商贸零售：老铺黄金：25H1单场销售创新高、加速布局核心商圈，关注新拓及优化门店增量贡献

　　老铺黄金发布2025年中期业绩公告：

　　1、业绩：25H1实现收入123.5亿元、同比增长251%（业绩预告为120-125亿元，符合预期），经调整净利润23.5亿元、同比增长291%（业绩预告为23-23.6亿元，位于预告区间偏上限）。

　　2、盈利能力：25H1毛利率为38.1%，同比24H1降低3.2pct、环比24H2降低3.0pct，黄金价格于2025年1-4月持续上升，后续金价稳定在较高水平，公司25H1仅于2月进行了1次价格调整，受到调价后黄金价格持续快速上涨的影响毛利率略承压。25H1经调整净利率为19.0%，同比24H1提升1.9pct、环比24H2提升1.0pct，受益于业绩高增长所产生的规模效应。

　　3、中期股息：拟派中期股息9.59元/股，分红率72%。

　　25H1收入分拆：全渠道及区域高速增长

　　1、按渠道分：门店/线上平台收入分别为107.4/16.2亿元、同比增长243%/313%，收入占比分别为86.9%/13.1%、同比降低2.0pct/提升2.0pct。2、按区域分：中国内地/境外收入分别为107.6/16.0亿元、同比增长233%/455%，收入占比分别为87.1%/12.9%、同比降低4.7pct/提升4.7pct。

　　25H1线下门店表现：单场销售高达4.6亿元、加速布局高端核心商圈1、门店销售表现：25H1同店收入同比增长200.8%。25H1单个商场平均实现销售业绩约4.59亿元（未包括5月及6月新入驻的3家商场）。根据弗若斯特沙利文，25H1老铺内地单商场在珠宝品牌中保持平均收入、坪效第一。2、渠道扩展：截至25H1末，老铺在16个城市共开设了41家自营门店、较24年末新增5家门店，门店全部位于具有严格准入要求的29家知名商业中心（包括SKP系6家、万象系11家）。25H1新入驻3家商业中心（上海港汇恒隆、新加坡滨海湾金沙购物中心、上海IFC），在已进驻的商业中心中优化扩容2家门店（罗湖万象城、厦门万象城）。新加坡金沙购物中心店是老铺黄金海外首家门店，是国际化进程中的重要一步。上海IFC店开业标志着老铺已完成国内十大头部商业中心9家的入驻，十大头部商业中心剩余1家即上海恒隆广场的新门店将在2025年10月中旬正式开业。

　　3、会员情况：截至25H1末老铺忠诚会员达48万名，较24年末增长13万名。根据弗若斯特沙利文，老铺黄金消费者与路易威登、爱马仕、卡地亚、宝格丽等国际五大奢侈品牌的消费者平均重合率高达77.3%，具有高端消费特点、验证了品牌的高端定位。

　　老铺黄金是稀缺的高成长品牌，关注新拓及优化门店的增量贡献。老铺25H1新门店多布局在核心城市的核心商圈，有利于品牌势能释放，对业绩形成支撑。我们认为，老铺黄金的高增长反映了黄金珠宝行业中长期逻辑的变化，行业正经历从渠道驱动转向产品升级转型驱动的大周期。建议关注：老铺黄金、潮宏基、六福集团、周大福、老凤祥、周大生、曼卡龙、莱绅通灵等（潮宏基、周大福、老凤祥、周大生为商社组和轻纺组联合覆盖）。

　　风险提示：金价大幅波动，终端需求偏弱，行业竞争加剧。

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天风证券 何富丽,李璇