策略专题：让钱动起来 M1回暖与企业现金流活化的交叉印证

　　从M1 回升看到企业新一轮现金流周期开启

    　　M1 与非金融现金流量表的对应关系验证。M1 同比自24/9 见底-3.3%以来已持续回升近一年，最新读数为25/7 的5.6%，我们验证了从M1 到非金融上市公司现金流量表存在对应关系，即对比M1 同比上行幅度24/9-25/6 为11pct、非金融企业类现金同比上升幅度为9pct 趋势基本一致；从而由非金融现金流量表拆分观察经营&投资&筹资行为，可以看出经营现金流对企业类现金资产增额改善的贡献自24Q2 负贡献见底以来持续回升，25Q2 显著同比多增近1 万亿，其余投资、筹资现金流则主要表现为负贡献收窄，当前仍未有显著多增从而带来正贡献。

    　　企业新一轮现金流周期开启。参考历史两轮现金流周期：1）企业完整一轮现金流周期：14-19 年；2）非典型现金流周期：20-24 年。当前经营现金流改善、筹资现金流负增收窄、投资现金流负增收窄均符合上述讨论的两轮现金流周期的起始特征。

    　　经营现金流口径：行业分化聚焦净流入扩张方向整体：非金融整体经营现金流改善，主要贡献来自“买的少了”而非“卖的多了”。从经营性现金流完整科目来看，可以看出今年以来“销售”端同比少增情况持续收窄、但截至Q2 还未转向同比多增，且相比24Q3，主要正向贡献来自于“购买”支出现金的同比少增扩张，即生产经营活动中的成本支出回落。“购买”实际减少区间在历史上较为少见，11 年以来仅15Q1-16Q2 出现，主要由于价格水平深度低位，企业成本降低，以及供给过剩时期的企业去库&产能利用率走低背景下支出审慎。

    　　结构：需聚焦主要经营活动带来净流入扩张改善的行业本身，其中分为两类：

    　　1）由于下游景气（收入扩张）带来的净流入扩张行业：包括汽车、机械、电子、有色、化工等；

    　　2）由于降本显著（支出收缩）带来净流入扩张：包括建筑、交运、地产、公用、电新等。

    　　结合“经营性应收项目减少”判断景气加速行业，结果包括机械、电子、通信、家电、军工、美护、社服。

    　　哪些行业对全A 现金增量领先：建筑（十万亿化债）、电新（开支减少）、地产（缩表）、电子（景气&融资）

    　　M1 同比回升区间24/9 至今对应的财报区间为24Q3-25Q2，非金融现金及现金等价物余额同比区间上升的8.6pct。

    　　贡献领先行业分别为：

    　　1）建筑+1.4pct，化债救助地方财政，传导至建筑业经营现金流改善，加杠杆放缓；

    　　2）电新+1.3pct，产业&政策的反内卷周期共振，资本开支收缩；3）地产+1.0pct，去库缩表减少成本支出改善现金流，资金循环仍在放缓；4）电子+1.0pct，AI 从主题到现金流行为的兑现，景气带动经营现金改善&加杠杆加速&扩开支；

    　　负贡献行业为：

    　　1）煤炭-0.6pct，经营承压但开支逆势提升，关注反内卷Q3 供需矛盾缓解；2）食饮-0.2pct，投资消耗现金为最大拖累。

    　　风险提示：

    　　宏观经济不及预期；宏观及行业政策、监管环境发生重大变化，使得行业发展逻辑根本性改变；历史经验不代表未来。 机构：华创证券有限责任公司 研究员：姚佩/林昊 日期：2025-09-24

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