计算机行业点评报告：Spotify：产品创新与运营增效双轮驱动，用户规模与自由现金流同创佳绩

　　事件

　　Spotify于11月4日公布2025年第三季度财报。公司当季实现营收42.72亿欧元，同比增长7%，按固定汇率计算增长12%。毛利率为31.6%，超出指引并同比增长53个基点。运营收入为5.82亿欧元，同比增长28%，运营利润率提升至13.6%。当季自由现金流达到8.06亿欧元的第三季度历史新高。

　　投资要点

　　营收与盈利表现：用户增长稳健，盈利与现金流同步提升

　　营收端：公司第三季度总收入同比增长7%至42.72亿欧元，在固定汇率基础上增幅达12%。增长主要由Premium订阅业务驱动，该部分收入同比增长9%至38.26亿欧元，这得益于全球付费用户数同比增长12%至2.81亿。

　　广告支持收入为4.46亿欧元，在固定汇率基础上与去年同期持平。

　　盈利端：本季度毛利率为31.6%，同比提升53个基点且超出公司指引，主要得益于广告支持板块的贡献改善。

　　运营收入同比大幅增长28%至5.82亿欧元，运营利润率扩张至13.6%。公司当期自由现金流表现强劲，达到8.06亿欧元，推动过去十二个月的自由现金流累积至29亿欧元，显示出卓越的现金创造能力。

　　产品与平台创新：功能迭代加速，用户体验与粘性持续增强

　　Spotify在本季度密集推出了约30项产品更新，致力于提升平台吸引力与用户参与度。公司向Premium用户推出了无损音频功能，覆盖超过50个市场，支持高达24位/44.1kHz的FLAC格式。同时，为移动端用户新增了“Messages”功能，方便其分享音乐、播客和有声读物内容内容。此外，还为Premium用户测试推出了播放列表混音工具，以增强个性化体验。在全球范围内，公司升级了免费移动端的用户体验，赋予用户更强的播放控制能力。有声书业务上线两年发展迅速，其英语内容库规模已从最初的15万部扩展至超过50万部。实时共同收听功能“Jam”的月收听时长也已突破1亿小时。

　　生态与渠道拓展：合作渠道拓宽，构建全域触达网络

　　Spotify正通过战略合作将服务嵌入新兴AI平台并拓宽广告投放渠道。Spotify于十月正式登陆ChatGPT，使用户能够在对话中直接获取个性化音乐与播客推荐，将服务延伸至高增长AI智能体场景。为进一步扩大广告规模，公司与亚马逊和雅虎达成新的需求方平台合作，为品牌提供程序化购买音频与视频库存的渠道。自2025年4月推出Spotify广告交易平台以来，广告主参与数量已实现142%的大幅增长，显示出渠道扩展的积极成效。此外，公司通过更新全球免费用户体验，使听众能更便捷地搜索与播放曲目，进一步拓宽用户触达的基础场景。

　　AI与技术整合：智能驱动分发，广告系统升级

　　人工智能与自动化技术已成为优化内容分发与广告运营的核心动力。Spotify与ChatGPT的深度集成，将AI智能体技术直接应用于个性化音乐与播客推荐过程中。在广告系统中，自动化销售渠道已成为广告收入增长的主要驱动力，推动业务持续转型。公司通过优化播客库存管理与定价策略，有效提升了广告支持业务的整体贡献效率。同时，Spotify广告交易平台的推出显著增强了程序化广告投放的能力与规模，为广告主构建了更高效的投放环境。配合技术升级，公司在全球推广的免费移动端增强功能，也进一步提升了非付费用户的参与度与平台粘性。

　　投资建议

　　Spotify在2025年第三季度实现了用户规模、营收与盈利能力的协同增长，并在自由现金流创造上表现卓越。公司在产品创新上加速迭代，并通过与ChatGPT等领先AI平台的整合及程序化广告合作的拓展，成功扩大了其生态边界与货币化能力。展望未来，公司凭借“音频+AI”的生态战略与持续优化的运营效率，将继续深化在音乐、播客与有声书领域的领导地位，并探索新的增长场景。我们认为，公司已进入用户健康增长、盈利稳步提升与现金流强劲的良性循环阶段，有望在未来持续实现运营杠杆的改善与股东回报的提升。建议投资者重点关注其在产品体验创新、AI生态整合以及广告业务转型方面的持续突破。

　　风险提示

　　（1）AI技术投入与成本控制压力；（2）市场竞争加剧；（3）用户增长可持续性挑战；（4）汇率波动与国际化风险。

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华鑫证券 任春阳,谢孟津