建材行业点评：降息利好全球需求预期，推荐玻纤顺周期出海

　　美联储降息落地，关注具备全球顺周期属性的玻纤

　　9月17日，美联储将联邦基金利率目标区间下调25BP到4-4.25%之间，这是美联储2025年第一次降息，也是继2024年3次降息后的再次降息。

　　玻纤具备全球定价属性，类资源品。根据中国玻纤工业协会数据，2024年玻纤及制品直接出口产量202万吨，在国内756万吨总产量中占比26.7%，此外，跟随家电、汽车等终端产品出口的部分难以量化。按照国内产量756万吨、全球1200万吨的大数口径测算，我们简单测算玻纤海外敞口占比或超50%（测算方法为国内敞口=【国内产量-出口+进口】/全球需求），玻纤行业早已经历国产替代、并形成中国是全球一供的格局。因此，外需与内需同样重要。

　　根据卓创资讯数据，2025年1-7月我国玻纤出口122.3万吨、同比-5.5%，出口景气度承压，主因系4月以来中美关税预期、影响下游产业链备货。美国降息背景下，我们认为出口的量/价均具备弹性，例如①美国地产市场景气带动去库，②新兴市场国家需求景气有望超预期等。

　　行业底部明确、蓄势待发，“反内卷”带动二三线厂家复价

　　9月5日，山东玻纤/金牛/三磊等企业发布玻纤复价函，对直接纱、采光板纱、短切毡纱等相关产品每吨上浮5-10%不等。我们观察本轮复价特点为，集中在二三线玻纤厂家的中低端产品，判断主因系Q2以来出口景气度略承压，玻纤行业景气度方向集中在风电（2025年1-7月我国风电新增装机量54.2GW、同比+86%），而国内风电纱集中度高，CR3（巨石/泰山玻纤/国际复材）约90%，因此一线玻纤厂家与二三线经营质量拉开较大差距，从库存数据可以作证，例如巨石25Q2期末存货38.0亿元，环比-3%，产销率明显好于行业平均水平（25Q2行业库存88.8万吨、环比+11%）。

　　本次复价背景为行业自发性反内卷，前期一线厂家挺价，但二三线厂家在低端品存在价格战竞争，二三线厂家复价、修复其与一线厂家的价差。因此，我们认为本轮复价代表行业底部明确，后续重点观察一线厂家价格策略以及行业库存变化情况，本轮玻纤周期蓄势待发。

　　下游需求方面，率先看好25Q4电子布价格弹性，以及AI电子布业务对业绩/估值的拉动

　　2025年2月巨石/泰玻等电子布主流企业发布调价函，上调7628价格0.3元/米，已相对充分落地。我们继续看好电子布的价格弹性，主因系：①电子布近2-3年供给新增偏少，行业格局优于粗纱，2023年行业无新增、无停产，2024年行业无新增、有冷修/冷修复产产能，行业净新增3万吨产能，2023年我国玻纤电子纱总产量80.9万吨，边际增量仅占3.7%，整体冲击偏小。②下游CCL/PCB行业处于较高景气度，AI等行业带来新增需求，③电子布跟随铜周期，主因系电子布下游为CCL，CCL主要原材料为铜箔、树脂、电子布，因铜价上涨，CCL厂商同步增加上游原材料备货，带动电子布补库，此外铜价议价空间小，每轮铜价上涨时，CCL企业为顺导成本、存在较强的提价诉求，同步打开电子布涨价空间。

　　此外，本轮玻纤周期，继续重点关注AI电子布业务对头部企业的业绩/估值拉动，AI高景气、场景多元，带动AI电子布品种迭代，龙头企业进军高增速大市场，开拓重要增长曲线，详细内容参考我们8月点评《中国巨石vs恒立液压，AI电子布vs机器人》。

　　投资建议

　　美联储降息落地，玻纤具备全球定价属性、类资源品，看好玻纤出口的量/价弹性。行业底部明确、蓄势待发，反内卷带动二三线厂家复价。下游需求方面，率先看好25Q4电子布价格弹性，以及AI电子布业务对业绩/估值的拉动。

　　风险提示

　　宏观经济波动风险；行业产能投放节奏不及预期；AI电子布业务供需恶化超预期；燃料价格大幅波动。

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国金证券 李阳,赵铭