基础化工：反内卷助推格局优化，化工景气有望提振

　　投资要点

　　反内卷风潮来袭，政策密集出台。内卷式竞争主要是指违背经济运行规律，低质量、同质化的过度无序竞争的现象。近几年，我国内卷式竞争表现特别突出。面对上述情况，近一年来，反内卷相关政策高频出台。去年7月，中央政治局会议首次提出要强化行业自律，防止内卷式恶性竞争；去年12月，中央经济工作会议在部署今年重点任务时提出综合整治内卷式竞争，规范地方政府和企业行为；今年，《政府工作报告》明确指出破除地方保护和市场分割，打通市场准入退出、要素配置等方面制约经济循环的卡点堵点，综合整治内卷式竞争；7月1日，中央财经委员会第六次会议则进一步强调纵深推进全国统一大市场建设，要聚焦重点难点，依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出。与此同时，中央也发布多项纲领性文件，推进全国统一大市场建设、完善价格机制以及完善相关审查监管制度等。我国对内卷式竞争的重视度明显提升，从防止到综合整治，从强化行业自律到破除地方保护和市场分割，整体规范化方向逐渐明晰，相关措施落地有望提速。

　　产能过度投放叠加内外需变化，行业经营承压。过去几年企业过度追求规模、过度投资、盲目投资，又加上受技术水平与先进性的制约，新建项目重复性高、产品同质化严重。地方政府为追求经济增量，不顾当地产业基础、资源禀赋、承载能力和发展阶段，不惜财政补贴和政策扶持大量招商引资，盲目上马大项目、新项目，盲目追随新产业，造成大量重复建设，产业结构失衡，产品结构严重同质化。部分企业低价销售大打价格战、以次充好，打破原有市场平衡，其他企业也随之跟进，导致“内卷式”竞争加剧，特别是大宗基础产品和通用材料。根据《中国石化市场预警报告2025》，近五年乙烯产能累计增幅59%、产量累计增幅51.2%；丙烯产能累计增幅55%、产量累计增幅44.2%；苯酚产能累计增幅87.9%、产量累计增幅128.9%；双酚A产能累计增幅196.6%、产量累计增幅194.6%；甲醇产能累计增幅9.8%，增幅不大但总产能占世界57.1%，产量累计增幅27%，去年产量占世界64.6%；聚乙烯产能累计增幅51.6%、产量累计增幅39.4%；聚丙烯产能累计增幅77.7%、产量累计增幅33.5%；ABS产能累计增幅129%、产量累计增幅39.6%；聚碳酸酯产能累计增幅105.9%、产量累计增幅190.9%；EVA产能累计增幅195.9%、产量累计增幅212.3%；PX产能累计增幅74.6%、产量累计增幅86.2%；PTA产能累计增幅53.6%、产量累计增幅43.7%；乙二醇产能累计增幅89.6%、产量累计增幅111.4%；PET产能累计增幅33.8%、产量累计增幅36.1%；PA6产能累计增幅30.3%、产量累计增幅53.8%；PA66产能累计增幅130.7%、产量累计增幅81.1%；1,4-丁二醇产能累计增幅129.5%、产量累计增幅99.7%。近五年来多种石化产品或材料产能累计增幅都在50%以上，部分产品产能远大于国内市场消费量。当遭遇世界经济增速下滑、世界市场需求不足的时候，又叠加地缘政治因素、区域动荡、大国博弈和贸易战、关税战，国际国内经济和政治环境双重变化及其形势的严峻性和复杂性，更助推了“内外双卷”的竞争加剧。近年来现状是企业产量、销量、收入增加，但效益不增反降。2023年石化行业实现利润总额同比下降20.7%，2024年同比再降8.8%，今年前5个月同比再降10.1%。利润总额持续下降的主要原因就是，主要产品价格持续低位（前5个月油气开采业出厂价格指数同比下降9%，化学品制造业同比下降4.1%），营业收入利润率也是逐年下降。

　　多管齐下走出内卷困境。破解内卷困境要聚焦重点难点，依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出。一是加强行业自律。积极发挥行业协会组织的前瞻引领作用和行业自律职能，倡议企业和会员单位自觉规范企业行为、维护市场秩序，严格遵守公平竞争原则。龙头和骨干企业带头自律，不垄断市场、不挤压同行生存空间，摒弃短视行为，不以低于成本价格倾销商品，不扰乱市场秩序、损害行业、兄弟企业和消费者利益。二是加大创新差异化。内卷的深层次原因是创新不强，不掌握高端产品关键核心技术。新建工业化项目和生产装置受技术制约只能选择技术成熟基础产品和通用材料，这是容易出现低水平重复建设的深层因素之一。通过持续创新和技术进步，实现产品特别是高性能材料、高端专用化学品的高端化、差异化，在差异化竞争中走出“内卷式”竞争加剧的困境，改善运营质量和效益，助推产业高质量可持续发展。三是标准先行推动落后产能有序退出。“内卷式”竞争加剧的直接表现就是供大于求的矛盾尖锐、供需严重失衡，破解之道最有效办法是淘汰落后产能和加快无效、低效产能的有序退出。“十三五”期间在钢铁、煤炭、基础化学品、建材等领域已积累了经验。但不能笼统地将规模小、布局散、开工率低、经济效益差的生产装置予以淘汰，也不能沿用过去简单以规模为标准关停生产装置。在严格执行《产业结构调整目录（2024年版）》等产业政策基础上，以更科学措施、更规范标准作为淘汰落后产能的依据，通过生产、技术标准，考核原料消耗水平的先进性和生产技术是鼓励类还是淘汰类；通过能耗、环保标准，考核能耗、能效水平以及废弃物排放、碳排放是否达标；通过安全、质量标准，考核企业生产装置和生产过程安全等级和本质安全水平等。

　　化工处周期底部，积极信号增多，景气有望提振。当前行业正处周期底部区域，中国化工产品价格指数CCPI从2021年高点约6500点持续下滑至2025年7月24日4070点左右。估值上看，截止2025年7月25日行业PB(申万基础化工)为1.98，为2000年以来20%分位，处历史较低水平，具备中长期配置价值。供给端看，上市公司（中信基础化工）资本开支经历2021/2022年高速增长后降速，2024年开始转负，在建工程增速在2022年达最大后降速，并于2025Q1转负，表明整体产能大规模投放已趋于结束，供给冲击最大时期已过。经营情况看，行业上市公司整体收入和归母净利润经历2023/2024年连续负增长后，2025Q1实现正增长，毛利率和净利率也自2021年连续下滑后于2025Q1有所提升。行业底部或已探明，积极信号增多。2025年7月18日工信部发布会上表明将实施新一轮钢铁、有色金属、石化、建材等十大重点行业稳增长工作方案，推动重点行业着力调结构、优供给、淘汰落后产能，具体工作方案将陆续发布。7月7日应急管理部公开征求《化工装置老化评估方法(征求意见稿)》意见，科学系统识别、评估与管理化工企业装置、设备老化风险，构建安全风险管控长效机制。7月16日湖南发文开展湖南省石化化工行业老旧装置摸底评估工作，重点摸排截至2025年5月30日，石化化工行业主体设备设施达到设计使用年限、或实际投产运行超过20年的生产装置。后续伴随行业各项工作政策方案出台，部分落后产能有望退出，行业供给端竞争格局有望迎来优化。同时，行业企业也自发进行自律措施。以聚酯瓶片为例，7月3日晚万凯新材（301216.SZ）公告，计划从近日开始有序进行PET减产检修，涉及PET产能60万吨，占公司总产能20%；华润化学已于6月22日开始，三地工厂聚酯瓶片装置同时减产，减产量为其总产能20%，涉及聚酯瓶片产能约66万吨；三房巷自2025年5月底以来已累计停产100万吨聚酯瓶片产能，重启时间未定；逸盛石化于7月1日开始减产，逸盛海南停车75万吨，逸盛大化停车35万吨。此次聚酯瓶片行业集中减产设计产能合计336万吨，占国内总产能16.3%，随计划推行，聚酯瓶片开工率预计将下滑至75%左右，供应端压力显著缓解。在行业处于周期底部承压背景下，政策层和行业层多举措共同发力反内卷，助推竞争格局优化，化工景气有望提振，带动板块估值修复和周期向上弹性。

　　投资建议：化工行业处周期底部区域，估值低位，产能大规模投放已趋结束，多方政策陆续出台引导反内卷，叠加行业企业自发协同性减产等自律措施，助推行业景气提振。建议关注：1)已率先走出内卷困境的高景气方向，制冷剂(巨化股份、三美股份、东岳集团、永和股份)、民爆(易普力、江南化工、雪峰科技、广东宏大)、磷化工(云天化、兴发集团、湖北宜化、新洋丰、云图控股、川发龙蟒、芭田股份、川恒股份、司尔特、川金诺、澄星股份)、钾肥(亚钾国际、东方铁塔、藏格矿业、盐湖股份)、农药(扬农化工、江山股份、长青股份、利尔化学、和邦生物、利民股份、先达股份、苏利股份、海利尔、湖南海利、广信股份)、味精&氨基酸(梅花生物、阜丰集团、星湖科技)等；2)价格低位，格局良好，易行业协同的维生素(新和成、浙江医药、花园生物、兄弟科技、能特科技、金达威、天新药业、亿帆医药、圣达生物、安迪苏)、添加剂(金禾实业、百龙创园、保龄宝、嘉必优、晨光生物)、氨纶&芳纶&化纤(华峰化学、泰和新材、同益中、新乡化纤)、染料&颜料(浙江龙盛、闰土股份、锦鸡股份、吉华集团、七彩化学、百合花)等；3)已有实质性减产等举措的聚酯瓶片(万凯新材、华润材料)、涤纶长丝(新凤鸣、桐昆股份)、有机硅(新安股份、兴发集团、合盛硅业、东岳硅材、三友化工)、TDI&MDI(沧州大化、万华化学)等；4）价格历史低位、行业老旧产能占比高的氯碱(三友化工、氯碱化工、新疆天业、中泰化学)、纯碱(博源化工、三友化工、山东海化、和邦生物)、钛白粉(龙佰集团、中核钛白)、炼化(恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、东方盛虹)、煤化工&化肥(华鲁恒升、宝丰能源、鲁西化工、中化化肥、红四方、史丹利、金正大、富邦股份)等。

　　风险提示：需求不及预期；政策落地不及预期；行业自律不及预期；安全环保风险。

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华金证券 骆红永