八月策略及十大金股：新驱动的出现

　　八月策略：新驱动的出现

    　　近期A 股逼近“924 行情”高点，政策主题涨幅居前，我们认为，本轮上涨背后的核心驱动是对企业ROE 见底回升的乐观预期，而不仅是围绕政策主题的炒作，因此伴随盈利回升的兑现，市场将持续修复的趋势。并且，当前A 股估值尽管抢跑了基本面修复的节奏但并不极端，食品饮料、煤炭、石油石化等顺周期行业的个股修复还处于早期阶段。

    　　近期，“反内卷”与需求端政策再度发力，政策效果或相较2024 年“9.24”的一揽子政策而言更快显现：1)当下企业已经历了持续3 个季度的自发出清；2)制造业在25Q1 利润率筑底回升，库存也得以去化；3)核心CPI 已筑底回升且在25Q2 超季节性上行，若“反内卷”持续落实，CPI 有望走出低迷区间。近期“反内卷”范围拓展到了各行各业。而在“反内卷”政策深化时，需求端也持续发力，财政支出安排上“轻投资”而“重民生”，但又同时通过“两重”的方式精准托底传统需求，近期备受关注的雅鲁藏布江下游电站即是一个典型例子。往后看，由于政府杠杆率在“化债”背景下快速上行，与可比经济体相比空间有限，我们预计国内需求政策仍是“以稳为主”，更大的需求增量来自海外。

    　　近期，特朗普政府与日本等国家达成符合其利益的“不对等协议”，考虑到政治收获以及关税通胀效应的显现，未来政策重心转向的可能性颇高：与中国达成关税的缓和以降低进口商品价格，让通胀降至美联储“降息”合意区间内是解决现下矛盾的有效策略。我们此前提及通胀可能对海外投资造成节奏扰动，但海外投资上行的方向是明确的，美国政府将促进制造业回流与鼓励人工智能竞赛放在同等重要地位上，且近期公布的关税协议也包含对美进行实质性投资的内容，美国的投资加速将是重要的宏观议题。海外的关税缓和预期与投资周期开启将带来ROE 向上修复的驱动力。

    　　在企业盈利能力从底部反转的阶段，我们推荐：第一，同时受益于海外实物资产需求上升、国内“反内卷”政策推进的上游资源品（铜、铝，石油石化）及资本品（工程机械、重卡、叉车），中间品（钢铁、电子元器件）；第二，未来股权将优于债权，保险的长期资产端将受益于资本回报的见底，建议关注非银金融；第三，国内政策主线围绕“民生”，消费相关的增量政策值得期待，盈利能力稳定且受益于量增的红利型消费可作为银行的“平替”：食品饮料、家电；海外政策除制造业回流外围绕“AI 产业竞争”，算力与基础设施值得关注。

    　　风险提示

    　　国内经济修复不及预期，海外 经济大幅下行。 机构：国金证券股份有限公司 研究员：牟一凌/梅锴 日期：2025-07-29

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