策略日报：关注银行板块的配置机会
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2025-09-24 07:55:29
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大类资产跟踪
利率债全线下跌，利率债长端明显弱于短端，三十年期国债期货加权今日再创新低，距离年内新低已经很近，预计今年3 月份的低点附近的支撑力度较强，做空者可适当止盈。A 股在节前胜率不佳，近期走势量价不稳，震荡的概率较大，预计国债也将因此获得喘息。在更长的时间维度上，我们维持此前判断：此次债市下跌将创下年内新低，目标位在去年9 月份政策转向的低点（2024 年9 月30 日）附近。大盘突破去年10 月8 日高点后，成交量和波动率同步放大上涨，短期未看到结束的迹象，预计大方向上股强债弱将持续，国债短期在年线位置企稳震荡后仍有下行空间。后续展望：股市大盘突破，商品蓄势待发，债市预计短期在年线附近震荡整理后将继续下跌。
股票市场：红利指数在下跌中呈现出韧性，银行板块在跌至年线附近后企稳回升，考虑到科技板块筹码结构相对拥挤，需要以时间换空间，长期整理后的银行板块技术面来到大级别支撑，股息率较国债收益率仍有明显优势，且长线的保险等资金除银行外并无太多选择，银行板块底部支撑明显，预计在科技等板块的“熄火”调整期银行板块将有更好表现。此外，A 股节前胜率普遍不佳，融资面临长假风险和利息的双重压力，建议投资者暂时规避融资占比较大的板块。统计全A 指数本轮上涨起点（6 月23 日）至今（9 月19 日）各板块贡献度看，指数上涨18.18%，其中TMT 板块贡献度42%，电力设备、机械设备、医药、有色等板块次之，科技是此轮指数上涨的主要贡献者。但当前科技板块面临的不利因素有：
1）市场赚钱效应开始下降，市场风险偏好开始整体走弱；本周市场上涨个股比例仅为32%，已至这轮上涨的低位。2）TMT 筹码结构开始进入相对拥挤阶段，当前TMT 板块占全A 成交额比例已至37%，23 年以来这一数值达40%后通常会迎来回落，板块迎来阶段性回调。3）创业板指与科创50等两大指数出现量价背离的特征；科技作为本轮牛市的主推手，对应在指数上创业板指与科创50 表现最优，但当前两大指数都呈现顶背离的技术分析特征。4）国庆节前的“日历效应”显示指数胜率不高，下跌概率更高；统计10 年以来，国庆节前五个交易日的累计涨幅，节前指数下跌概率60%，上涨概率40%，国庆节前投资者更倾向于兑现收益以规避节假日的不确定性。美股：预计四季度软着陆和再通胀将重新成为叙事的中心，美股仍是大类资产中最佳选择。在关税战和连续不及预期的非农就业报告下，衰退和降息在过去两个季度占据了叙事主导，然而四季度这一叙事或将面临转折：一是就业数据未来预计将上修且回暖，在当前衰退叙事押注过度的背景下，预期的回摆只需要一份不差的就业报告。非农就业数据已经与中小企业增加就业计划连续3 个月背离，考虑到非农就业数据近期质量不佳，后续上修以及未来数据回暖的可能性极大。二是美国经济稳中有升。二季度在关税战的背景下，最新的美国二季度实际经济增长被上修至3.3%，创下2023 年四季度以来最高。此外，高频模型对三季度经济增长的预期持续上修，美联储在最新的预测中也对经济增长和通胀进行上调。三是核心通胀粘性较强，四季度再通胀将成为可能。一方面衡量核心通胀广度压力的扩散指标基本回升至2021 年的高位，显示通胀压力在各个领域扩散。另一方面超级核心通胀在2023 年四季度美联储转向宽松后便已结束了下行趋势，并在远高于疫情前的水平上方企稳回升。随着市场对衰退和宽松押注，抵押贷款利率大幅下行，MBA 抵押贷款活动申请指数快速上行，可以预见的是未来美国住房市场带来的再通胀压力将回归。
外汇市场：在岸人民币兑美元北京时间16:00 官方报7.1126，较前一日收盘下跌14 个基点。9 月FOMC 会议后，市场呈现出利多出尽的走势，美债利率大幅上行，美元反弹。目前离岸人民币来到了我们几个月前就画好的支撑位置，欧元也同时呈现出了走弱的迹象。除了四季度对美国过度悲观的预期将迎来修正外，欧元区自身的弱势也是一大原因。一是今年初有关德国将重整欧洲财政的叙事使得欧元走势背离基本面。二是欧元大幅升值导致出口竞争力下降。欧元区有效汇率已来到有数据以来最高（1998年以来），出口订单信心指数大幅下行。三是交易结构上看，欧元投机性多头已来到历史极限水平区间，而空头已“磨刀霍霍”近一个季度连续加仓。
商品市场：文华商品指数下跌-1.03%，贵金属板块延续强势表现，涨近2%。新能源和油脂板块领跌，跌超-2%。昨日我们提示反内卷中的代表多晶硅已经下跌破位，文华商品指数在收敛三角形末端向上突破后重新下跌，整体呈现出了弱势的结构，操作上需等待走强信号明确后再进行试多，目前看走强信号仍未出现，建议投资者短期以观望为主。
重要政策及要闻
国内：1）我国月度用电量连续两个月破万亿千瓦时。2）工信部：“十五五”时期要开辟人形机器人、脑机接口、元宇宙、量子信息等新赛道创建一批未来产业先导区。
国外：1）经合组织预测2025 年全球经济增速为3.2% ，2026 年将放缓至2.9%。2)美联储理事米兰：在大幅降息之后预计2026 年和2027 年将进一步小幅降息。3）OpenAI 与英伟达宣布合作伙伴关系意向书。
交易策略
债券市场：短期在年内新低附近企稳，长期目标为2024 年9 月30日低点。
A 股市场：节前震荡整理。
美股市场：牛市不改，做多。
外汇市场：美国例外论回归助力美元指数上行。
商品市场：技术上走弱，观望为主。
风险提示
1. 贸易战加剧
2. 地缘风险加剧
3. 欧洲主权信用风险爆发 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：张冬冬/徐梓铭 日期：2025-09-23
利率债全线下跌，利率债长端明显弱于短端，三十年期国债期货加权今日再创新低，距离年内新低已经很近，预计今年3 月份的低点附近的支撑力度较强，做空者可适当止盈。A 股在节前胜率不佳，近期走势量价不稳，震荡的概率较大，预计国债也将因此获得喘息。在更长的时间维度上，我们维持此前判断：此次债市下跌将创下年内新低，目标位在去年9 月份政策转向的低点（2024 年9 月30 日）附近。大盘突破去年10 月8 日高点后，成交量和波动率同步放大上涨，短期未看到结束的迹象，预计大方向上股强债弱将持续，国债短期在年线位置企稳震荡后仍有下行空间。后续展望：股市大盘突破，商品蓄势待发，债市预计短期在年线附近震荡整理后将继续下跌。
股票市场：红利指数在下跌中呈现出韧性，银行板块在跌至年线附近后企稳回升，考虑到科技板块筹码结构相对拥挤，需要以时间换空间，长期整理后的银行板块技术面来到大级别支撑，股息率较国债收益率仍有明显优势，且长线的保险等资金除银行外并无太多选择，银行板块底部支撑明显，预计在科技等板块的“熄火”调整期银行板块将有更好表现。此外，A 股节前胜率普遍不佳，融资面临长假风险和利息的双重压力，建议投资者暂时规避融资占比较大的板块。统计全A 指数本轮上涨起点（6 月23 日）至今（9 月19 日）各板块贡献度看，指数上涨18.18%，其中TMT 板块贡献度42%，电力设备、机械设备、医药、有色等板块次之，科技是此轮指数上涨的主要贡献者。但当前科技板块面临的不利因素有：
1）市场赚钱效应开始下降，市场风险偏好开始整体走弱；本周市场上涨个股比例仅为32%，已至这轮上涨的低位。2）TMT 筹码结构开始进入相对拥挤阶段，当前TMT 板块占全A 成交额比例已至37%，23 年以来这一数值达40%后通常会迎来回落，板块迎来阶段性回调。3）创业板指与科创50等两大指数出现量价背离的特征；科技作为本轮牛市的主推手，对应在指数上创业板指与科创50 表现最优，但当前两大指数都呈现顶背离的技术分析特征。4）国庆节前的“日历效应”显示指数胜率不高，下跌概率更高；统计10 年以来，国庆节前五个交易日的累计涨幅，节前指数下跌概率60%，上涨概率40%，国庆节前投资者更倾向于兑现收益以规避节假日的不确定性。美股：预计四季度软着陆和再通胀将重新成为叙事的中心，美股仍是大类资产中最佳选择。在关税战和连续不及预期的非农就业报告下，衰退和降息在过去两个季度占据了叙事主导，然而四季度这一叙事或将面临转折：一是就业数据未来预计将上修且回暖，在当前衰退叙事押注过度的背景下，预期的回摆只需要一份不差的就业报告。非农就业数据已经与中小企业增加就业计划连续3 个月背离，考虑到非农就业数据近期质量不佳，后续上修以及未来数据回暖的可能性极大。二是美国经济稳中有升。二季度在关税战的背景下，最新的美国二季度实际经济增长被上修至3.3%，创下2023 年四季度以来最高。此外，高频模型对三季度经济增长的预期持续上修，美联储在最新的预测中也对经济增长和通胀进行上调。三是核心通胀粘性较强，四季度再通胀将成为可能。一方面衡量核心通胀广度压力的扩散指标基本回升至2021 年的高位，显示通胀压力在各个领域扩散。另一方面超级核心通胀在2023 年四季度美联储转向宽松后便已结束了下行趋势，并在远高于疫情前的水平上方企稳回升。随着市场对衰退和宽松押注，抵押贷款利率大幅下行，MBA 抵押贷款活动申请指数快速上行，可以预见的是未来美国住房市场带来的再通胀压力将回归。
外汇市场：在岸人民币兑美元北京时间16:00 官方报7.1126，较前一日收盘下跌14 个基点。9 月FOMC 会议后，市场呈现出利多出尽的走势，美债利率大幅上行，美元反弹。目前离岸人民币来到了我们几个月前就画好的支撑位置，欧元也同时呈现出了走弱的迹象。除了四季度对美国过度悲观的预期将迎来修正外，欧元区自身的弱势也是一大原因。一是今年初有关德国将重整欧洲财政的叙事使得欧元走势背离基本面。二是欧元大幅升值导致出口竞争力下降。欧元区有效汇率已来到有数据以来最高（1998年以来），出口订单信心指数大幅下行。三是交易结构上看，欧元投机性多头已来到历史极限水平区间，而空头已“磨刀霍霍”近一个季度连续加仓。
商品市场：文华商品指数下跌-1.03%，贵金属板块延续强势表现，涨近2%。新能源和油脂板块领跌，跌超-2%。昨日我们提示反内卷中的代表多晶硅已经下跌破位，文华商品指数在收敛三角形末端向上突破后重新下跌，整体呈现出了弱势的结构，操作上需等待走强信号明确后再进行试多，目前看走强信号仍未出现，建议投资者短期以观望为主。
重要政策及要闻
国内：1）我国月度用电量连续两个月破万亿千瓦时。2）工信部：“十五五”时期要开辟人形机器人、脑机接口、元宇宙、量子信息等新赛道创建一批未来产业先导区。
国外：1）经合组织预测2025 年全球经济增速为3.2% ，2026 年将放缓至2.9%。2)美联储理事米兰：在大幅降息之后预计2026 年和2027 年将进一步小幅降息。3）OpenAI 与英伟达宣布合作伙伴关系意向书。
交易策略
债券市场：短期在年内新低附近企稳，长期目标为2024 年9 月30日低点。
A 股市场：节前震荡整理。
美股市场：牛市不改，做多。
外汇市场：美国例外论回归助力美元指数上行。
商品市场：技术上走弱，观望为主。
风险提示
1. 贸易战加剧
2. 地缘风险加剧
3. 欧洲主权信用风险爆发 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：张冬冬/徐梓铭 日期：2025-09-23
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