兔宝宝(002043)盈利能力有所改善，高分红仍具投资价值

　　兔宝宝(002043)

　　高分红彰显投资价值，维持“买入”评级

　　公司发布25年中报，25H1实现营业收入36.34亿元，同比下滑7.01%，实现归母、扣非归母净利润分别为2.68、2.38亿，同比分别增长9.71%、增长1.35%；Q2单季度实现营业收入23.63亿元，同比下滑2.55%，归母、扣非净利润为1.67、1.51亿，同比增长7.15%、下滑2.05%，25H1公司现金分红为2.29亿，占可分配利润的95.13%，符合公司成熟期的高分红策略；第二期员工持股计划账户到账派息金额107.23万元，其中已解锁股份获派息金额为64.34万元，未解锁股份派息收益42.89万元归公司所有，进一步增强员工凝聚力与长期发展动力。

　　全屋定制业务保持稳定增长，海外业务快速发展

　　分产品来看，25H1公司装饰材料收入为28.00亿元，同比下降8.58%，占比77.04%；柜类业务收入为4.41亿元，同比增长5.72%，占比12.15%；地板业务收入为1.42亿元，同比下降13.34%，品牌使用费收入为2.01亿元，同比下降9.25%；分渠道来看，25H1公司定制家居业务中的非渠道业务实现收入1.05亿元，同比大幅增长857.33%。25H1兔宝宝全屋定制业务实现收入3.09亿元，同比增长3%，工程定制业务的青岛裕丰汉唐实现收入0.53亿元，同比减少60.45%，25H1公司海外业务收入为1.91亿元，同比增长33.22%，海外业务发展较快。

　　减值损失影响利润，毛/净利率改善明显

　　25H1公司综合毛利率为18.27%，同比+0.80pct；其中Q2单季度毛利率为16.87%，同比-0.36pct，25H1销售、管理、研发、财务费用率分别同比变动+0.18pct、+0.06pct、+0.00pct、+0.12pct，期间费用率同比提升0.35pct至7.30%，25H1公司资产和信用减值损失占收入的比重提升0.30pct，综合影响下25H1公司净利率为7.43%，同比+1.07pct，其中Q2单季度净利率同比提升0.56pct至7.14%。25H1公司经营性现金净流入1.07亿，同比少流入1.71亿，收现比为96.24%，同比-3.72pct，现金流仍保持净流入状态。

　　赋能经销商门店升级新零售，维持“买入”评级

　　25H1公司完成乡镇店招商847家，营建完成334家，公司装饰材料门店共4673家，包含饰材店2192家，乡镇店2481家，其中可提供板材定制＋服务的门店达3000家左右。面对市场流量碎片化和线上化、年轻消费力量提升的趋势，公司新零售中心积极赋能经销商门店升级新零售营销模式。考虑到行业整体需求承压，我们调整公司25-27年公司归母净利润至6.5、7.6、8.7亿（25-27年前值7.5、8.7、10亿），对应PE为13.2、11.4、10.0倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：原材料价格大幅上涨；下游需求不及预期；渠道拓展不及预期；行业竞争恶化。

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