许继电气(000400)25H1业绩点评：特高压兑现高增，海外持续突破

　　许继电气(000400)

　　事件：2025H1营收64.47亿，同比-5.68%，归母净利润6.34亿，同比+0.96%，扣非净利润6.18亿，同比+1.13%。25Q2单季营收40.99亿，同比+1.81%，环比+74.56%，归母净利润4.26亿，同比+9.12%，环比+105.38%，扣非净利润4.15亿，同比+7.64%，环比+103.63%，符合预期。

　　特高压兑现高增，景气长存有望持续受益。2025H1智能变配电系统营收18.47亿元，同比-13.01%，占比28.64%，毛利率26.93%，同比+3.81pcts；智能电表营收15.28亿元，同比-4.44%，占比23.71%，毛利率24.06%，同比-3.50pcts；智能中压供用电设备营收13.39亿元，同比-5.47%，占比20.76%，毛利率23.67%，同比+3.34pcts；新能源及系统集成营收6.96亿元，同比-30.38%，占比10.79%，毛利率10.61%，同比+4.11pcts；充换电设备及其它制造服务营收5.77亿元，同比+4.92%，占比8.96%，毛利率15.23%，同比+2.79pcts；直流输电系统营收4.60亿元，同比+211.71%，占比7.14%，毛利率40.76%，同比-10.74pcts。根据中国电力报，我国全年电网总投资首超8000亿元，4条特高压工程将于年内开工。据《中国能源报》资讯，未来几年列入计划可能开工特高压达“十六交十二直”，“十五五”期间我国特高压工程投资预计将保持稳定。我们认为公司作为直流设备核心供应商，有望充分受益特高压高景气。

　　国内市场保持领先。2025H1国内营收61.92亿元，同比+7.41%，毛利23.69%，同比+2.80pcts。国网集招电能表中标保持第一，国网省招市场占有率同比提升，南网市场订货同比增长显著。轨道交通领域，中标渝昆铁路、京广铁路等综自改造项目，雄商高铁项目中标辅控产品，进一步提升公司在铁路监控保护领域行业地位。

　　国际市场强劲增长。2025H1海外营收2.55亿元，同比+72.68%，毛利率为25.29%，同比+3.82pcts。移动变电站、直流测量、环网柜设备进入沙特、巴西、西班牙等市场，充电桩系列产品成功入围泰国、秘鲁等国家电力公司短名单，参加中东国际能源展、南非电力能源展、欧洲智慧能源博览会等重要展会，产品国际竞争力不断提升。

　　盈利能力持续增长。25Q2毛利率23.91%，同比+1.17pcts/环比+0.44pcts；销售/管理/财务/研发费用率分别为3.92%/2.27%/-0.30%/5.01%，同比+0.10/+0.18/+0.05/+0.56pcts，环比-0.84/-2.39/+0.26/+0.82pcts，最后实现25Q2净利率10.40%，同比+0.70pcts/环比+1.56pcts。

　　投资建议：公司在特高压及智能电网相关业务中实力强劲，未来随着电网持续加大投资，业绩有望继续高增。我们预计公司2025/2026年营收177.62亿元/187.88亿元，净利润13.86亿元/16.87亿元，EPS为1.36元/1.66元，对应PE为16.81倍/13.81倍，维持“推荐”评级。

　　风险提示：电网建设不及预期的风险；竞争加剧的风险；海外开拓不及预期的风险。

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