贵金属双周报：“普特会”结束，降息交易或重启

　　投资要点：

　　贵金属板块：黄金震荡，白银持续上涨。近两周，伦敦现货黄金下跌0.34%至3335.50美元/盎司，上期所黄金上涨0.66%至775.80元/克，沪金持仓量下跌1.87%至42.36万手；伦敦现货白银上涨3.40%至37.73美元/盎司，上期所白银上涨3.21%至9204元/千克，沪银持仓量下跌3.14%至76.10万手；伦敦现货钯下跌8.23%至1126美元/盎司，伦敦现货铂上涨2.53%至1335美元/盎司。

　　近期金价在美俄领导会晤以及降息预期的反复变化下震荡，我们认为主要原因包括

　　1）阿拉斯加“普特会”结束，特朗普将与泽连斯基会晤。阿拉斯加峰会落幕，特朗普与普京进行了迄今最长的面对面会谈，历时约两个半小时。特朗普表示，会谈“极其富有成效”，在大多数议题上取得共识，但强调尚未达成结束冲突的最终协议。他承诺将与乌克兰总统泽连斯基及北约盟友沟通，传达会谈成果。普京则强调，双方的会谈氛围“建设性”，并表示已经达成一些未公开的协议，呼吁基辅和欧洲国家以“建设性态度”看待，而不是破坏进展。泽连斯基将于8月18日同特朗普会晤，讨论结束俄乌冲突的“所有细节”。

　　2）美国7月CPI数据低于预期但PPI数据高于预期，扰动9月降息定价。美国7月CPI数据显示，通胀压力相对温和，数据显示，总体CPI环比上涨0.2%，符合预期，同比上涨2.7%，低于预期的2.8%。剔除食品和能源后，核心CPI环比上涨0.3%，同比涨幅达到3.1%，创下自2月以来的新高，主要受住房、医疗保健、航空票价等服务业价格上涨推动，酒店住宿和通讯等少数分项指数则有所下降。然而，美国7月PPI环比上涨0.9%，远超预期，同比增速达3.3%，显示通胀压力依然存在。服务通胀是主要推动因素，其中贸易服务利润率上涨与关税政策有关。

　　3）特朗普再次呼吁降息，关注鲍威尔下周货币政策会议定调。特朗普本周在社交媒体上再次呼吁降息，并批评美联储主席鲍威尔为“太迟先生”，指责其政策滞后并造成经济损害，甚至考虑以美联储建筑项目管理不当为由对鲍威尔提起重大诉讼。

　　在政策立场方面，特朗普提名的美联储新理事米兰和新加入美联储主席候选人名单的布拉德均表示关税不会引发通胀，并支持降息。下周，鲍威尔料将为9月货币政策会议定调。他将于北京时间8月22日晚上10点在怀俄明州杰克逊霍尔举行的年度央行会议上发表讲话。

　　中期来看，“特朗普2.0”主线中的关税和减税交易或在后续趋向平稳，“降息交易”将为黄金价格上涨提供较强动能，下半年我们预计美国货币政策变化将接力财政政策为黄金价格提供支撑，建议关注阶段性配置机会。未来两周将需要重点关注的事件和时间节点包括：1）8月22日美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔全球央行年会上发表讲话；2）8月29日公布美国7月核心PCE物价指数年率和月率；3）8月29日公布美国8月密歇根大学消费者信心指数终值。

　　长期来看，“降息交易”+“特朗普2.0”双主线将在2025年持续催化，保护主义+大国博弈背景下，央行增储将对金价形成强有力底部支撑，金价上行动能充足。美

　　国就业市场与经济运行仍存在较强韧性，美联储本轮降息周期的时间或被就业韧性和通胀扰动拉长，但仍具备较大政策空间，增加了黄金的做多窗口期。“特朗普2.0”进入逐步兑现阶段，“大而美”法案的签署以及未来对关税和地缘政治的干预或进一步导致美元信用降低和通胀上行，或将金价持续推向新高。央行增储方面，根据世界黄金协会发布的年度黄金需求趋势报告，2024年全球黄金需求达到4974吨，较2023年的4899吨增长1.5%，创下历史新高，主要由各国央行的强劲购买和投资需求的增加所推动，预计2025年央行将继续引领黄金需求，或为金价提供重要支柱。最近国内数据来看，中国央行连续9个月增持黄金。中国人民银行8月7日公布的数据显示，7月末黄金储备为7396万盎司，较6月末的7390万盎司增加6万盎司。

　　我们维持贵金属行业“看好”评级，建议关注个股组合：龙头属性标的-山东黄金（25-27年Wind一致预期PE24/19/17x）；估值修复弹性个股-赤峰黄金（25-27年Wind一致预期PE16/14/13x）、中金黄金（25-27年Wind一致预期PE15/13/11x）、山金国际（25-27年Wind一致预期PE16/13/10x）。

　　风险提示：经济失速下行风险；宏观经济政策显著收紧风险；中美贸易摩擦加剧风险；美联储政策推进速度不及预期风险。

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华源证券 田源,张明磊,郑嘉伟,陈婉妤