休闲食品行业专题报告之一：大浪淘沙，沉者为金

　　核心观点

　　行业全景：万亿赛道，百家争鸣。2024年我国休闲食品市场规模已达13440亿元，同比增长5.3%，2019-2024年CAGR为4.4%，预计2025-2029年CAGR为5.5%。休闲食品品类繁多，品类特性与其所处的发展阶段各异，导致休闲食品行业竞争格局高度分散。以2024年销售额计，中国休闲食品行业CR5/CR10分别为5.9%/10.4%。

　　格局重塑：结构性变革深化。近五年休闲食品行业内部发生了较多的结构性变化：1）渠道端，零售业态商业模式快速迭代，切中消费者更加追求质价比、即时性的需求特征，量贩零食店、即时零售等新零售渠道崛起，传统渠道受到挑战；2）产品端，消费者健康意识显著提升，促进休闲食品的品类创新向“健康化”迈进，例如低热量、高膳食纤维的魔芋零食展现高景气度；3）供应链端，为强化自身竞争优势，更多头部企业选择垂直整合供应链，以向上游原料端布局为代表，同

　　时也有部分企业通过参控股下游零售系统，提升对于终端零售环节的掌控力；4）全球化布局方面，头部休闲食品加速出海，以期获得增量空间。

　　未来展望：结构性繁荣，差异化竞争。一方面，目前我国休闲食品人均消费额为954.4元，约为美国的四分之一、日本的二分之一，未来人均消费额提升空间仍大，我们认为产品创新、场景延展、出海是促进行业需求扩容的三大核心力量；另一方面，我国消费层次复杂、结构多元，仅有通过渠道端的精耕细作才能充分挖掘消费潜力、有效匹配供需。在此背景下，我们有以下判断：1）消费者的需求呈现多元化，且部分需求是隐藏式的，如健康化、便捷性、情绪价值等，因此企业竞争的维度将逐渐提升，从同质价格战到差异化与效率战；2）传统分销体系正经历冲击，我们判断具备全渠道覆盖能力、渠道精细化运营能力的头部品牌有机会扩大份额；3）品牌力稍弱但产品力足够强的制造型企业可借助超级B端（通常为头部零售系统，例如山姆、零食很忙、好想来等）的力量实现体量快速增长；4）渠道型企业（零售商）从量贩零食业态起步，积累了较多零售业发展运营经验，未来有望整合大量县域城市零售商。

　　投资建议：看好卫龙美味、盐津铺子，重点关注劲仔食品、万辰集团。目前魔芋零食赛道维持高景气，魔芋零食两家龙头公司卫龙美味、盐津铺子不仅加快魔芋品类的产品创新，也在加速完善供应链体系及渠道体系，目前魔芋品类贡献主要增量，后续有望将成功经验复制于更多品类。劲仔食品的渠道改革初现成效，且今年以来有序推出魔芋、鹌鹑蛋、豆干新品，后续渠道拓展及新品推广进展值得期待。万辰集团进入稳步开店、规模效益释放阶段，同时公司进军折扣超市领域，有望打开长期成长空间。

　　风险提示：国际贸易摩擦导致经济环境出现不可控变化；行业内卷式竞争加剧；行业内出现食品安全事故；原材料价格大幅上涨；市场资金波动加剧。

点击复制链接查看完整PDF研报

国信证券 张向伟,杨苑