本报告导读：

    　　距离2015 年上证综指5178 点已过去十年，2005 年上证指数998 点已经过去二十年，十年和二十年维度统计的A 股相对表现，结果迥异。以交易所成立时间计算，A 股至今已走过三十五载，市场不断完善，如何理性看待股市的合理回报率？本文就此提出思考。

    　　投资要点：

    　　十年维度A 股明显跑输，但二十年视角 A 股表现亮眼。2015/6/12至今上证指数、万得全A、沪深300 普遍下跌30%左右,标普500 上涨186%、日经指数上涨87%、伦敦现货黄金上涨182%、上海二手房成交均价上涨77%，大类资产比较下来，A 股黯然失色。这主要源于2014 下半年-15 年上半年A 股涨的太快，如果把收益率的基准日提前到2014 年中，至今A 股资产收益率和其他资产的收益率差距大幅收窄。虽然过去十年A 股被美股碾压，但过去二十年万得全A 指数大幅跑赢标普500，年化收益率高达11.3%。不过估计享受这个复合涨幅的投资者很少，A 股的长期收益率可观，但波动太大，投资体验差，无论是2005-2007 年还是2014-15 年的牛市，市场短时间的大涨、急涨都透支了未来空间，导致一轮牛市过后长时间的低迷。

    　　美股经验：股市的最大魔力是长期复利回报。美国200 年数据显示，从年化收益率来看，权益资产的回报率并没有高出其他大类资产太多，1802-2021 年美股年化收益率为8.4%，长期国债为5%，黄金为2.1%。如果1802 年投资1 美元到黄金，2021 年为94.3 美元，如果投长期国债为5677 美元，而如果投股票为惊人的5420 万美元（含再投资收益），如爱因斯坦所说，复利是人类第八大奇迹。

    　　与之类似的，一代投资大师巴菲特在其60 年的投资生涯内年化收益率约为20%，高出含分红的标普500 年化回报率10 个百分点，但1965-2024 年期间其累计的投资回报高达5.5 万倍，遥遥领先于标普500 的390 倍。对比我国过去二十年大类资产表现，A 股的长期收益率很可观，2005-2024 年，万得全A（考虑分红）年化收益率为9.8%，位居各类资产之首。但A 股短期波动大，虽然A 股在牛市期间的年化涨幅要明显高于美股，但同时熊市期间的跌幅也更深。由于A 股波动率大，像兔子一样上蹿下跳，因此真正能享受股市回报的投资者少。对于A 股而言，更需要乌龟式的慢慢涨。

    　　各类资产短期收益率与长期收益率的对比。若以2000 年以来各类资产相应低点至今的年化涨幅来刻画各自的长期回报率，以今年涨幅以及近三年年化涨幅来刻画短期收益率，则数据显示黄金和美股的长短期收益率差距已经较明显。黄金价格自2001 年低点以来的年化涨幅为11%，而其今年内的涨幅已达28%、近三年年化涨幅21%，即短期涨幅高出长期收益率超10 个百分点；美股方面，标普500 指数近三年年化涨幅13%，同样高于其自2002 年低点以来的年化涨幅9%。相较而言，目前国内权益资产短期的年化回报率则明显低于其长期水平，万得全A 今年以来涨幅为0%、近三年年化回报率为-3%（2005 年低点以来年化收益率11%，下同），上证指数为-1%、-2%（6%），沪深300 为-3%、-10%（8%），普通股票型基金指数为4%、-7%（14%），这种短期涨幅相较长期收益率的偏离值得重视。

    　　风险提示：历史表现不一定代表未来。