商贸零售行业11月投资策略暨三季报总结：三季度行业仍处低位复苏，个股分化趋势依旧突出

　　核心观点

　　行业整体增速单季度有所回落，细分板块及个股表现分化。消费行业2025年前三季度整体行业增速表现较为平稳。从社零数据来看，2025年1-9月社零销售额365,877亿元，同比增长4.5%，除汽车以外的消费品零售额增速为4.9%。其中上半年在去年底以来的一系列促消费刺激政策驱动下，社零增速表现一度抬升至近两年来的高位，但进入下半年在消费力仍未全面复苏的情况下，随着各种补贴政策的回落，社零增速再度回落。

　　各板块三季度业绩影响要素综述：1）美容护理：单季度板块盈利能力出现承压，预计原因包括：电商平台的流量规则变化，特别是达播自播相关调整；行业整体推新平淡，难以爆品驱动；双11大促前置导致投放前置。2）黄金珠宝：一口价产品为主的企业在同行业中表现依旧较为突出，凭借较为优异的设计感，能够保障企业金价成本不断提升的过程中，产品销量和毛利的相对稳定。3）跨境出海：营收及业绩整体均有着积极增长表现，反应龙头出海公司依托自身较强经营韧性，对外部关税等因素扰动影响有着较为有效的应对，另一方面，头部公司积极的产品创新，以及经营端降本增效，对最终报表表现也有积极推动。4）线下零售：整体依旧承压明显，但个股来看，部分区域性连锁超市，已经逐步体现出一定的调改成效，经营效率有所提升，利润逐步改善。

　　投资建议：维持板块“优于大市”评级。四季度市场震荡有所加大，从牛市轮动角度，未来滞涨已久的消费板块不排除在政策边际加码情况下来迎来一定弹性。同时年初岁初也是消费旺季，预计将带来一定的预期催化。1）跨境出海：市场对外部关税影响已经逐步钝化，龙头企业在过去一年中验证自身强抗风险能力，随着年底海外消费旺季到来，有望带来基本面催化，推荐：小商品城、安克创新、焦点科技等。2）美容护理：一方面关注品类线上渗透率相对不高，新品创新仍有空间的个护赛道；另一方面重点关注具备平台化能力，能够以多品牌多品类实现迭代增长的国货龙头。推荐：上美股份、青木科技、上海家化、登康口腔、若羽臣等。3）黄金珠宝：黄金税收新政影响下多数个股出现超跌，保值及悦己双重催化下，积极通过差异化设计布局一口价产品的企业有望持续受益，推荐：潮宏基、菜百股份、周大福、老铺黄金等。4）线下零售：当前调改主线明确，核心龙头调整已有一年，同时进入年末岁初消费旺季，可积极关注低位个股：名创优品、重庆百货、永辉超市等。

　　风险提示：消费复苏不及预期；行业竞争加剧；企业管理层变化等。

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国信证券 张峻豪,孙乔容若,柳旭