石油化工行业研究：OPEC+明年一季度暂停增产提振情绪

　　事件简介

　　11月2日，参加OPEC+月度会议的八个成员国——沙特阿拉伯、俄罗斯、阿联酋、伊拉克、科威特、阿曼、哈萨克斯坦和阿尔及利亚——同意将12月的日产量目标提高13.7万桶，与10月和11月的增产幅度相同；并将在明年第一季度暂停增产。

　　行业分析

　　OPEC+明年一季度暂停增产超出市场预期提振市场情绪，但不改变2026H1供应过剩的现实。2025年4月OPEC+累计增产规模达到约290万桶/日，截至9月底实际增产211万桶/日，仍有80万桶/天增产空间。OPEC会后声明表示2026年Q1由于季节性因素决定暂停增产。一季度通常是全年需求最为疲软且容易累库的季度，根据路透社的调查，市场对2026年原油供需过剩预期在19-300万桶/天之间波动。我们认为OPEC+此次暂停增产仅代表OPEC+暂无发动价格战的意愿。在非OPEC的北美、巴西、圭亚那等海上油气产量超出市场预期持续上升背景下，OPEC+的此次暂停增产或仅为无法减产的无奈之举。考虑到7月沙特决定扩建Zuluf海上油田、科威特下个财政年增加23%钻机、伊拉克2026年新产能的投放，我们认为2026年Q1后OPEC+大概率继续开启增产。同时，由于美国及欧洲针对Rosneft和Lukoil的制裁，我们认为OPEC+仍需时间观察俄罗斯实际产量变化的影响。

　　地缘政治因素和国内回补战略原油储备速度是改变2026年供需过剩预期的主要可能性。结合地缘政治上升背景下的套保以及美国天然气价格的持续上涨因素，与市场预期不同，我们认为当前油价水平下美国原油产量2026年的下滑幅度不足以改变供需平衡表的预期，原油价格的短期波动主要取决于地缘政治。如对俄罗斯的制裁，参考历史经验，我们认为短期可能造成供应短缺，但中期更多表现为贸易路线的改变而不实际减少供应。如果近期委内瑞拉以及尼日利亚的动向造成供应的实际损失，或者2026年国内回补战略原油储备速度超出市场预期，则可能扭转2026年的供需过剩预期。

　　非OPEC供给端的美国页岩油产量变化是市场关注焦点，海上原油产量供应增长较快。根据EIA数据，美国10月原油平均产量增加至1364万桶/日，较24年同期增加11万桶/日好于年初市场预期。大型油公司产量与小型独立油公司产量表现分化。另一方面，巴西9月原油产量根据IEA月报同比增41万桶/天。圭亚那产量9月接近80万桶/天较2024年62万桶/天产量快速增长。考虑到Búzios-6和Bacalhau下半年开始运营，我们预计巴西产量年底进一步增长。总体看，海上原油产量供应增加较快。

　　投资建议

　　我们认为市场从自上而下角度对油价远期预期偏强。如果国内回补战略储备的速度超出预期，或地缘风险超出预期可能扭转我们对于2026年过剩预期的判断。中下游层面，行业景气度底部趋稳静待改善。化工产能仍有投放，但远期反内卷预期将推动行业盈利改善，我们继续看好中下游龙头长期的配置价值。油气工程服务层面，未来海上项目作为成本最低的每年新增边际产能，南美及中东的油气景气持续向好，我们认为海上油气工程服务景气度将持续修复。

　　风险提示

　　国际政治的快速变化、地缘政治冲突加剧、原油供需格局变动、国际政治事件升级。

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国金证券 孙羲昱,陈浩越