存款搬家系列(2)：银行理财活化助力A股资金正反馈
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2025-11-24 10:58:46
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居民存款搬家趋势延续
我们在8 月底发布的《存款搬家如何影响A股表现？》中认为，今年下半年市场活跃度提升、增量资金入市的来源之一是居民存款搬家，并总结了截至2025 年7 月的居民存款搬家的数据指标和居民存款搬家的主要原因。自8 月底以来的近三个月，A股整体处于震荡行情，但资金面仍保持较高活跃度，一定程度上与居民存款搬家的持续进行有关。从数据上看：1）非银存款增速继续保持相对高位，8/9/10 月同比分别涨16.7%/9.7%/11.8%。2）活期存款增速继续回升。住户活期存款增速从2024 年年初接近于0 的水平修复至2025 年10 月的7.4%，增速相比7 月的6.8%继续回升；住户定期和其他存款增速从2024 年初的15%左右下行至2025 年10 月的10.5%，增速较7 月的11.5%继续回落。与此同时，非金融企业存款活化也在延续，非金融企业活期存款增速自6 月转正后继续上行，10 月修复至10.7%，非金融企业定期和其他存款增速则由2 月的7.3%下行至10 月的1.4%。3）投资者活跃度仍处于相对高位。8-10 月上证所新开户数均超过230 万，两融余额自2025 年4 月底的1.8 万亿元上升至10 月底的2.5 万亿元，11 月以来随着市场震荡趋于平缓，但未出现明显下行。以自由流通市值计算的换手率有所回落，约4%左右，仍高于历史均值，且又距离5%的拥挤度警戒线有一定距离（图表7）。
银行理财有望活化
除以上指标外，近期银行理财的期限结构变化或也与存款搬家有关，主要体现在较长期限的银行理财规模占比随着市场的回暖有所降低。2024 年9 月底市场回暖，银行理财期限在1 年以上/6 个月以上的规模占比从2024 年8 月的16.9%/26.7%下降至12 月的15.7%/25.4%。此后，市场进入一段振荡期，随着震荡时间延长，较长期限的银行理财占比有所回升，至2025 年5 月，银行理财期限在1 年以上/6 个月以上的规模占比回升至16.5%/26.3%。2025 年6 月底至8 月底，股市进入一段较快上行期，较长期限的银行理财占比再度回落，至10 月回落至16.1%/26.2%。截至2025 年11 月21 日，现存期限在1 年以上/6 个月以上的银行理财规模为4.7/7.6 万亿元，占银行理财总额的16.11%/26.17%。
从原因上分析：一方面，低利率环境下银行理财整体收益率有所下降。根据Wind可得数据，近1 年来看，期限为每天/7 天-1 个月/3-6 个月/1-3 年/3 年以上的银行理财年化收益率中位数分别为1.46%/1.97%/2.32%/3.00%/3.62%；而近半年来看，分别为1.33%/1.70%/1.63%/2.37%/2.94%（图表5）。另一方面，长短期限的收益率差有所降低，例如期限为3 年以上和每天的理财年化收益率差距从2.16ppt降至1.61ppt。与此同时，短期理财相比长期理财的高流动性和低波动优势仍在，尤其是考虑到近一年权益市场回暖，资金流动性重要性有所提升，偏长期理财的整体性价比有所下降。
展望后市，我们认为权益市场有望继续保持活跃，银行理财也有望进一步活化。我们在近期发布的《A股市场2026 年展望：乘势笃行》中认为，2026 年，中美关系步入新阶段、国际货币秩序重构逻辑进一步强化、AI革命进入应用关键期等趋势将继续支持中国资产表现，A股“9.24”以来的震荡上行行情在2026年仍有望延续。在此背景之下，银行理财有望进一步活化。据Wind不完全统计，未来3 个月约有3864只期限为1 年以上的银行理财到期，未来6 个月约有8506 只（图表6）。当前银行理财年化收益较一年前仍处于相对低位，未来若资本市场持续活跃，银行理财或进一步活化，有望从资金面角度对A股市场带来支持。
A股周度市场回顾（2025 年11 月17 日至11 月21 日）市场表现：本周市场震荡回调，上证指数跌3.9%，偏大盘蓝筹的沪深300 跌3.8%，偏成长风格的创业板指和科创50 分别跌6.2%、5.5%，中证红利跌3.69%。成交层面，日均成交额约1.9 万亿元，较上周缩量约1.8 千亿元。行业层面，各行业普跌，银行、传媒、食品饮料韧性较强，电力设备、综合、基础化工跌幅较大。
近期A股市场出现调整，主要反映外部不确定性提升，不改中期趋势。近期A股表现偏弱主要来自外部不确定性抬升。一是美联储12 月降息预期反复，影响全球投资者风险偏好；二是AI前景出现争议，今年美国多家科技巨头围绕AI推出总规模达数万亿美元的资本开支，美国科技巨头之间“循环投资”的模式也提升了投资者对AI产业盈利可持续性的担忧。从国内来看，10 月经济数据阶段性趋弱也对投资者风险偏好带来影响。我们认为短期不确定性抬升并不影响市场中期走势，临近年底重点关注12 月份有望召开的中央政治局会议及中央经济工作会议，结合近期地产压力及明年出口形势，我们认为我国稳增长政策仍有加码空间。目前A股整体估值处于合理区间，国际秩序重构与我国产业创新趋势共振仍将继续支持中国资产表现，中期配置风格上有望较今年更为均衡，关注景气成长、外需突围、周期反转三条主线。近期关注以下进展：1）财政部公布10 月财政数据1。全国一般公共预算收入1-10 月同比增长0.8%（1-9 月为+0.5%），10 月单月同比增长3.2%（9 月为2.6%）。1-10 月全国一般公共预算支出同比增长2%（9月为3.1%），10 月单月同比下降9.8%。2）外交部发言人回答记者关于“中国暂停进口日本水产品”问题2。11 月19 日外交部例行记者会上，有记者问：据了解，中国向日方通报暂停进口日本水产品，发言人能否介绍相关细节和原因？外交部发言人表示：日方此前承诺履行输华水产品监管责任，但目前未能提供所承诺的技术材料；当前形势下，即使日本水产品向中国出口也不会有市场。海外方面，3）美国9月非农新增就业11.9 万3。此前因美国联邦政府停摆而推迟的美国9 月非农就业数据公布，9 月季调后非农就业新增11.9 万人，超过预期的5 万人，同时7 月和8 月新增就业人数合计下修3.3 万人；失业率4.4%，高于预期的4.3%，前值为4.3%。美国劳工统计局表示10 月就业报告将与11 月合并，并推迟至12 月16 日。 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：李求索/黄凯松/李瑾/魏冬/刘欣懿 日期：2025-11-23
我们在8 月底发布的《存款搬家如何影响A股表现？》中认为，今年下半年市场活跃度提升、增量资金入市的来源之一是居民存款搬家，并总结了截至2025 年7 月的居民存款搬家的数据指标和居民存款搬家的主要原因。自8 月底以来的近三个月，A股整体处于震荡行情，但资金面仍保持较高活跃度，一定程度上与居民存款搬家的持续进行有关。从数据上看：1）非银存款增速继续保持相对高位，8/9/10 月同比分别涨16.7%/9.7%/11.8%。2）活期存款增速继续回升。住户活期存款增速从2024 年年初接近于0 的水平修复至2025 年10 月的7.4%，增速相比7 月的6.8%继续回升；住户定期和其他存款增速从2024 年初的15%左右下行至2025 年10 月的10.5%，增速较7 月的11.5%继续回落。与此同时，非金融企业存款活化也在延续，非金融企业活期存款增速自6 月转正后继续上行，10 月修复至10.7%，非金融企业定期和其他存款增速则由2 月的7.3%下行至10 月的1.4%。3）投资者活跃度仍处于相对高位。8-10 月上证所新开户数均超过230 万，两融余额自2025 年4 月底的1.8 万亿元上升至10 月底的2.5 万亿元，11 月以来随着市场震荡趋于平缓，但未出现明显下行。以自由流通市值计算的换手率有所回落，约4%左右，仍高于历史均值，且又距离5%的拥挤度警戒线有一定距离（图表7）。
银行理财有望活化
除以上指标外，近期银行理财的期限结构变化或也与存款搬家有关，主要体现在较长期限的银行理财规模占比随着市场的回暖有所降低。2024 年9 月底市场回暖，银行理财期限在1 年以上/6 个月以上的规模占比从2024 年8 月的16.9%/26.7%下降至12 月的15.7%/25.4%。此后，市场进入一段振荡期，随着震荡时间延长，较长期限的银行理财占比有所回升，至2025 年5 月，银行理财期限在1 年以上/6 个月以上的规模占比回升至16.5%/26.3%。2025 年6 月底至8 月底，股市进入一段较快上行期，较长期限的银行理财占比再度回落，至10 月回落至16.1%/26.2%。截至2025 年11 月21 日，现存期限在1 年以上/6 个月以上的银行理财规模为4.7/7.6 万亿元，占银行理财总额的16.11%/26.17%。
从原因上分析：一方面，低利率环境下银行理财整体收益率有所下降。根据Wind可得数据，近1 年来看，期限为每天/7 天-1 个月/3-6 个月/1-3 年/3 年以上的银行理财年化收益率中位数分别为1.46%/1.97%/2.32%/3.00%/3.62%；而近半年来看，分别为1.33%/1.70%/1.63%/2.37%/2.94%（图表5）。另一方面，长短期限的收益率差有所降低，例如期限为3 年以上和每天的理财年化收益率差距从2.16ppt降至1.61ppt。与此同时，短期理财相比长期理财的高流动性和低波动优势仍在，尤其是考虑到近一年权益市场回暖，资金流动性重要性有所提升，偏长期理财的整体性价比有所下降。
展望后市，我们认为权益市场有望继续保持活跃，银行理财也有望进一步活化。我们在近期发布的《A股市场2026 年展望：乘势笃行》中认为，2026 年，中美关系步入新阶段、国际货币秩序重构逻辑进一步强化、AI革命进入应用关键期等趋势将继续支持中国资产表现，A股“9.24”以来的震荡上行行情在2026年仍有望延续。在此背景之下，银行理财有望进一步活化。据Wind不完全统计，未来3 个月约有3864只期限为1 年以上的银行理财到期，未来6 个月约有8506 只（图表6）。当前银行理财年化收益较一年前仍处于相对低位，未来若资本市场持续活跃，银行理财或进一步活化，有望从资金面角度对A股市场带来支持。
A股周度市场回顾（2025 年11 月17 日至11 月21 日）市场表现：本周市场震荡回调，上证指数跌3.9%，偏大盘蓝筹的沪深300 跌3.8%，偏成长风格的创业板指和科创50 分别跌6.2%、5.5%，中证红利跌3.69%。成交层面，日均成交额约1.9 万亿元，较上周缩量约1.8 千亿元。行业层面，各行业普跌，银行、传媒、食品饮料韧性较强，电力设备、综合、基础化工跌幅较大。
近期A股市场出现调整，主要反映外部不确定性提升，不改中期趋势。近期A股表现偏弱主要来自外部不确定性抬升。一是美联储12 月降息预期反复，影响全球投资者风险偏好；二是AI前景出现争议，今年美国多家科技巨头围绕AI推出总规模达数万亿美元的资本开支，美国科技巨头之间“循环投资”的模式也提升了投资者对AI产业盈利可持续性的担忧。从国内来看，10 月经济数据阶段性趋弱也对投资者风险偏好带来影响。我们认为短期不确定性抬升并不影响市场中期走势，临近年底重点关注12 月份有望召开的中央政治局会议及中央经济工作会议，结合近期地产压力及明年出口形势，我们认为我国稳增长政策仍有加码空间。目前A股整体估值处于合理区间，国际秩序重构与我国产业创新趋势共振仍将继续支持中国资产表现，中期配置风格上有望较今年更为均衡，关注景气成长、外需突围、周期反转三条主线。近期关注以下进展：1）财政部公布10 月财政数据1。全国一般公共预算收入1-10 月同比增长0.8%（1-9 月为+0.5%），10 月单月同比增长3.2%（9 月为2.6%）。1-10 月全国一般公共预算支出同比增长2%（9月为3.1%），10 月单月同比下降9.8%。2）外交部发言人回答记者关于“中国暂停进口日本水产品”问题2。11 月19 日外交部例行记者会上，有记者问：据了解，中国向日方通报暂停进口日本水产品，发言人能否介绍相关细节和原因？外交部发言人表示：日方此前承诺履行输华水产品监管责任，但目前未能提供所承诺的技术材料；当前形势下，即使日本水产品向中国出口也不会有市场。海外方面，3）美国9月非农新增就业11.9 万3。此前因美国联邦政府停摆而推迟的美国9 月非农就业数据公布，9 月季调后非农就业新增11.9 万人，超过预期的5 万人，同时7 月和8 月新增就业人数合计下修3.3 万人；失业率4.4%，高于预期的4.3%，前值为4.3%。美国劳工统计局表示10 月就业报告将与11 月合并，并推迟至12 月16 日。 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：李求索/黄凯松/李瑾/魏冬/刘欣懿 日期：2025-11-23
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