营养健康食品：市场分层及竞争要素解析

　　投资建议

    　　我们认为国内营养健康食品行业长期发展潜力大。规模上，我国营养健康食品行业规模超350 亿美元，行业增速较快。格局上，当前我国营养健康食品行业集中度不高，我们认为部分下游品牌及中游代工龙头有望凭借其优势持续提升份额。我们认为行业呈现分层，品质市场以“大单品+研发优势”构建护城河，新消费市场重在“需求洞察+品类创新+线上化”能力。

    　　理由

    　　市场机遇：我国营养健康食品规模大增速快，但行业集中度有所下行。规模上，据欧睿数据，2024 年全球营养健康食品市场规模为1,868 亿美元，中国市场占比19%且2010-2024 年规模CAGR为9.1%，驱动因素包括：

    　　1）需求端：健康意识提升、人口老龄化趋势、Z世代客群渗透；2）供给端：产品功能细分化。格局上，据欧睿数据，中国营养健康食品行业CR5由2015 年的32.2%降至2024 年的25.8%，而新消费品牌随着线上占比的提升加速渗透，2016 至2023 年行业长尾品牌份额由35%增长至42%。

    　　我们认为部分优秀的下游品牌有望通过拓渠道及创新品进一步提升份额，同时中游代工龙头企业有望凭借综合竞争实力与各品牌合作提高份额。

    　　市场分层：品质市场与新消费市场的差异化。1）品质市场：是以蓝帽子保健食品为主要产品、以及大品牌为主要参与者的赛道，其特征为注重研发以及持续打造品牌力，我们认为该市场的集中度相对较高，以头部品牌为主。2）新消费市场：是以范围更广的功能性食品为主、以及长尾品牌为主要参与者的赛道，其特征为需求碎片化、产品周期较短及轻资产模式。该市场进入门槛较低，企业参与类型较多，部分品牌发力细分需求。

    　　竞争要素：品质市场以研发、品牌力构建护城河，新消费市场以需求洞察、品类创新、渠道运营提升份额。1）品质市场：我们认为在行业竞争加剧的背景下，研发能力对企业有着深远影响，品牌商需打造长生命周期的大单品来维护长期市场地位；而对于代工商，其优势重在定制化解决方案能力。2）新消费市场：我们认为在长尾市场，企业更需具备精准、及时的需求洞察能力，顺应趋势创新品类，同时重视线上渠道运作。3）全球化布局：我们认为无论在品质市场还是新消费市场，全球化布局都是企业的核心竞争力之一，既可以拓宽收入边界，也能整合供应链从而提升效率。

    　　盈利预测与估值

    　　维持覆盖公司的盈利预测，考虑关税影响减弱及市场估值提升，上调H&H目标价20%至14.4 港币，对应14.4/12 倍 25/26 年P/E和5%股价上行空间，上调仙乐健康目标价25%至35.3 元，对应21/16.5 倍25/26 年P/E和12.5%股价上行空间；推荐行业龙头，如H&H、仙乐健康、汤臣倍健等。

    　　风险

    　　宏观经济波动，市场竞争加剧，贸易摩擦风险，行业监管变化。