投资策略：A股2025年中报全景分析
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2025-09-03 11:51:42
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一、策略专题：A 股2025 年中报全景分析
1.1 业绩增长：A 股盈利边际回落，营收筑底小幅抬升（1）业绩增长：A 股盈利增速边际回落，仍保持小幅正增长——全A/全A 非金融25Q2 累计业绩增速较25Q1 边际回落，仍保持小幅正增长。全A/ 全A 非金融25Q2 归母净利润累计同比分别为2.64%/1.29%，环比上季度分别变动-0.94/-2.98pct。
——上市板看，创业板业绩增速占优，科创板环比修复明显；各宽基指数业绩增速均小幅回落，大中盘韧性相对较强；行业风格看，科技TMT、中游制造、必需消费业绩增速占优，中游制造、金融稳定增速改善。
（2）营收增长：A 股营收增速筑底小幅抬升，已连续三个季度修复——全A/全A 非金融营收增速筑底小幅抬升，已连续三个季度修复。全A/全A 非金融25Q2 营业收入累计同比分别为0.18%/-0.18%，环比上季度分别变动0.37/0.07pct。
（3）业绩拆解：净利率同比增速回落拖累全A 非金融增速下行——2025 年上半年，全A 非金融归母净利润累计同比增长1.29%，分项看营收累计同比负增0.18%、净利率累计同比正增1.47%。绝对视角看，A 股25Q2 业绩保持正增长的主要驱动为净利率同比增长；环比视角看，净利率同比增速回落是全A 非金融增速下行的主因。
——利润表拆解看，毛利率边际走弱，汇兑损失转为汇兑收益驱动财务费用边际缩减，投资净收益同比改善。
（4）行业比较：哪些行业业绩高增且边际改善？
——25Q2 累计业绩高增且环比上季度改善的行业仅有电子。
——25Q2 累计营收高增且环比上季度改善的行业包括电子、国防军工、汽车、非银金融。
1.2 杜邦分析：财务杠杆正向驱动，盈利能力、营运能力拖累——全A/全A 非金融ROE 均小幅回落，全A/全A 非金融25Q2 ROE（TTM）分别为7.60%/6.56%，环比增速分别为-0.98%/-0.52%。
——杜邦拆解来看，财务杠杆对全A 非金融ROE 有正向驱动，但盈利能力、营运能力均造成拖累，全A 非金融25Q2 净利率、总资产周转率、权益乘数环比增速分别为-0.42%、-1.55%、1.47%。
1.3 供需格局：库存周期底部企稳，产能利用低位、扩张指标改善（1）库存周期：全A 非金融库存周期呈现底部企稳态势——当前全A 非金融库存周期呈现底部企稳态势，需求方面看营业收入增速筑底小幅抬升，库存方面看存货同比增速略有改善，库销比小幅回落，产能方面看固定资产周转率延续下行趋势。
（2）产能扩张：整体指标底部回升，资本开支、固定资产增速改善——当前全A 非金融产能扩张指标底部回升，具体看，产能扩张第一步的资本开支增速止跌回升，第二步的在建工程增速略有回落，第三步的固定资产同比则小幅提升。
（3）行业比较：“供给出清”、“景气旺盛”与“强势扩产”定位——““供给出清”行业：库存与产能均处于较为明显的出清状态，在需求改善时有望取得较强的盈利弹性，25Q2 具备上述特征的行业主要包括通信。
——““景气旺盛”行业：当下需求旺盛，同时产能利用情况较好反映生产紧凑，25Q2 具备上述特征的行业主要包括电子、有色金属、通信。
——““强势扩产”行业：在行业“景气旺盛”的基础上，如果其产能扩张也处于较高水平，未来有望通过提高产量推动利润扩张，但从25Q2 结论看暂时没有符合上述特征的行业。
1.4 现金流量：整体修复，经营改善、投资回落、融资回升——全A 非金融25Q2 现金净流量比例-0.04%，边际修复且幅度不小。
——全A 非金融25Q2 经营现金流比例10.57%，延续上行，反映A 股上市公司经营情况持续好转。
——全A 非金融25Q2 投资现金流比例8.48%，小幅回落，与上文资本开支同比负增长的结论保持一致。
——全A 非金融25Q2 筹资现金流比例-2.19%，继续为负但边际回升，反映上市公司融资意愿可能正走出低迷。
二、本周市场表现与政策事件（本周指8 月29 日当周）2.1 A 股复盘：市场迎来本轮涨势中首次大幅回踩，成交出现缩量本周A 股市场高位震荡，周三冲高回落、放量调整，市场迎来本轮上涨趋势中第一次幅度较大的回踩，周四、周五逐渐收回跌幅，但成交出现缩量，沪指则保持在3800 点位上方，9 月3 日阅兵时点逐渐临近，预期市场出现转变的资金有提前止盈的动机。科技股仍然是驱动指数上涨的重要动力，本周创业板指、科创50 领涨指数，科技TMT 板块涨幅4.94%，明显强于其他风格。当前A 股ERP 为2.68%，周内变动-11.39bp，反映市场风险偏好边际提升。
本周A 股指数多数上涨，创业板指和科创50 表现居前。风格层面，科技TMT 和中游制造、中盘、中市盈率和绩优股占优。
申万行业涨跌参半，通信、有色金属和电子涨幅居前，周度涨跌幅分别为12.38%、7.16%和6.28%。通信、电子行业的领涨的背后仍然是AI 产业景气的驱动，国务院发布深入实施“人工智能+”行动意见从政策层面催化，本周寒武纪-U 股价超越贵州茅台，成为新“股王”；有色金属行业内部领涨的细分方向为稀土，一方面与稀土板块的景气度相关，另一方面稀土作为中国在中美经贸摩擦的中的反制手段，也可能受到事件影响。
2.2 全球权益：涨跌参半，A 股继续领涨
全球权益市场涨跌参半。沪深300、巴西IBOV、越南证交所表现居前，本周涨跌幅分别为2.71%、2.50%、2.23%。
美股三大指数本周小幅收跌，整体保持高位运行。本周英伟达披露2026财年第二季度财报，营收增长超出预期，但其第三财季营收展望较为平淡，可能引发了市场对人工智能领域巨额支出增速放缓的担忧。英伟达财报披露后股价出现波动，一定程度上对美股表现形成压制。
2.3 大类资产：商品价格多数上涨，中美利差收窄权益方面，本周全球市场下跌0.39%。商品价格多数上涨，布伦特原油、伦敦金、LME 铜和CRB 商品涨跌幅分别为0.58%、2.85%、1.07%和-0.20%，铜金比、油金比均回落。利率债方面，中债利率短端回落、长端回升，美债长短端利率均回落，10 年期中美利差收窄。汇率方面，美元指数上涨0.06%，人民币升值0.52%
2.4 政策事件：深入实施“人工智能+”行动意见发布国内宏观：统计局公布，1—7 月份全国规模以上工业企业利润下降1.7%；商务部透露，下个月，将出台扩大服务消费的若干政策措施；《“ 中中中国国务院关于推动城市高质量发展的意见》对外公布。
金融市场：国金证券调整融资保证金比例的消息引起市场关注；““新股王”诞生，寒武纪股价超越贵州茅台；寒武纪发布股票交易风险提示公告。
产业动态：上海出台楼市新政“组合拳”；国务院发布深入实施“人工智能+”行动意见；苹果将于9 月9 日举行发布会，预计将发布iPhone 17 系列；英伟达2026 财年第二季度营收录得467 亿美元，预期460 亿美元；英伟达CFO 称，预计到2030 年，人工智能基础设施支出将达到3 万亿至4 万亿美元；阿里巴巴发布2026 财年一季度财报显示，集团净利润为423.82 亿元，同比增长76%，超市场预期。
风险提示：1、公司业绩修正；2、经济大幅衰退；3、政策超预期变化。 机构：国盛证券有限责任公司 研究员：杨柳/王昱涵 日期：2025-09-03
1.1 业绩增长：A 股盈利边际回落，营收筑底小幅抬升（1）业绩增长：A 股盈利增速边际回落，仍保持小幅正增长——全A/全A 非金融25Q2 累计业绩增速较25Q1 边际回落，仍保持小幅正增长。全A/ 全A 非金融25Q2 归母净利润累计同比分别为2.64%/1.29%，环比上季度分别变动-0.94/-2.98pct。
——上市板看，创业板业绩增速占优，科创板环比修复明显；各宽基指数业绩增速均小幅回落，大中盘韧性相对较强；行业风格看，科技TMT、中游制造、必需消费业绩增速占优，中游制造、金融稳定增速改善。
（2）营收增长：A 股营收增速筑底小幅抬升，已连续三个季度修复——全A/全A 非金融营收增速筑底小幅抬升，已连续三个季度修复。全A/全A 非金融25Q2 营业收入累计同比分别为0.18%/-0.18%，环比上季度分别变动0.37/0.07pct。
（3）业绩拆解：净利率同比增速回落拖累全A 非金融增速下行——2025 年上半年，全A 非金融归母净利润累计同比增长1.29%，分项看营收累计同比负增0.18%、净利率累计同比正增1.47%。绝对视角看，A 股25Q2 业绩保持正增长的主要驱动为净利率同比增长；环比视角看，净利率同比增速回落是全A 非金融增速下行的主因。
——利润表拆解看，毛利率边际走弱，汇兑损失转为汇兑收益驱动财务费用边际缩减，投资净收益同比改善。
（4）行业比较：哪些行业业绩高增且边际改善？
——25Q2 累计业绩高增且环比上季度改善的行业仅有电子。
——25Q2 累计营收高增且环比上季度改善的行业包括电子、国防军工、汽车、非银金融。
1.2 杜邦分析：财务杠杆正向驱动，盈利能力、营运能力拖累——全A/全A 非金融ROE 均小幅回落，全A/全A 非金融25Q2 ROE（TTM）分别为7.60%/6.56%，环比增速分别为-0.98%/-0.52%。
——杜邦拆解来看，财务杠杆对全A 非金融ROE 有正向驱动，但盈利能力、营运能力均造成拖累，全A 非金融25Q2 净利率、总资产周转率、权益乘数环比增速分别为-0.42%、-1.55%、1.47%。
1.3 供需格局：库存周期底部企稳，产能利用低位、扩张指标改善（1）库存周期：全A 非金融库存周期呈现底部企稳态势——当前全A 非金融库存周期呈现底部企稳态势，需求方面看营业收入增速筑底小幅抬升，库存方面看存货同比增速略有改善，库销比小幅回落，产能方面看固定资产周转率延续下行趋势。
（2）产能扩张：整体指标底部回升，资本开支、固定资产增速改善——当前全A 非金融产能扩张指标底部回升，具体看，产能扩张第一步的资本开支增速止跌回升，第二步的在建工程增速略有回落，第三步的固定资产同比则小幅提升。
（3）行业比较：“供给出清”、“景气旺盛”与“强势扩产”定位——““供给出清”行业：库存与产能均处于较为明显的出清状态，在需求改善时有望取得较强的盈利弹性，25Q2 具备上述特征的行业主要包括通信。
——““景气旺盛”行业：当下需求旺盛，同时产能利用情况较好反映生产紧凑，25Q2 具备上述特征的行业主要包括电子、有色金属、通信。
——““强势扩产”行业：在行业“景气旺盛”的基础上，如果其产能扩张也处于较高水平，未来有望通过提高产量推动利润扩张，但从25Q2 结论看暂时没有符合上述特征的行业。
1.4 现金流量：整体修复，经营改善、投资回落、融资回升——全A 非金融25Q2 现金净流量比例-0.04%，边际修复且幅度不小。
——全A 非金融25Q2 经营现金流比例10.57%，延续上行，反映A 股上市公司经营情况持续好转。
——全A 非金融25Q2 投资现金流比例8.48%，小幅回落，与上文资本开支同比负增长的结论保持一致。
——全A 非金融25Q2 筹资现金流比例-2.19%，继续为负但边际回升，反映上市公司融资意愿可能正走出低迷。
二、本周市场表现与政策事件（本周指8 月29 日当周）2.1 A 股复盘：市场迎来本轮涨势中首次大幅回踩，成交出现缩量本周A 股市场高位震荡，周三冲高回落、放量调整，市场迎来本轮上涨趋势中第一次幅度较大的回踩，周四、周五逐渐收回跌幅，但成交出现缩量，沪指则保持在3800 点位上方，9 月3 日阅兵时点逐渐临近，预期市场出现转变的资金有提前止盈的动机。科技股仍然是驱动指数上涨的重要动力，本周创业板指、科创50 领涨指数，科技TMT 板块涨幅4.94%，明显强于其他风格。当前A 股ERP 为2.68%，周内变动-11.39bp，反映市场风险偏好边际提升。
本周A 股指数多数上涨，创业板指和科创50 表现居前。风格层面，科技TMT 和中游制造、中盘、中市盈率和绩优股占优。
申万行业涨跌参半，通信、有色金属和电子涨幅居前，周度涨跌幅分别为12.38%、7.16%和6.28%。通信、电子行业的领涨的背后仍然是AI 产业景气的驱动，国务院发布深入实施“人工智能+”行动意见从政策层面催化，本周寒武纪-U 股价超越贵州茅台，成为新“股王”；有色金属行业内部领涨的细分方向为稀土，一方面与稀土板块的景气度相关，另一方面稀土作为中国在中美经贸摩擦的中的反制手段，也可能受到事件影响。
2.2 全球权益：涨跌参半，A 股继续领涨
全球权益市场涨跌参半。沪深300、巴西IBOV、越南证交所表现居前，本周涨跌幅分别为2.71%、2.50%、2.23%。
美股三大指数本周小幅收跌，整体保持高位运行。本周英伟达披露2026财年第二季度财报，营收增长超出预期，但其第三财季营收展望较为平淡，可能引发了市场对人工智能领域巨额支出增速放缓的担忧。英伟达财报披露后股价出现波动，一定程度上对美股表现形成压制。
2.3 大类资产：商品价格多数上涨，中美利差收窄权益方面，本周全球市场下跌0.39%。商品价格多数上涨，布伦特原油、伦敦金、LME 铜和CRB 商品涨跌幅分别为0.58%、2.85%、1.07%和-0.20%，铜金比、油金比均回落。利率债方面，中债利率短端回落、长端回升，美债长短端利率均回落，10 年期中美利差收窄。汇率方面，美元指数上涨0.06%，人民币升值0.52%
2.4 政策事件：深入实施“人工智能+”行动意见发布国内宏观：统计局公布，1—7 月份全国规模以上工业企业利润下降1.7%；商务部透露，下个月，将出台扩大服务消费的若干政策措施；《“ 中中中国国务院关于推动城市高质量发展的意见》对外公布。
金融市场：国金证券调整融资保证金比例的消息引起市场关注；““新股王”诞生，寒武纪股价超越贵州茅台；寒武纪发布股票交易风险提示公告。
产业动态：上海出台楼市新政“组合拳”；国务院发布深入实施“人工智能+”行动意见；苹果将于9 月9 日举行发布会，预计将发布iPhone 17 系列；英伟达2026 财年第二季度营收录得467 亿美元，预期460 亿美元；英伟达CFO 称，预计到2030 年，人工智能基础设施支出将达到3 万亿至4 万亿美元；阿里巴巴发布2026 财年一季度财报显示，集团净利润为423.82 亿元，同比增长76%，超市场预期。
风险提示：1、公司业绩修正；2、经济大幅衰退；3、政策超预期变化。 机构：国盛证券有限责任公司 研究员：杨柳/王昱涵 日期：2025-09-03
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