美国降息落地、需求改善可期，智能眼镜、新型烟草产业密集催化

　　本期内容提要:

　　造纸：纸浆供应扰动延续，海外浆厂阔叶提价。UPM宣布旗下Kaukas纸浆厂（年产70万吨针叶浆）于8月份开始的停机检修将延长两周，直至2025年10月11日。此外，UPM Pietarsaari纸浆厂（年产80万吨针叶浆和桦木浆）将于11月份临时停产约两周，公司此次削减产量主要为保障盈利能力，挺价态度明确。Arauco在9月继续提价，针叶浆银星报价700美金/吨（环比-20美金/吨），阔叶浆明星540美金/吨（环比+20美金/吨），本色浆金星590美金/吨（环比持平）。目前浆价仍处上行通道，与纸价分化扩大，我们预计纸企Q3盈利或小幅承压，伴随Q4国内纸厂成本压力显现，届时造纸系提价函有望陆续发布。建议关注太阳纸业、仙鹤股份、五洲特纸、华旺科技、博汇纸业、玖龙纸业。

　　出口：降息落地，重视出口系统性估值修复。本周美联储将基准利率下调25个基点至4.00%-4.25%，并预计年内再降两次25bp概率较大。根据我们复盘，降息后地产等利率敏感行业通常伴有稳步修复，本轮美国长债收益率已有下降趋势，家居消费等地产后周期通常同向复苏（过去20年家居零售额/成屋销售额与利率呈显著负相关）。本轮降息结合贸易摩擦背景，我们认为海外产能布局充沛的龙头有望在26年逐步展现出更大弹性，出口企业分化有望加速。我们预计目前出口订单已现改善趋势，但东南亚供应链灵活度不足（缺工等因素），出货端有望在9月&Q4加速改善。此外，近期更新浩洋股份，伴随公司新品放量、代工受损客户订单回流、自主品关税扰动减弱后逐步回暖，我们预计整体发货&订单体量或已逐步恢复常态。建议关注1）匠心家居、众鑫股份、英科医疗、浙江自然、英科再生、永艺股份、共创草坪、天振股份等；2）短期业绩压力有望缓解的浩洋股份、嘉益股份、哈尔斯、英派斯、恒林股份、乐歌股份、玉马科技、西大门、建霖家居等。

　　新型烟草：日本HNB竞争加剧，英美烟草营销力度有望加大。根据我们跟踪，菲莫/日烟在日本市场均在近日降价2000日元（烟具），其中日烟烟具价格已降低至980日元。9月1日起HILO正式在日本全境上市，英美烟草也已开启小幅降价促销，我们认为HILO产品力较日烟有优势，后续伴随英美开拓市场力度将持续强化、份额斜率或将加速提升。此外，HILO有望于年内在欧洲部分地区进行推广，我们预计烟具Q4有望率先起量进行铺货、后续烟弹收入有望逐季增长，届时产品竞争力、利润分配、远期成长空间将更为清晰。此外，近日北美监管严格，我们预计Q3起美国主要渠道合规产品上架率有望显著提升，核心供应链有望受益。建议关注思摩尔国际、中烟香港、华宝国际、盈趣科技等。

　　智能眼镜：产品力持续改善，行业痛点加速优化。本周Meta发布三款AI智能眼镜新品，其中Meta Ray-Ban Display为首款配备高分辨率单眼显示屏的AI眼镜，配备集成神经接口的腕带（18h续航），可通过微小肌肉运动无声控制眼镜。此次Meta新品在续航、功能多元、AI交互等方面已做出显著改善，满足近视人群所需的长续航特性，扩大应用场景想象空间（替代更多手机功能），并持续强调智能眼镜的眼镜属性，我们认为部分行业痛点未来有望被加速优化，H2行业销量或维系高增。建议关注康耐特光学、英派斯、博士眼镜、明月镜片等。

　　包装：近期更新美盈森，包装龙头强势出海，盈利中枢向上。公司近日发布公开调研纪要，表示目前下游中消费电子占比约40%，家居&家电占比约30%，汽车及新能源汽车产业链约占10%，白酒类约占10%，其余客户涵盖医疗器械、食品饮料、保健品、快递包装等。整体客户结构分散、需求稳健，且我们认为公司战略性聚焦高毛利客户，盈利能力优于同行。此外，公司出海较早，卡位核心客户、先发优势显著，我们预计出海后份额有望显著提升（竞争格局亦在优化）。目前公司在越南/泰国/马来西亚/墨西哥合计拥有5个工厂（墨西哥今年即将投产），我们预计海外产能利用率较高，未来2-3年内或将保持高增趋势（国内预计整体保持平稳），且海外竞争格局更优，定价有望更高，因此整体盈利能力远超国内，未来盈利能力有望中枢向上。建议关注永新股份、裕同科技、美盈森、昇兴股份、奥瑞金、宝钢包装等。

　　黄金珠宝：订货会落幕，潮宏基表现靓丽，传统品牌表现稳健。本周多品牌举办9月订货会，我们预计潮宏基本次订货会表现靓丽。老凤祥本轮订货会面临金价急涨的客观压力，公司或从品类结构、产品定价等维度灵活调整应对，我们预计销售额有望实现增长，重量角度有望接近既定目标；动销方面，我们预计9月受金价影响，终端同店增速或较7-8月有所放缓；开店方面，预计下半年会进入净开店状态。老铺黄金9月上旬动销受金价上涨催化可能不明显，主要因为8月七夕活动叠加提价抢购会有短期透支，我们预计9月中下旬随着销售节奏恢复正常叠加产品推新强化，全月增速或有望快于上旬。建议重点关注品牌价值持续凸显、有望保持靓丽增长的老铺黄金、潮宏基、曼卡龙、莱绅通灵等，基于投资金特色及区域卡位跑赢行业的菜百股份，景气度持续恢复的传统品牌六福集团、周六福、周大福、老凤祥、周大生等。

　　两轮车：雅迪控股电动三轮车推新，小牛电动加码高性能电摩赛道。雅迪控股在济南举办“骑思妙享，FUN开去骑”主题品鉴试骑活动，推出摩登闪靓、雅迪冠能CL9S-D、雅迪CL18等多款休闲三轮车新品，与用户深度互动，新品口碑不断发酵，持续带动市场热销；我们认为国内电动三轮车市场具备发展潜力，雅迪持续布局有望拓宽增长曲线。小牛电动与星恒电源宣布签署规模达3GWh的微刀电摩锂电池系列战略合作协议，标志着双方合作从电动自行车领域全面延伸至高性能电摩赛道。建议关注综合竞争力领先，市场份额有望提升的雅迪控股、爱玛科技，科技引领、增速突出的九号公司，出海表现靓丽、积极布局机器人新曲线的涛涛车业。

　　跨境电商：我们预计卖家三季度表现大致延续此前趋势，亚马逊发布黑五网一入仓截止日。我们预计三季度跨境电商卖家销售表现或基本延续此前趋势，整体备货推新仍相对谨慎，但通过经营环节优化以及费用控制有望逐渐显现盈利能力恢复，增长重心或放在四季度旺季。亚马逊公布黑五网一入仓截止日期，10月9日AWD（亚马逊仓储和分拨服务）截止，10月20日FBA单点入仓截止，10月30日货件拆分入仓截止（此为最终截止日，逾期将无法获得Prime标记）。我们认为直到亚马逊大促备货截止日，中美关税或仍存在不确定性，对中小卖家而言配货决策存在较大难度，头部卖家通过供应链全球化布局以及定价调整，有望保持综合优势，扩大份额。建议关注盈利能力领先、全球布局持续深化的安克创新、致欧科技、卡罗特、傲基股份、赛维时代、恒林股份等，结构性成长的华凯易佰、吉宏股份等。

　　宠物：我们预计三季度外销订单基本稳定，麦富迪高端品牌奶弗亮相亚宠展。我们预计行业三季度外销订单基本保持稳定，部分公司主要精力放在自主品牌发展或影响外销业务短期增速，但整体看我们预计行业三季度有望保持良好趋势。麦富迪旗下高端副品牌奶弗奶肉粮首次亮相亚宠展，展示以“生羊乳X鲜肉”为核心的营养理念，覆盖烘焙粮、天然粮、主食冻干、主食罐头及主食猫条完整产品线。在满足不同年龄段和不同喂养需求的宠物营养需要的同时，深入诠释“免疫守护”喂养观念升级。建议关注海外供应链布局推进的佩蒂股份，研发领先的乖宝宠物，综合优势突出、市场份额提升的中宠股份等。

　　IP零售：泡泡玛持续彰显全球领先潮流文化娱乐集团的战略实力与市场认可，星星人系列新品多区域同步上新。近期公司旗下Labubu、MiniLabubu等系列二手价格波动属合理回调，主因官方持续补货抑制投机，多平台仍处售罄状态，需求旺盛。公司加速海外布局，年内门店将达200家，中东首店落地在即，区域限定款深化本地运营。Q4旺季叠加万圣节、圣诞新品及海外开店加速，业绩弹性可期。星星人美味时刻系列新品将于9月29日于大中华地区、美洲地区及亚太地区同步线上发售，欧洲地区也将于10月2日开启线上发售。我们认为公司凭借深厚IP运营功底与创新业态融合，将持续强化集团化战略与全球布局，海外拓展及场景化运营有望成为业绩增长核心动力。关注国内海外均高速成长的情绪消费担当泡泡玛特，关注海外高增速持续且国内业务稳步改善的名创优品。

　　母婴童：国家多部门近期密集补充生育支持政策管理规范，形成“补贴-托育-免税”全方位政策体系。国家卫健委、财政部印发《育儿补贴制度管理规范》，明确补贴申请30日内办结、按年发放、强化资金监管与追责机制；商务部等9部门联合推出托育服务扩招措施，支持幼儿园招收2-3岁幼儿；香港推出初生奖2万、双倍免税额26万及托育名额倍增等组合拳。我们认为，此类政策或将提升生育意愿与母婴消费能力，孩子王、爱婴室等母婴童零售龙头有望直接受益于政策红利，孩子王凭借“三扩战略”持续推进下沉市场渗透与全龄段服务延伸，其成熟的供应链体系、会员运营能力及线下体验场景，与政策导向高度契合；爱婴室等企业亦可通过强化商品与服务体系，抢占母婴消费升级先机。政策催化下，母婴行业或迎来新一轮增长周期，龙头企业有望通过生态化布局进一步巩固市场地位。建议关注母婴童赛道龙头规模效应，孩子王探索打造母婴全域生态，爱婴室万代合作深化，好孩子国际品牌势能强劲。

　　电商：汇通达网络港股通名单调整引发市场短期波动，旗下“居家运通”实现iPhone17系列下沉市场同步首发，智慧供应链能力持续增强。汇通达网络9月8日起被剔除港股通虽带来情绪面冲击，但实质利空或已基本出尽，我们认为当前估值呈现性价比。公司“千橙云AI智能大模型”赋能门店SaaS系统，全面打通多平台订单与运力资源，支持即时零售与本地生活业务增长，并与多家KA客户合作扩展至连锁及电商场景。我们认为，汇通达智慧供应链与数字化能力持续强化，下沉市场渠道价值进一步凸显，战略调整成效显著，未来跨平台协同与效率提升将驱动业绩持续增长。建议关注专注对中国下沉市场赋能的汇通达网络。

　　消费：布鲁可凭借平台化IP矩阵与高频迭代能力持续领跑积木人赛道，卡游通过全产业链运营及IP生态创新正式进军美国市场。据渠道调研，我们认为奇妙玩具持续在成人向产品线战略调整中寻求突破，但整体仍面临IP迭代与渠道动销压力。我们认为布鲁可依托分工作室机制激发创意活力，线上线下赛事增强用户粘性，持续扩大其增长空间。此外，卡游官宣进军美国市场，公司认为进入全球最大的集换式卡牌市场美国，是其全球战略的重要落子，卡游以成熟的IP再创作体系及研发制造一体化能力或将拓展全球市场。我们认为，中国新兴消费制造企业正通过IP运营创新与产业链协同加速全球化布局，头部企业或已陆续构建起体系化竞争壁垒，将在国际市场中持续提升影响力。建议关注结构性成长的布鲁可、润本股份、百亚股份、登康口腔、豪悦护理等。

　　家居：行业景气延续下行，龙头进一步聚焦整家。全国建材家居景气指数BHI8月环比-1.96，同比-8.08，全国规模以上建材家居卖场8月环比下跌7.2%，同比下跌15.1%，结合近期地产数据来看，行业仍承压。近期，索菲亚推出“5A全普惠·整家699”，推动企业从单纯卖产品转向为用户创造价值，从柜类定制向“衣、橱、门、墙、配”全品类整合，不仅能提供一体化设计与风格协调，更具备跨品类协同交付与服务的能力，背后反映了龙头企业成本制造优势、上下游产业链整合、渠道赋能。单品价格竞争激烈，未来龙头的竞争优势在整家方向显现更为明显。建议关注更新需求占比较高的公牛集团、顾家家居、喜临门、慕思股份、好太太、敏华控股等，以及依托于地方补全国有望实现份额提升的欧派家居、索菲亚、志邦家居、金牌家居、我乐家居、曲美家居等。

　　风险因素：国内需求低于预期，贸易摩擦超预期，地产超预期承压，IP拓展不及预期，原材料大幅波动，人口出生率下降，市场竞争加剧，新业务拓展不及预期等。

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信达证券 姜文镪,陆亚宁