仙乐健康(300791)业绩点评：境外业务高增长，盈利提升显著

　　仙乐健康(300791)

　　投资要点：

　　公司发布2024年年报以及2025年一季报：2024年，公司实现营收42.11亿元，同比增17.56%；实现归母扣非净利润3.28亿元，同比增16.70%，每股收益1.39元。2025年一季度，公司实现营收9.54亿元，同比增0.28%；实现归母扣非净利润0.65亿元，同比增0.21%。

　　国内市场承压，导致2024Q4及2025Q1两季度的销售额增长有限。2024年四季度，公司营收增长7.74%，较上年同期下降42.34个百分点；2025年一季度，公司营收增长0.28%，较上年同期下降35.23个百分点。2024年四季度之后，公司的销售增长由双位数降为个位数，我们认为主要是内需无力、国内市场增长受阻所致。

　　海外市场延续高增长势头，公司的业务权重转向海外市场。2024年，主营业务中境内的销售占比降至39.44%，较上年下降12.24个百分点；境外业务的占比升至60.56%。相应地，2024年境内营收同比下降10.28%，实现营收16.61亿元；境外业务实现47.33%的营收增长，销售额达到25.50亿元。其中，美洲市场的营收同比增长59.56%，在主营收入中的占比达到39.56%，占比较上年提升10.41个百分点；欧洲市场的营收同比增长14.25%，在主营中的占比为14.35%；其它市场的营收同比增长77.38%，在主营中的占比达到6.65%，占比较上年提升2.24个百分点。

　　主打剂型软胶囊和软糖延续了销售高增长，合计贡献超七成收入。2024年，软胶囊营收19.84亿元，同比增29.91%，同期销量增17.34%；软糖营收9.95亿元，同比增34.54%，同期销量增33.16%。本期，软胶囊和软糖在营收中的占比分别为47.1%和23.63%，是贡献主要收入的两款剂型。二者的收入增长超过销量增长，本期的出厂单价呈上升趋势。

　　销售毛利率提升显著。尽管费率上升，但净资产回报率仍升高。2024年，主营业务录得毛利率31.05%，同比增0.94%。主打剂型中，软胶囊的毛利率微降至25.57%，软糖毛利率上升3.72%至48.88%。境内业务毛利率上升0.69%至35.24%；除欧洲外，其余境外市场的毛利率均上升。本期，美洲市场的毛利率升高6.48%至26.72%，对BF资产的整合开始展示良好的效果。公司处于扩张阶段，2024年的销售、管理和财务等各项费率均上升，但本期的净资产回报率仍同比升高2.36个百分点。

　　投资评级：中美贸易关税的实施尚未体现在报表当中，预计将在下半年对业绩产生影响。公司通过收购BF完成了在美国市场的布局，这部分业务不会受到贸易关税的影响。我们预测公司2025、2026、2027年的每股收益为1.68元、2.08元和2.41元，参照5月14日收盘价26.85元，对应的市盈率分别为16.01倍、12.88倍和11.14倍，维持公司“增持”评级。

　　风险提示：公司在美国以外的产能，在面临对美出口时将会受到新增关税的影响，目前存在不确定性。内需不足导致国内市场持续调整，将会继续影响公司业绩。

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