策略周报：牛市中岁末还会出现风格切换吗

　　本篇报告主要内容：1、回顾历史，哪些情况下“11 月偏主题、12 月基金重仓股回暖”日历效应会逆转；2、前期的主线风格在岁末年初是否会切换；3、回到当下，我们可以关注哪些方向和行业。

    　　核心要点:

    　　1、我们在报告《极致的轮动与绝对的低波——策略研究框架的时代底色》中已经提到，每年11 月中小主题往往占优。个别情形下11月基金重仓强于主题，主因有微观流动性支持。但今年可能没有类似环境，故11 月主题有望继续演绎，但12 月持续跑赢的概率不高。

    　　2、从岁末年初的市场风格来看，过去几轮牛市中继的6 个年份中，在有流动性强支撑的情况下，可以支持前期1-10 月的主线风格在11、12 月维持强势而不做切换：完全不切换的有2005 年（公募基金内部底部调仓）、2006 年（公募基金大规模发行），2020 年11 月切换后主线快速回归（公募基金大规模发行），2019 年底部分切换（MSCI 纳入因子提升）。

    　　3、完全切换发生在2013 年、2014 年，均存在突发情况催化。如果11-12 月发生切换（完全或者部分），方向上通常就是高低切。而即便发生切换，在次年初回归之前主线的可能性也比较大。

    　　4、后续的增量资金仍然是重要影响因素，目前暂时还没有出现增量资金显著改善的情况，公募基金持仓分布较为极致、发行有所回暖但持续性需要观察，居民新开户数量和融资余额都出现了放缓。

    　　5、因此，前期强势的主线方向可能会出现阶段性出现切换的情况。

    　　而从切换的方向选择来看，可能是向1-10 月涨幅靠后的银行等红利以及顺周期板块，其中是否能顺利切到顺周期或需12 月中央经济工作会等进一步明确。

    　　6、今年在11 月主题行情演绎结束之后，如果政策端没有进一步明朗，可以考虑按照日历效应配置银行和白电，目前环境下胜率较高。

    　　但需要注意的是，如果11-12 月其上涨空间被过度透支，不排除明年1 月春季躁动前置、成长风格提前回归的可能性。

    　　风险提示：全球经济波动超预期；美国关税和货币等政策的不确定　　性；中国宏观经济政策超预期变化；通胀显著超预期；产业进展不及预期；对政策的理解可能存在偏差；历史研究法存在局限性等。 机构：国海证券股份有限公司 研究员：赵阳 日期：2025-11-08

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