消费行业：节假日、购物节交织下的10月社零
核心观点
国补退坡逐渐体现，社零增速持续放缓：1）10月社零同比+2.9%，增速环比下降0.07pct，自5月以来逐月增速环比下降。2）国补退坡，10月家用电器和音像器材类社零同比-14.6%，下滑幅度较大；其他国补受益品类依然增长较好，如文化办公用品类（含电脑）、家具类、通讯器材类、日用品类（含电动自行车、可穿戴智能设备）社零分别同比+13.5%、+9.6%、+23.2%、+7.4%。去年同期基础差异有重要影响。2024年9月开始推广国补，家电产业执行力强，立竿见影，其他消费细分执行明显落后于家电。
金银珠宝类大幅增长，服装、鞋帽、针纺织品类、化妆品增速有改善：1）10月金银珠宝类社零大幅增长37.6%。相比2024年黄金价格持续上涨的情况，消费者心态完全不同，2025年黄金价格上涨激发了消费者购买黄金保值增值的热情。10月CPI环比上涨0.2%，同比上涨0.2%，其中黄金饰品的大幅提价起到了重要作用。2）10月服装、鞋帽、针纺织品类社零同比+6.3%，在北方天气转冷的背景下增速在逐步改善。3）化妆品社零增速也在逐步改善，10月同比+9.6%。双十一提前促销有作用。4）10月餐饮社零同比+3.8%，增长并不快，但在改善。外卖大战对餐厅堂食有一定分流。
国庆中秋假期叠加双十一提前促销：1）2025年国庆中秋假期国内出游8.88亿人次，较2024年国庆节假日7天增加1.23亿人次；国内出游总花费8090.06亿元，较2024年国庆节假日7天增加1081.89亿元，但日均消费同比增长疲弱。年轻人出游增多，多选择电动车自驾游，户外活动也增多，伴随着野营、电车露营现象增多，人均消费有所下降。2）2025年双十一预售启动较早。京东、天猫/淘宝分别于10月9日和10月15日启动2025年双十一大促。整体来看，2025年抖音、苏宁、京东、淘宝/天猫双十一大促周期预计分别为57天、44天、37天、31天，而2024年双十一各平台促销周期为29天至35天。根据星图数据，2025年10月7日—11月11日，“双十一”购物节全网销售总金额达16950亿元，相比去年增长14.2%，产生包裹57.98亿个，平均客单价279.21元。但增长主要源于统计口径调整。
10月消费出口下滑扩大，连累整体出口：1）由于美国关税影响，针对美国的出口自2025年4月以来持续下滑，产能外迁。2025年4-10月消费类出口额持续下滑。10月大部分消费品类月出口同比降幅扩大，合计同比下滑15.6%，导致中国整体出口同比下滑1.1%。2）10月10日，美国总统特朗普称11月1日起，对所有中国进口商品加征100%关税。虽然这一政策没有实施，但体现美国对中国进口商品的关税政策变化的随意。消费龙头公司普遍有未来关税政策随时变化的心理准备，并加速产能全球布局。
投资建议：未来消费板块与双十一等重大线上促销的关联性将逐步降低。消费行业需要重视“十五五”规划中消费的中长期目标；短期关注2025年12月针对2026年消费相关政策。我们对消费行业2026年海外业务的发展持乐观观点。消费个股方面，关注市场风格切换（高切低）过程中的高分红率优质公司，以及各细分赛道中有阿尔法的公司。社服板块新消费赛道，推荐古茗、大麦娱乐、蜜雪集团。食品饮料板块，推荐东鹏饮料、立高食品，关注万辰集团、锅圈、农夫山泉等。农业板块推荐中宠股份。纺服板块关注安踏体育、特步国际、海澜之家。科技消费推荐TCL电子H、海信家电、绿联科技、石头科技；家电高分红率推荐美的集团、海尔智家。轻工板块推荐永艺股份、奥瑞金，潮玩谷子推荐泡泡玛特。
风险提示：国补退坡风险；消费者需求不足的风险；市场竞争的风险。
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