广发宏观：怎么看美国6月非农就业数据
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2025-07-04 17:24:23
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报告摘要：
根据美国劳工部7 月3 日公布数据1，6 月新增非农14.7 万人，高于预期的10.6 万人。失业率回落至4.1%，低于预期的4.3%和前值4.2%。前两月数据共上修1.6 万人。简单来看，美国就业市场短期仍延续粘性特征。
6 月新增非农14.7 万人，高于预期的10.6 万人，过去3 个月平均增幅15 万人；私人部门新增就业7.4 万人，低于预期的10 万人。失业率回落至4.1%，预期4.3%，前值4.2%。前两月数据共上修1.6 万人，5 月新增上修0.5 万人至14.4 万人，4 月新增上修1.1 万人至15.8 万人。
从结构上拆解，数据背后分化较为明显。私人部门新增就业7.4 万人，低于预期的10 万人。州和地方政府部门（+8 万人），医疗保健（+5.9 万人）、休闲和酒店业（+2 万人）占总新增的96%，反映美国就业市场的支撑力量来自政府和部分服务类消费。制造业（-0.7 万人）、批发贸易（-0.7 万人）、联邦政府（-0.7 万人）就业等均属于拖累项。6 月联邦政府就业人数保持负值，DOGE 裁员的影响在继续显现。值得注意的是交通运输和仓储行业新增0.8 万人，较前值进一步回升，也就是说货运物流比较活跃，可能对应部分行业仍在进行库存回补。
6 月州和地方政府部门新增就业反弹至8 万人，前值3.2 万人，其中，季调后州和地方教育新增就业6.4 万人，为主要贡献，可能与学年结束造成的季节性噪音有关。
医疗保健休闲和酒店业分别新增5.9 万人和2 万人，前值分别为8 万人和2.9 万人，反映服务消费保持韧性中放缓的特征，这一点在前期个人消费数据中亦有所体现。
拖累行业包括制造业、批发贸易、联邦政府就业，新增就业均为-0.7 万人。DOGE 裁员导致联邦政府就业新增人数减少的趋势可能会在后续报告中延续。
失业率有所下降。6 月失业率（U3）从前值的4.24%回落至4.12%，最关键的永久失业率从1.12%回落至1.11%。
初请失业金人数本周回落4 千人至23.3 万人，预期24.1 万人；续请失业金人数保持在196.4 万人，持平于预期。从2024 年年中开始，美国的失业率中枢大致4.1-4.2%的区间徘徊；较前一阶段（2022 年初起的4%以下）中枢上行，但上行过程相对缓慢。
6 月住户调查数据亦保持稳健失业率（U3）从前值的4.24%回落至4.12%，最关键的永久失业率从1.12%回落至1.11%。其中就业人口上升9.3 万人，失业人口下降22.2 万人，劳动力总人口下降13 万人。就业转失业人数下降至168.4 万人，前值179.9 万人；失业转就业人口上升至200.2 万人，前值178.7 万人。
从失业原因来看，除辞职导致的失业对失业率贡献0.07pct，其他（新进入劳动力、重新进入就业、完成临时工作、永久失业）对失业率贡献均为负。
值得注意的是，失业率下降可能包含一定的外生因素。从就业的结构性特征来看，一是就业扩散指数（表征就业广度）继续下降，整体扩散指数为2024 年8 月以来第二次回到50 以下；二是服务业就业普遍放缓，除零售和运输业外，其他所有服务部门新增就业都弱于5 月。叠加劳动参与率下降的特征，移民人数下降导致劳动力人口供给下降可能是背景之一。换句话说，严格的移民政策可能导致更多人退出劳动力市场，压低劳动力供给和失业率。这一特征后续可能会继续存在。
一是就业扩散指数（表征就业广度）下降，整体扩散指数从51.8 回落至49.6，为2024 年8 月以来第二次回到50 以下；二是本次私人部门新增仅7.4 万人，较前3 月平均新增12.8 万人显著回落，反映私人部门就业仍处于降温态势。此外，服务业就业普遍放缓，除零售和运输业外，其他所有服务部门新增就业都弱于5 月。
此外，今年以来，总体就业形式有所弱化。就业人口比例从年初的60.1%回落自至59.7%，2024 年同期为60%，我们倾向于认为，移民人数下降导致劳动力人口下降为主要背景。
向后看，严格的移民政策导致更多人退出劳动力市场，继续削弱劳动人口、压低劳动参与率，导致后期新增非农回落的过程中，可能看不到失业率快速回升。
6 月劳动参与率62.3%，预期62.4%，前值62.4%。按年龄来看，16-24 岁人群劳动参与率从56.3%降至55.5%，25-54 岁参与率从83.6%回落至83.4%，55+参与率从38.4%回落至38.2%。从国籍来看，外国出生和本国出生劳动参与率分别从66.5%和61.4%回落至65.9%和61.4%。
薪资增速粘性中放缓，6 月时薪同比增3.7%，预期增3.8%；环比增0.2%，预期增0.3%。另一个比时薪更具代表性的工资总额指数（Index of Aggregate Payrolls Private）6 月同比4.5%，低于前值的4.9%但仍高于24 年月均同比4.8%。整体来看，薪资增速存在粘性，意味着短期内其消费存在支撑，不易失速；放缓趋势有利于对冲后续通胀压力。
时薪同比增3.7%，预期增3.8%，环比增0.2%，预期增0.3%。其中，信息业（环比增0.9%）、专业和商业服务（环比增0.5%）时薪增幅较大；耐用品（环比降0.3%）、私立教育与医疗（环比降0.1%）时薪增速较弱。
另一个比时薪更具代表性的工资总额指数（Index of Aggregate Payrolls Private）6 月同比4.5%，低于前值的4.9%当仍高于24 年月均同比4.8%。工资总额指数结合了就业人数、平均每周工作时间和平均时薪三个因素。
它反映了整个经济体系中劳动收入的"总盘子"，而平均时薪只显示单位时间的报酬率，不考虑工作时间和就业人数的变化。因此，更能反映就业市场的真实情况。薪资增速保持韧性支撑居民消费意愿和能力，特别是对中低收入人群来说，主要还是靠当期收入生活。因此，薪资粘性继续支撑消费和经济温和增长。
在通胀可能的回升叠加失业率依旧偏低的背景下，我们倾向于认为美联储7 月大概率不会降息，下一次降息可能在9 月。联储官员近期表态明显松动，美联储理事Bowman 和Waller 支持最早7 月开始降息；美联储主席鲍威尔认为若就业走弱或者通胀可控则可以降息。Fed Watch 数据显示7 月美联储大概率不降息，9 月降息概率为63.8%，前值为71.9%。7 月3 日当天，非农数据超预期缓解市场对经济的担忧，特朗普“美丽大法案”众议院投票通过进一步提升风险偏好，美股三大股指均涨，美债收益率回升，美元走强。
在强劲的6 月非农数据、特朗普大规模减税与债务上限上调利好下，市场对经济硬着陆与短线降息的担忧显著下降，经济韧性+政策刺激”引导美股三道股指均涨。短期就业稳健、通胀温和、政策宽松推迟的组合支持风险资产继续走强。Fed Watch 数据显示7 月美联储大概率不降息，9 月降息概率为63.8%，前值为71.9%。彭博期货市场隐含全年降息次数为2.0 次，前值为2.6 次。10 年期美债收益率回升7bp 至4.34%。道琼斯工业指数当日涨0.77%、S&P500 指数涨0.83%，纳斯达克指数涨1.02%。
风险提示：美国经济因美联储快速收紧流动性而陷入深度衰退，导致美联储超预期降息或者提前结束缩表；美国债务上限问题升级，导致美债收益率暴跌；俄乌局势升级，引发全球通胀再度升温；欧美银行储蓄转移加速导致信贷收缩幅度超预期。 机构：广发证券股份有限公司 研究员：郭磊/陈嘉荔 日期：2025-07-04
根据美国劳工部7 月3 日公布数据1，6 月新增非农14.7 万人，高于预期的10.6 万人。失业率回落至4.1%，低于预期的4.3%和前值4.2%。前两月数据共上修1.6 万人。简单来看，美国就业市场短期仍延续粘性特征。
6 月新增非农14.7 万人，高于预期的10.6 万人，过去3 个月平均增幅15 万人；私人部门新增就业7.4 万人，低于预期的10 万人。失业率回落至4.1%，预期4.3%，前值4.2%。前两月数据共上修1.6 万人，5 月新增上修0.5 万人至14.4 万人，4 月新增上修1.1 万人至15.8 万人。
从结构上拆解，数据背后分化较为明显。私人部门新增就业7.4 万人，低于预期的10 万人。州和地方政府部门（+8 万人），医疗保健（+5.9 万人）、休闲和酒店业（+2 万人）占总新增的96%，反映美国就业市场的支撑力量来自政府和部分服务类消费。制造业（-0.7 万人）、批发贸易（-0.7 万人）、联邦政府（-0.7 万人）就业等均属于拖累项。6 月联邦政府就业人数保持负值，DOGE 裁员的影响在继续显现。值得注意的是交通运输和仓储行业新增0.8 万人，较前值进一步回升，也就是说货运物流比较活跃，可能对应部分行业仍在进行库存回补。
6 月州和地方政府部门新增就业反弹至8 万人，前值3.2 万人，其中，季调后州和地方教育新增就业6.4 万人，为主要贡献，可能与学年结束造成的季节性噪音有关。
医疗保健休闲和酒店业分别新增5.9 万人和2 万人，前值分别为8 万人和2.9 万人，反映服务消费保持韧性中放缓的特征，这一点在前期个人消费数据中亦有所体现。
拖累行业包括制造业、批发贸易、联邦政府就业，新增就业均为-0.7 万人。DOGE 裁员导致联邦政府就业新增人数减少的趋势可能会在后续报告中延续。
失业率有所下降。6 月失业率（U3）从前值的4.24%回落至4.12%，最关键的永久失业率从1.12%回落至1.11%。
初请失业金人数本周回落4 千人至23.3 万人，预期24.1 万人；续请失业金人数保持在196.4 万人，持平于预期。从2024 年年中开始，美国的失业率中枢大致4.1-4.2%的区间徘徊；较前一阶段（2022 年初起的4%以下）中枢上行，但上行过程相对缓慢。
6 月住户调查数据亦保持稳健失业率（U3）从前值的4.24%回落至4.12%，最关键的永久失业率从1.12%回落至1.11%。其中就业人口上升9.3 万人，失业人口下降22.2 万人，劳动力总人口下降13 万人。就业转失业人数下降至168.4 万人，前值179.9 万人；失业转就业人口上升至200.2 万人，前值178.7 万人。
从失业原因来看，除辞职导致的失业对失业率贡献0.07pct，其他（新进入劳动力、重新进入就业、完成临时工作、永久失业）对失业率贡献均为负。
值得注意的是，失业率下降可能包含一定的外生因素。从就业的结构性特征来看，一是就业扩散指数（表征就业广度）继续下降，整体扩散指数为2024 年8 月以来第二次回到50 以下；二是服务业就业普遍放缓，除零售和运输业外，其他所有服务部门新增就业都弱于5 月。叠加劳动参与率下降的特征，移民人数下降导致劳动力人口供给下降可能是背景之一。换句话说，严格的移民政策可能导致更多人退出劳动力市场，压低劳动力供给和失业率。这一特征后续可能会继续存在。
一是就业扩散指数（表征就业广度）下降，整体扩散指数从51.8 回落至49.6，为2024 年8 月以来第二次回到50 以下；二是本次私人部门新增仅7.4 万人，较前3 月平均新增12.8 万人显著回落，反映私人部门就业仍处于降温态势。此外，服务业就业普遍放缓，除零售和运输业外，其他所有服务部门新增就业都弱于5 月。
此外，今年以来，总体就业形式有所弱化。就业人口比例从年初的60.1%回落自至59.7%，2024 年同期为60%，我们倾向于认为，移民人数下降导致劳动力人口下降为主要背景。
向后看，严格的移民政策导致更多人退出劳动力市场，继续削弱劳动人口、压低劳动参与率，导致后期新增非农回落的过程中，可能看不到失业率快速回升。
6 月劳动参与率62.3%，预期62.4%，前值62.4%。按年龄来看，16-24 岁人群劳动参与率从56.3%降至55.5%，25-54 岁参与率从83.6%回落至83.4%，55+参与率从38.4%回落至38.2%。从国籍来看，外国出生和本国出生劳动参与率分别从66.5%和61.4%回落至65.9%和61.4%。
薪资增速粘性中放缓，6 月时薪同比增3.7%，预期增3.8%；环比增0.2%，预期增0.3%。另一个比时薪更具代表性的工资总额指数（Index of Aggregate Payrolls Private）6 月同比4.5%，低于前值的4.9%但仍高于24 年月均同比4.8%。整体来看，薪资增速存在粘性，意味着短期内其消费存在支撑，不易失速；放缓趋势有利于对冲后续通胀压力。
时薪同比增3.7%，预期增3.8%，环比增0.2%，预期增0.3%。其中，信息业（环比增0.9%）、专业和商业服务（环比增0.5%）时薪增幅较大；耐用品（环比降0.3%）、私立教育与医疗（环比降0.1%）时薪增速较弱。
另一个比时薪更具代表性的工资总额指数（Index of Aggregate Payrolls Private）6 月同比4.5%，低于前值的4.9%当仍高于24 年月均同比4.8%。工资总额指数结合了就业人数、平均每周工作时间和平均时薪三个因素。
它反映了整个经济体系中劳动收入的"总盘子"，而平均时薪只显示单位时间的报酬率，不考虑工作时间和就业人数的变化。因此，更能反映就业市场的真实情况。薪资增速保持韧性支撑居民消费意愿和能力，特别是对中低收入人群来说，主要还是靠当期收入生活。因此，薪资粘性继续支撑消费和经济温和增长。
在通胀可能的回升叠加失业率依旧偏低的背景下，我们倾向于认为美联储7 月大概率不会降息，下一次降息可能在9 月。联储官员近期表态明显松动，美联储理事Bowman 和Waller 支持最早7 月开始降息；美联储主席鲍威尔认为若就业走弱或者通胀可控则可以降息。Fed Watch 数据显示7 月美联储大概率不降息，9 月降息概率为63.8%，前值为71.9%。7 月3 日当天，非农数据超预期缓解市场对经济的担忧，特朗普“美丽大法案”众议院投票通过进一步提升风险偏好，美股三大股指均涨，美债收益率回升，美元走强。
在强劲的6 月非农数据、特朗普大规模减税与债务上限上调利好下，市场对经济硬着陆与短线降息的担忧显著下降，经济韧性+政策刺激”引导美股三道股指均涨。短期就业稳健、通胀温和、政策宽松推迟的组合支持风险资产继续走强。Fed Watch 数据显示7 月美联储大概率不降息，9 月降息概率为63.8%，前值为71.9%。彭博期货市场隐含全年降息次数为2.0 次，前值为2.6 次。10 年期美债收益率回升7bp 至4.34%。道琼斯工业指数当日涨0.77%、S&P500 指数涨0.83%，纳斯达克指数涨1.02%。
风险提示：美国经济因美联储快速收紧流动性而陷入深度衰退，导致美联储超预期降息或者提前结束缩表；美国债务上限问题升级，导致美债收益率暴跌；俄乌局势升级，引发全球通胀再度升温；欧美银行储蓄转移加速导致信贷收缩幅度超预期。 机构：广发证券股份有限公司 研究员：郭磊/陈嘉荔 日期：2025-07-04
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