负债行为跟踪：资金接力的缺位

　　市场新高之后，科创50出现放量下跌，不同类型资金的行为开始分歧加大。

    　　第一、对科技的分歧：主力资金流出、杠杆与ETF净流入：1）周五科创板主力资金流出规模较大，是4月7日以来单日最大净流出，流出的主要行业为通信、电子。2）ETF大幅流入科创50，特别是周五大跌当天流入最为显著；3）杠杆资金重新加回创业板，电子、通信热门股加杠杆，市值分化加大，5000亿市值以上科技股中，半导体大票去杠杆，业绩表现较好的中际旭创加杠杆；

    　　第二、增量资金入场的分歧：1）股指期货贴水虽小幅收窄，但仍处于7月以来的较高水平，显示避险情绪和对冲需求依然较重；2）北向成交占比下降，且北向重仓股再度再度出现负收益；3）南向资金继续均衡配置：净流入最大的行业为银行，大幅流出医药生物，维持流出商贸零售。

    　　此前，我们提出顺势调结构、均衡配置、年末节点胜率重于赔率、等待下一个进攻节点。从过去一段时间的市场表现来看，科技在缩圈，TMT板块中仅存储、PCB、半导体材料等有超额，算力、机器人、CPO、半导体等板块超额收益为负。行业轮动热点切换很迅速，比如银行在此前两周持续上涨但本周下跌、化工此前表现较弱，本周反弹明显，TMT连续上涨两周但基本没有抵消前期的大跌。

    　　本周无真正利空，仅有利好落地，但市场应该已经提前定价了利好：一是关税谈判落地，双方条件优于九月初 “互相出牌”阶段，但市场 “涨不动”；二是财报超级周，科技巨头微软、苹果、谷歌、亚马逊业绩超预期，META 低于预期，国内中际旭创基本符合预期， 25Q3 营收和利润同比环比双增，新易盛、天孚通信略低于预期。

    　　建议均衡配置：结构均衡的同时，绝对的仓位控制也十分重要。当下，从交易结构、市场预期和股债的绝对水位来看，债券可能作为对冲股票风险的有效选择。而在股票内部，当科技因为暂时涨多了而对利好开始逐渐钝化，仓位组合中适当增加和科技弱相关、且此前相对滞涨的板块进行对冲，包括：1）金融：对冲科技震荡风险；2）顺周期中的化工；3）中美叙事转暖下创新药。

    　　风险提示：数据估算统计偏差、国内外宏观因素超预期波动、市场超预期波动、信息更新不及时等。 机构：中泰证券股份有限公司 研究员：林莎/张可迎/金晓溪 日期：2025-11-02

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