注册制新股纵览：摩尔线程：自研全功能GPU AI智算加速成长可期
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2025-11-18 15:13:13
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本期投资提示：
AHP 得分：剔除、考虑流动性溢价因素后，测算摩尔线程AHP 得分为3.39 分、2.77 分，分别位于科创体系AHP 模型总分56.1%分位、46.6%分位，处于上游偏上、中游偏上水平。
本次网下发行采取约定限售方式：A1类限售期9 个月、限售比例70%，A2类、A3类及B 类限售期均为6 个月，限售比例分别为40%、25%、25%，对应配售比例要求为A1类≥3×A2类≥9×A3类≥9×B 类。假设市场以A2类申购为主流，测算得A1类、A2类、A3类、B 类中签率分别为0.0692%、0.0225%、0.0075%、0.0063%。
自研全功能GPU 架构实现单芯片算力突破，AI 智算加速放量。公司专注GPU 及相关产品的研发、设计和销售，创始人张建中曾于英伟达任全球副总裁、大中华区总经理，联合创始人曾于英伟达任市场生态高级总监、GPU 架构师。其自主研发的MUSA 架构兼容国际主流GPU 生态，并在FP8 等前沿技术上与英伟达保持同步，是国内少数掌握该技术的GPU 厂商，构建了完整自主的技术体系。随着公司战略重心向高毛利、高性能细分市场集中，公司AI 智算产品24/25H1 收入实现较快增长，25H1 占比95%，而SoC 产品自25 年起进入量产阶段，开始贡献收入。目前，公司构建了包含芯片设计、硬件产品及软硬一体化解决方案的全方位自主可控产品体系，涵盖AI、具身智能、自动驾驶、云计算、消费电子等重点领域，其中AI 智算产品线涵盖AI 训练智算卡、AI 推理卡、AI 超节点服务器及夸娥（KUAE）智算集群等。公司四代GPU 架构芯片率先实现了在单芯片架构上同时支持AI 计算加速、图形渲染、物理仿真以及超高清视频处理所需计算能力的突破，适配AI、AI4S、大数据处理、数字孪生、图形渲染等多样化计算需求，高度兼容全球现有应用生态，降低迁移成本；KUAE 系统支持万卡级规模扩展能力，为DeepSeek 等千亿参数大模型预训练提供稳定高效的算力支撑。此外，公司智能SoC 芯片“长江”实现了国内全功能GPU 统一内存架构的突破，性能规格超越骁龙8295。
募投加码AI 训推一体、图形及AI SoC 芯片，自主可控产品持续迭代。公司拟募资投向新一代AI 训推一体芯片、图形芯片、AI SoC 芯片的研发，前者涵盖先进GPU 研发、统一架构软件栈及智算集群解决方案，产出主要应用于大模型训练、科学计算、大模型推理、AIGC等场景。预计至29 年，中国AI 芯片市场规模将达到13,368 亿元，25-29 年复合增速为53.7%，其中GPU 市场份额将从24 年的69.9%升至29 年的77.3%，目前该领域由英伟达、AMD 等占据主导地位。作为同时掌握图形与AI 核心技术的企业，募投项目将强化公司产品性能与技术壁垒，助力实现关键领域自主可控，也有望把握AI+图形融合机遇。
盈利端呈改善趋势，预计27 年有望实现扭亏。我们选择海光信息、寒武纪、景嘉微作为可比上市公司。22-25H1，公司实现营收0.46/1.24/4.38/7.02 亿元，归母净利-18.94/-17.03/-16.18/-2.71 亿元，预期最早可于27 年盈利；综合毛利率-70.08%、25.87%、70.71%、69.14%，前期因开拓市场较低，近两期领先；研发费用攀升，近三期高于寒武纪、景嘉微。
截至2025/11/14，可比公司PS（TTM）区间为39.41~99.84 倍，中位值为71.03 倍。
风险提示：1）公司尚未实现盈利：预计公司上市后亏损仍将持续、无法现金分红，极端情况下可能触发退市风险警示或退市条件。2）被美国列入“实体清单”及国际贸易争端加剧：
23 年10 月公司被美国列入“实体清单”，虽已调整供应链，但国际形势变化可能导致新制裁。3）行业竞争加剧：国际头部企业在技术、生态、成本上优势明显，国内厂商也因政策支持加速涌入，若公司未能把握需求、缩小与国际差距或在国产厂商中占优，业绩将下滑。 机构：上海申银万国证券研究所有限公司 研究员：彭文玉/朱敏/任奕璇 日期：2025-11-17
AHP 得分：剔除、考虑流动性溢价因素后，测算摩尔线程AHP 得分为3.39 分、2.77 分，分别位于科创体系AHP 模型总分56.1%分位、46.6%分位，处于上游偏上、中游偏上水平。
本次网下发行采取约定限售方式：A1类限售期9 个月、限售比例70%，A2类、A3类及B 类限售期均为6 个月，限售比例分别为40%、25%、25%，对应配售比例要求为A1类≥3×A2类≥9×A3类≥9×B 类。假设市场以A2类申购为主流，测算得A1类、A2类、A3类、B 类中签率分别为0.0692%、0.0225%、0.0075%、0.0063%。
自研全功能GPU 架构实现单芯片算力突破，AI 智算加速放量。公司专注GPU 及相关产品的研发、设计和销售，创始人张建中曾于英伟达任全球副总裁、大中华区总经理，联合创始人曾于英伟达任市场生态高级总监、GPU 架构师。其自主研发的MUSA 架构兼容国际主流GPU 生态，并在FP8 等前沿技术上与英伟达保持同步，是国内少数掌握该技术的GPU 厂商，构建了完整自主的技术体系。随着公司战略重心向高毛利、高性能细分市场集中，公司AI 智算产品24/25H1 收入实现较快增长，25H1 占比95%，而SoC 产品自25 年起进入量产阶段，开始贡献收入。目前，公司构建了包含芯片设计、硬件产品及软硬一体化解决方案的全方位自主可控产品体系，涵盖AI、具身智能、自动驾驶、云计算、消费电子等重点领域，其中AI 智算产品线涵盖AI 训练智算卡、AI 推理卡、AI 超节点服务器及夸娥（KUAE）智算集群等。公司四代GPU 架构芯片率先实现了在单芯片架构上同时支持AI 计算加速、图形渲染、物理仿真以及超高清视频处理所需计算能力的突破，适配AI、AI4S、大数据处理、数字孪生、图形渲染等多样化计算需求，高度兼容全球现有应用生态，降低迁移成本；KUAE 系统支持万卡级规模扩展能力，为DeepSeek 等千亿参数大模型预训练提供稳定高效的算力支撑。此外，公司智能SoC 芯片“长江”实现了国内全功能GPU 统一内存架构的突破，性能规格超越骁龙8295。
募投加码AI 训推一体、图形及AI SoC 芯片，自主可控产品持续迭代。公司拟募资投向新一代AI 训推一体芯片、图形芯片、AI SoC 芯片的研发，前者涵盖先进GPU 研发、统一架构软件栈及智算集群解决方案，产出主要应用于大模型训练、科学计算、大模型推理、AIGC等场景。预计至29 年，中国AI 芯片市场规模将达到13,368 亿元，25-29 年复合增速为53.7%，其中GPU 市场份额将从24 年的69.9%升至29 年的77.3%，目前该领域由英伟达、AMD 等占据主导地位。作为同时掌握图形与AI 核心技术的企业，募投项目将强化公司产品性能与技术壁垒，助力实现关键领域自主可控，也有望把握AI+图形融合机遇。
盈利端呈改善趋势，预计27 年有望实现扭亏。我们选择海光信息、寒武纪、景嘉微作为可比上市公司。22-25H1，公司实现营收0.46/1.24/4.38/7.02 亿元，归母净利-18.94/-17.03/-16.18/-2.71 亿元，预期最早可于27 年盈利；综合毛利率-70.08%、25.87%、70.71%、69.14%，前期因开拓市场较低，近两期领先；研发费用攀升，近三期高于寒武纪、景嘉微。
截至2025/11/14，可比公司PS（TTM）区间为39.41~99.84 倍，中位值为71.03 倍。
风险提示：1）公司尚未实现盈利：预计公司上市后亏损仍将持续、无法现金分红，极端情况下可能触发退市风险警示或退市条件。2）被美国列入“实体清单”及国际贸易争端加剧：
23 年10 月公司被美国列入“实体清单”，虽已调整供应链，但国际形势变化可能导致新制裁。3）行业竞争加剧：国际头部企业在技术、生态、成本上优势明显，国内厂商也因政策支持加速涌入，若公司未能把握需求、缩小与国际差距或在国产厂商中占优，业绩将下滑。 机构：上海申银万国证券研究所有限公司 研究员：彭文玉/朱敏/任奕璇 日期：2025-11-17
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