策略专题：牛市观测：Q2回调时加仓算力的基金 现在减仓了吗？

　　核心结论：目前市场对主线海外算力链有分歧，我们提出一种观测角度：本次海外算力从4-6 月萌芽，加速在7-8 月，正好介于3/31 和6/30 两次基金季报披露重仓股的信息节点，所以，我们试图研究“Q2 回调时果断加仓海外算力”的主动权益基金样本，研究这批“强算力投资能力”的主动股基产品是否最近减仓了海外算力。数据验证看，6、7、8 月重仓海外算力的主动股基理论与实际回报拟合度较好，两者呈现较强的正相关性；9 月虽大部分重仓海外算力龙头的基金或并未在减仓，但少部分已发生调仓行为。

    　　正文摘要：

    　　自8 月25 日后，重仓海外算力主动股基池的日度回报波动率上升。一方面，重仓海外算力主动股基日度回报与海外算力指数涨跌幅相关性均值自6 月以来呈上升趋势，9 月基金池内产品走势与海外算力指数一致性甚至进一步上升。另一方面，我们发现海外算力指数成份股的日涨跌幅标准差在9 月与基金池内产品回报的波动率同步上升，至少可以解释一部分分歧的原因。

    　　以沪深300 代替除海外算力链龙头的其余持仓，根据海外算力链龙头各自持仓比例、沪深300 持仓比例对各基金理论收益率进行估算，可以一定程度消除由于持仓海外算力链环节的差异而导致的回报分歧。

    　　6、7、8 月重仓海外算力的主动股基理论与实际回报拟合度较好，两者呈现较强的正相关性。而9 月，基金池内出现约1/3 产品与估算的理论回报偏离度较大，实际回报远大于理论回报，且穿透后发现这部分基金2025/6/30 持有海外算力龙头比例大于60%，且集中在某几个基金产品，基本可以判断发生较明显的调仓行为。

    　　接着观察海外算力指数取得明显涨幅或跌幅，而大盘表现与之相反的一个或几个交易日。整体还是反映，大部分重仓海外算力龙头的基金产品或并未在9 月减仓，少部分发生调仓行为。

    　　资金面角度，重仓海外算力链的主动权益型基金目前调仓程度并不会对海外算力链龙头产生较大影响。在不发生调仓的情况下，截止2025/9/18，25Q2重仓海外算力龙头比例大于40%、且较25Q1 增配超过20%的21 只主动股基合计对海外算力龙头持仓金额约79.31 亿元，25Q2 重仓海外算力龙头比例20-40%、且较25Q1 增配超过20%的50 只主动股基合计持仓金额114.48 亿元，两者合计占海外算力指数成份股流通市值不足1%。

    　　风险提示：1）过去历史经验仅供参考；2）风格分类仅供参考；3）政策出台和落地具备不确定性；4）本报告所涉指数样本基金筛选由主客观相结合，其中分析师主观判断部分所依据的样本基金历史财务数据需要根据其年度财务报告进行调整、或依据半年报数据进行是否调整的判断，因此相对于实际情况可能具有一定滞后性；5）指数样本基金仅供投资者参考，指数走势最终结果以实际市场表现为准。 机构：天风证券股份有限公司 研究员：吴开达/孙希民 日期：2025-09-22

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