银行业“量价质”跟踪（二十）：新型政策性工具放量，存款季节性流出

　　投资要点：

　　事件：中国人民银行公布10月金融数据。10月末，社会融资规模存量同比增长8.5%（前值8.70%），社融口径人民币贷款同比增长6.3%（前值6.4%），金融机构口径人民币贷款同比增长6.5%（前值6.6%）。M2与M1分别同比增长8.2%与6.2%（前值为8.4%与7.2%）。据《金融时报》报道，10月企业新发放贷款加权平均利率约3.1%（9月为3.1%），个人住房新发放贷款加权平均利率约为3.1%（9月为3.1%），同比分别下降40BPS与8BPs。

　　信贷与政府融资放缓，新型政策工具放量。10月社融口径人民币贷款减少201亿元，同比少增3166亿元，金融机构人民币贷款增加2200亿元，同比少增2800亿元。社融口径人民币贷款出现继7月后，年内第二次减少的现象，主要反映实体经济需求端偏弱，部分也与10月工作日较少有关。企业信贷方面，企业中长期贷款增加300亿元，同比少增1400亿元企业短期贷款减少1900亿元，同比变动与去年同期相同，环比下滑较多，或反映服务业经营贷贴息政策效果淡化；票据贴现增加5006亿元，同比多增3312亿元，反映银行主动加大贴现力度以维持信贷总量稳定。受益于政策对绿色债、科创债的支持，10月企业债券表现较好，新增2469亿元，同比多增1482亿元。委托贷款放量，单月新增1653亿元，同比多增1872亿元，主要是由于新型政策性工具以委托贷款形式落地。新型政策工具全部用于补充资本金，杠杆效应较强，虽然发放首月对企业信贷的拉动有限，但后续将对信贷产生积极影响。居民融资方面，中长期贷款减少700亿元，同比少增1800亿元，与10月房地产市场下行趋势相符；短期贷款减少2866亿元，同比少增3356亿元，一方面或是信用卡消费需求较弱，另一方面或是经营贷净偿还较多。政府融资方面，今年财政靠前发力，10月政府债券发行力度明显放缓，当月新增4893亿元，同比少增5602亿元。

　　信贷更加聚焦于结构优化，关注Q4新型政策性工具对信贷的撬动效应。三季度货币政策报告专栏《科学看待金融总量指标》指出：随着金融市场发展，社会融资渠道多元化，在社融、货币供应量与名义经济增速基本匹配的同时（当前这个条件是完全满足的），贷款增速略低一些也是合理的。在监管对金融总量增长诉求淡化的背景之下，后续信贷增长的看点在于存量政策落实。一方面，产业再贷款等结构性货币政策工具仍有额度，有望支撑相关领域信贷增长；另一方面，5000亿元新型政策工具已于10-11月全部落地，将用于支持科技创新、新质生产力、消费基础设施等领域，有望撬动银行配套中长期贷款。信贷结构方面，预计居民领域仍会向消费、经营领域倾斜，对公领域向小微、科创、资本市场、绿色等领域倾斜，以配合消费、科创、民生等领域的支持性财政、产业政策组合。

　　跨季后存款季节性流出，货币供应量增速放缓。10月M2与M1均有所回落，二者剪刀差从年内高位收敛，这一现象与存款季节性流出、信贷和政府债派生放缓、基数抬升等因素有关。结构上来看，新增个人存款与非金融企业存款均低于去年同期，非银存款则高于去年同期，变动方向上与7-8月相同，与9月相反。这一现象主要有以下原因造成：跨季后资金季节性流出银行；信贷与政府债增速下降，导致货币派生放缓；10月债市属于反弹市，或吸引部分存款流入理财市场；税收大月财政账户从实体抽离部分资金。

　　贷款利率稳定，息差压力趋缓。根据《金融时报》报道，10月企业新发放贷款加权平均利率约3.1%，个人住房新发放贷款加权平均利率约为3.1%，均环比持平，与政策利率走向一致。下半年，货币政策较为克制，在当前利率条件下，预计2025年息差下行压力将明显小于2024年。鉴于价格指数持续偏弱，汇率压力明显减弱，不排除年内货币政策进一步宽松。届时若息差压力加大，按照贷存联动规律，存款利率将继续跟进，息差受影响中性。

　　投资建议：政府融资驱动由强变弱，关注11-12月新型政策性工具对信贷的撬动效果。政策利率总体上对息差较为友好，预计2025年息差下行压力将明显小于2024年。现阶段银行业零售资产风险拐点有待进一步确认，但参照此前制造业、对公房地产业不良周期的演进路径，预计整体资产质量依然稳定。Q3市场风险偏好回升，银行板块调整明显，当前板块股息优势再度体现，对中长期资金吸引力增强。部分国有行创新高，对板块有一定示范效应，建议关注板块修复机会。

　　风险提示：制造业贷款、经营性贷款风险快速上升；债市大幅调整导致中小银行投资收益明显承压；贷款利率快速下行导致息差大幅收窄。

点击复制链接查看完整PDF研报

东海证券 王鸿行