大能源行业2025年第47周周报（20251123）：10月用电增速10.4%原煤减量明确供需偏紧趋势

　　投资要点：

　　电力：10月用电增速10.4%预计全年用电增速5%左右

　　国家能源局于近日发布2025年10月全社会用电量数据，单月全社会用电量8572亿千瓦时，同比增长10.4%（1-10月累计增速5.1%）。分产业看，10月单月第一、二、三产业及城乡居民用电量增速分别为+13.2%、+6.2%、+17.1%、+23.9%。10月全社会用电增速结构上全面改善，10月单月用电增速环比、同比分别增长5.9、6.1个百分点，三产与居民用电全面改善，或与电气化替代、高新装备发展、数据中心、充换电有关；其中，10月住宿和餐饮业用电量同比增长18.4%或与双节有关。展望全年，根据中电联10月28日发布的2025年三季度全国电力供需形势分析预测报告，预计全年全社会用电量同比增长5%左右。

　　10月火电由降转增、水电和太阳能发电增速放缓、核电增速加快、风电降幅扩大。10月规上工业发电量8002亿千瓦时，同比增长7.9%（1-10月累计增速2.3%），增速比9月加快6.4个百分点。其中，火电同比增长7.3%，9月为下降5.4%；水电增长28.2%，增速比9月放缓3.7个百分点；核电增长4.2%，增速比9月加快2.6个百分点；风电下降11.9%，降幅比9月扩大4.3个百分点；太阳能发电增长5.9%，增速比9月放缓15.2个百分点。（均为规上工业口径）

　　投资分析意见：短期电价谈判存在不确定性，1）中长期维度持续关注优质商业模式的水电长江电力、国投电力、川投能源，以及港股低估值风电龙源电力（H）、大唐新能源、中广核新能源、新天绿色能源；2）关注具备潜在装机增量与较高股息率的公司：国电电力、华润电力、华能国际、中国电力等；3）绿色消纳方向（绿醇等）：嘉泽新能、吉电股份等；4）资产整合方向：远达环保、电投产融、黔源电力、新筑股份等。

　　煤炭：10月原煤减量明确供需偏紧趋势，煤价冬季预计仍将强势

　　10月原煤产量回落供给仍受抑制，供需偏紧或延续整个冬季。据国家统计局数据，2025年10月，全国原煤产量为40675万吨，同比-2.3%。10月以来，由于政策抑制产能带来实质性的供需缺口，叠加气候影响北方新能源发力及南方高温天气延续，打乱了电厂冬储节奏，煤价迅速脱离700元中枢，从9月30日的699元/吨上涨至

　　11月21日的834元/吨，涨幅达19.3%。我们认为，当前煤炭仍处于供紧需增的去库存通道中，考虑到4季度水电及新能源季节性走弱而冬季采暖电煤需求走强，叠加供给端反内卷“查超产”政策有望保持稳定的政策力度，煤炭供需或进一步偏紧，冬季煤价有望保持强势。

　　10月进口煤量环比下降，边际回升趋势如期放缓。据海关总署数据，2025年10月我国煤及褐煤进口量为4174万吨，同比-9.7%，跌幅较9月扩大6.4pct；2025年1-10月累计进口煤及褐煤38785万吨，同比-11.0%，跌幅较1-9月缩窄0.1pct。10月份进口数据环比下降，主要体现了9月份订单减少导致的10月到港数量下降，随着海外煤价回升，沿海电厂进口意愿减弱，在电厂库存偏高情况下，进口经济性要求延缓了进口回升趋势。

　　投资分析意见：建议积极关注（1）稳健的头部动力煤标的：中国神华、中煤能源、陕西煤业；（2）高弹性煤炭标的：兖矿能源、晋控煤业、潞安环能、山煤国际；（3）优质炼焦煤标的：淮北矿业、平煤股份、山西焦煤。

　　风险提示：用电需求不及预期，新能源入市政策低于预期，煤价涨幅超预期，煤炭

　　供给端政策持续性不及预期，冬季供暖需求不及预期，新能源替代进度超预期。

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华源证券 查浩,刘晓宁,邓思平,邱达治