策略周报：进入内外变量窗口期

　　核心观点

    　　近期交易型资金风险偏好持续修复，A 股市场呈现“技术性突破”，短期顺应情绪，但“大而美”法案、关税政策、资金面供给侧影响下，后市波动或增大，股指出现趋势性向上行情的扰动仍较多，中枢有效抬升或要等待Q4。

    　　结构上哑铃型策略两端持续“缩圈”，但拥挤度尚不极致。此外，基金漂移程度较低，在银行业绩修复、中报分红预期下，或仍存在交易动力；量化机构作为交易小微盘的主力，6 月备案新发产品速率尚未放缓，或仍具备潜在流入可能，短期需关注交易情绪波动对行情的影响。配置上，大金融仍为底仓首选，关注中报业绩修复的品种，如PCB、游戏、存储、火电、沥青等。

    　　后市波动增大，反转仍需等待

    　　近期在地缘政治风险缓和、国内政策利好等催化下，交易型资金风险偏好持续改善，融资资金交易活跃度持续两周位于9%以上，A 股市场呈现“技术性突破”的特征，短期或仍以顺应情绪为主，但后市扰动或增大，考虑到：

    　　1）海外宽松预期反复持续扰动市场，5 月非农数据高于市场预期，CME 统计投资者对于7 月降息的预期概率大幅下降；2）资金面供给侧扰动增加，年中通常是解禁高峰期，7 月底-8 月中旬，解禁规模中枢抬升；3）7 月9日，美国关税延迟到期，特朗普的政策方向可能会扰动全球资产风险偏好。

    　　综合来看，股指出现趋势性向上行情扰动仍较多，中枢有效抬升要等待Q4。

    　　哑铃型策略两端持续“缩圈”，但交易拥挤度尚不极致近期，哑铃型策略两端“缩圈”，基于万得微盘股/中证2000、银行/中证红利指数相对股价构建的“缩圈指标”均运行至阈值（3M 均值+2x 标准差，后同）附近，表明哑铃型策略两端缩圈相对极致，市场关注其后续的运行方向，从历史复盘来看，“缩圈”相对极致或并不意味着回调，存量博弈下，交易拥挤度上行至阈值附近或是回调触发剂（6 月13 日小微盘股、6 月27日银行股拥挤度均回升至阈值附近），截至上周，万得微盘股/中证2000、银行/中证红利指数的相对换手率、成交额占比均位于3M 均值+1x 标准差附近，距阈值仍有一定上行空间，或指示当前交易拥挤度尚不极致。

    　　小微盘股、银行或仍具备潜在流入资金，关注市场交易情绪波动对于银行、小微盘股后续方向，我们提供以下视角：1）对于银行股：①中报业绩披露逐步展开，25Q2 银行业绩在息差降幅及非息降幅收窄下，环比有望修复，此外，资金或存在埋伏中报分红动力；②截至7 月4 日，对比2023 年以来三轮结构性行情，主动偏股型基金风格的偏移程度相对较低；2）对于小微盘股，资金视角下，5 月，私募证券投资基金新备案规模为439 亿，实现三个月环比净增长，且6 月头部量化私募产品备案速度未见明显减缓，新发规模高位仍对小微盘股后续提供资金支撑，短期需警惕海内外风险、量化新规扰动机构交易情绪。

    　　配置：边际关注中报修复的弹性品种

    　　短期，在风险偏好修复下，投资者或应顺应情绪（6 月29 日《战术顺应情绪，战略等待趋势》），但后市扰动增大，具体配置上，第一，大金融仍是底仓首选，短期具备防御价值，中期受益于人民币升值；第二，市场关注点逐步切换至中报交易，关注部分具备独立周期、业绩改善的方向，如Q2 高频景气向上的PCB、游戏、存储、火电、沥青等；第三，产业周期向上的创新药、科技等行情或尚未走完，可分步低吸优质筹码。中期视角下，关注A50、消费、金融代表的核心资产，在过去三年展现出卓越的基本面韧性，也有望在本轮ROE 周期回升内担任“先锋手”。

    　　风险提示：外部风险超预期；国内基本面不及预期。 机构：华泰证券股份有限公司 研究员：何康/王伟光 日期：2025-07-07

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