A股策略周报：既是中国经济“转型牛” 也是中国资本市场“改革牛”

　　本报告导读：

    　　中国经济转型加快、无风险收益下沉、资本市场改革提速，“转型牛”得以确立。在调整中坚定信心，展望后市，中国股市还有新高，继续看好金融、成长与部分周期。

    　　投资要点：

    　　迈向“转型牛”：歇脚调整期提高中国仓位，展望后市股指还有新高。

    　　4 月7 日至今，上证指数涨近600 点；恒生指数走出全球最好表现之一，国泰海通策略也是少数坚定看升中国股市的研究团队。尽管如此，市场分歧依旧很大。客观上过去多年，经济转型阵痛与无风险收益偏高，阻碍股市表现与入市意愿，是拦在中国经济与资本市场发展的熊。形势压力如今已然是共识，股票价格反映的是投资者对未来的预期。也应看到中国转型步伐加快，创新持续涌现；长期利率破2 后，无风险收益系统性下沉；围绕提高投资者回报，资本市场改革纵深提速，“转型牛”得以确立。展望后市股指还有新高，歇脚调整应逆向提高中国仓位。

    　　中国股市“转型牛”的关键动力一：经济转型和新兴业态初露峥嵘。

    　　目前，传统周期动力正在出清、触底和磨底，去库存企稳的能见度在提高。2025 年以来，新技术趋势和新消费动向持续涌现，资本开支开启上升趋势。在“实然”不足的时期，解决问题的“应然”是关键，中国政策的重心向发展倾斜，财政扩表支持民生、提振消费与改善企业现金流；反内卷的背后是经济治理思路的转变，持续优化和推进是必然，为远期ROE 企稳提供条件，也为股市打开空间。

    　　中国股市“转型牛”的关键动力二：无风险利率的系统性下沉。随着长期国债利率跌破2%，固收产品的收益大幅走低，投资股票的机会成本进一步下降。我们会看到，投资人对固定收益产品的兴趣反而降低，对股票与多元资产的兴趣提高，这曾在美国和日本均广泛出现过，其与经济通缩是否无关。尤其是中国传统资本开支的不足，资产管理需求出现井喷，而资本市场提供了多样化资产的供给，不论是稳定垄断还是新商业机会。无风险收益的下沉，并不如刺激政策与产业趋势般显性，但却是推动股市转折和上升的趋势力量。

    　　中国股市“转型牛”的关键动力三：提高投资者回报的制度改革。

    　　资本市场改革改变的不仅是股市的制度，更是社会各界对待股市的观念，还是投资人面向风险的态度，也是发挥金融市场功能的基础，这至关重要。以退市新规、减持新规、内幕交易监管、财务造假处罚、信息披露违规处罚的基础制度改革，以及鼓励分红和回购、推进并购重组等健全投融资相协调的机制，极大的提高中国股市的“可投资性”。此外，战略性力量的储备以及稳市机制的建设，也有力提高中国股市的韧性和降低风险溢价，制度改革与增量入市相辅相成。

    　　行业比较与投资主题：新兴科技是主线，周期金融是黑马。股市的理论和实际相统一，贴现率下降，讲得出长期逻辑的公司有机会，讲不出长期逻辑的公司机会并不显性。继续看好：1）长期稳定和垄断假设依然重要，金融与部分高分红。推荐：券商/银行/保险，以及运营商/高速公路等。2）新技术趋势与消费动向带来新商业机会，看好新兴成长。推荐：港股互联网/传媒/国防军工/创新药/电子半导体，以及部分零售/化妆品等国潮品牌等。3）部分周期品竞争格局逐步改善，反内卷提高周期能见度。推荐：有色/化工/钢铁/建材。

    　　风险提示：海外经济衰退超预期，全球地缘政治的不确定性。 机构：国泰海通证券股份有限公司 研究员：方奕/张逸飞/郭胤含/田开轩/苏徽 日期：2025-08-05

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