好。现阶段，后续扰动担忧犹在，基本面持续改善的预期尚难发酵，A 股业绩的未来节奏也未根本改变。重新强化国内AI 产业趋势的关键催化也需要等待。我们还是维持25Q2 是中枢偏高的震荡市，25H2 和26 年更加乐观的判断。

    　　三、结构上，美对华关税下修，直接利好出口链企业，二季度原本是受限制的抢转口，现在抢出口更直接，弹性也更大。对于部分美国批发零售企业来说，将中国商品的库存补到某种上限是可行的商业行为。短期出口链，特别是预期偏低的出口链，可能有脉冲式修复的机会。长期来看，“中美缓和的原因”要比“中美缓和的结果”更持续。出口链是结果，而长期景气趋势的国产AI、国防军工、机器人是原因。我们维持科技景气方向的战略看好。短期，A 股震荡中枢抬升，长期重启A 股结构牛，都更加看好科技。

    　　风险提示：政策略低不及预期，海外经济衰退超预期