山煤国际(600546)公司2025年三季报点评：三季度营收边际好转，公司成功竞得产能指标

　　山煤国际(600546)

　　1-9月公司营收和净利同比双降，Q3单季度营收环比提高

　　2025年前三季度，公司实现营业收入153.32亿元，同比下降30.20%，实现归属于母公司所有者的净利润10.46亿元，同比下降49.74%，扣除非经常性损益归属于母公司的净利润10.88亿元，同比下降50.23%，经营活动现金流净额22.19亿元，同比下降38.22%，EPS（基本）0.53元/股，同比下降49.52%。

　　2025年第三季度，公司实现单季度营业收入56.73亿元，环比增加9.98%，实现归属于母公司所有者的净利润3.91亿元，环比下降2.18%，扣除非经常性损益归属于母公司的净利润4.06亿元，环比下降1.69%，经营活动现金流净额26.89亿元，环比增加302.54%。

　　Q3自产煤产销增加、售价降低，贸易煤量价齐降

　　煤炭生产业务：2025年前三季度原煤产量2664.14万吨，同比增加8.73%，销量1981.99万吨，同比增加5.31%，营业收入100.95亿元，同比减少20.72%，销售均价509.31元/吨，吨煤成本253.83元/吨。

　　2025年第三季度，单季度原煤产量882.02万吨，环比增加0.94%，销量947.43万吨，环比增加59.77%，营业收入43.39亿元，环比增加38.57%，售价457.96元/吨，环比下降13.27%，吨煤230.72，环比下降16.94%，实现毛利率49.62，环比增加2.23个百分点。

　　整体看，产销方面，公司产量稳步推进，受“反内卷”的影响较小，当前已完成全年目标产量的76%，三季度在高温天的影响下，公司销量实现大幅提升，成功实现去库目标。售价方面，虽然三季度港口Q5500的动力煤上涨近90元/吨，由于公司存

　　在消化之前的库存，导致三季度售价环比下降。盈利方面，今年来煤价整体呈下降趋势，相较于2024年，前三季度公司营收下降；从第三季度看，公司紧抓“迎峰度夏”窗口，销量大幅提升，营收环比好转，另外公司创新营销模式，进一步压降成本，使公司毛利率仍保持在高位，环比小幅上涨。

　　煤炭贸易业务：2025年上半年，贸易量11021.65万吨，同比下降28.50%，营业收入46.67亿元，同比减少46.93%，销售均价456.82元/吨。

　　2025年第三季度，贸易煤销量267.86万吨，环比下降38.07%，营业收入11.24亿元，环比下降39.88%，售价419.79元/吨，环比下降2.92%，吨煤营业成本409.74元/吨，环比下降4.04%，毛利率2.39%，环比增加1.14个百分点。

　　整体看，6月前后受政府部门对进口煤严控进口的指导影响，公司贸易煤销量大幅减少，营收也出现大幅下降，但公司精细化管理，成本管控较为突出，毛利率实现环比小幅增加。

　　现金流大幅提升，子公司成功竞得煤炭产能指标

　　2025Q3，公司经营活动现金流净额为26.89亿元，远超二季度

　　的6.68亿元，一方面与公司实施全员营销、拓展终端客户群，带动煤炭产销量提升，营收环比增加有关；另一方面与公司构建现代公司治理体系，激发“人努力”，管控成本，并催收之前的应收账款相关。公司三季度货币资金仍有59.80亿元，资产负债率进一步下降到49.71%，为稳定分红提供保障。

　　2025年8月31公司公告，控股子公司长春兴煤业与韩家洼煤业通过竞拍方式，以3.02亿元总价收购间接控股股东山西焦煤集团下属5座煤矿合计210万吨/年煤炭产能置换指标。这将进一步稳定公司煤炭产能，提高企业核心竞争力，实现矿井集约高效和经济效益最大化。

　　投资建议

　　2025年11月以来，南方天气转凉，制冷用电负荷降低，电厂煤炭日耗震荡下降，但北方温度转冷，进入供暖季，取暖用煤增加，电煤需求整体偏强；供给端因“反内卷”，安监检查和环保政策趋紧，供给受限，在供需收紧的格局下，煤价预计仍有震荡向上运行的可能。

　　考虑公司2025年原煤目标产量3500万吨，我们维持原盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润为14.98/16.80/18.61亿元，对应EPS分别为0.76/0.85/0.94元/股，对应2025年11月4日

　　收盘价的PE分别为12.79/11.41/10.30倍，因公司分红比例高并有持续可能，维持“谨慎推荐”评级。

　　风险提示：国际环境不确定性增强，煤炭需求不及预期

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