大能源行业2025年第38周周报（20250921）：8月原煤产量续减，全年供需格局有望大幅改善

　　投资要点：

　　煤炭：8月原煤仍显著减量，“查超产”持续抑制供给有望扭转供需宽松格局

　　煤炭“查超产”加速供给收缩，8月原煤产量同比延续负增长。据国家统计局数据，2025年8月，全国原煤产量为39049.7万吨，同比-3.2%，年内同比连续2个月转负，在7月国家能源局下发煤炭“查超产”通知后，原煤产量趋势出现显著拐头迹象，持续推进供给收缩趋势。其中，2025年8月，山西原煤产量同比增速为-6.7%，降幅较7月扩大1.4pct；内蒙古原煤产量同比增速+0.3%，较7月回升4.5pct；陕西原煤产量同比增速+1.1%，增幅较7月收窄0.1pct，新疆原煤产量同比-10.5%，相比6月+21.9%的增长大幅减量。

　　进口煤连续6个月同比下降，全年进口有望减量。据海关总署数据，2025年8月我国煤及褐煤进口量为4274万吨，同比-6.7%；2025年1-8月累计进口煤及褐煤29994万吨，同比-12.2%。2025年，我国进口煤及褐煤已经连续6个月同比下降，且6、7月跌幅维持20%以上；8月虽跌幅收窄明显，但进口量仍低于2023、2024年同期水平。我们认为，国内煤价自2月中旬以后大幅下行，使得进口低卡煤价格优势快速收窄，进口高卡煤价格倒挂情况加剧，是3-8月进口煤数量同比下降的主要原因，若国内煤价维持当前低位，则剩余月份进口煤有望延续收缩态势，全年进口煤总量有望同比明显下降。

　　投资分析意见：我们认为，今年4-6月，国内动力煤北方港口价格持续处于650元/吨中枢或以下低位，对晋陕蒙核心产区的部分煤企经营形成较大压力，持续抑制国内产量，供给端出现自发性收缩改善，国内原煤供给走向收缩拐点；进入7月，国家能源局对煤炭行业“查超产”的政策，已经迅速且显著影响行业供给收缩进程，并替代“低价格”因素，成为行业目前最关键的供给端收缩驱动力，2025年7月，全国动力煤当月缺口达4663万吨，录得近10年7月最大缺口，并有望推动全年供需格局显著改善，2025年1-7月动力煤供需盈余缩窄至4967万吨，若剩余月份维持当前原煤产量减量趋势，全年供需宽松格局有望被扭转。我们认为，为使得行业保证可持续的利润，动力煤北方港口价格中枢有望脱离600-700元/吨的成本区间，站上700元/吨的行业盈亏线之上，700元/吨价格或将成为煤炭的“政策底”，煤炭行业有望进入政策主导供需再平衡的新时期，供需格局或显著改善。1）重点推荐：高股息且业绩稳定性强的动力煤头部企业中煤能源、中国神华、陕西煤业；2）建议关注兼具高股息及高弹性的头部煤企：兖矿能源。

　　风险提示：煤炭供给收缩进度不及预期；进口煤回升速度超预期；下游需求不及预期。

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华源证券 查浩,刘晓宁,邹佩轩,邱达治