总量月报：弱现实 强预期
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2025-12-10 08:19:33
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宏观经济：增长动能仍然偏弱
4季度以来，经济增长动能仍然偏弱。10月份工业和服务业增长放缓，零售增速受到去年“以旧换新”政策带动的家电等商品零售基数上升拖累，投资跌幅进一步加大，房地产市场仍在下滑。11 月制造业PMI 仍然处于近两年相对低位，非制造业PMI 回落至50%临界点以下。去年9 月政策放松后，经济增速明显回升，基数上升。今年4 季度GDP 同比增速面临一定下行压力。12月中旬前后将召开中央经济工作会议，预计2026年继续实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策，进一步扩大内需，提振消费的同时也会更加重视投资。
国内政策：从“路线图”到“施工图”——五年规划蓝图绘就，2026 政策可期
今年以来，面对国内外的问题与挑战，国内政策整体上保持了较强的战略定力，保留了较大的政策空间，同时在细分领域的政策体现出了一定的针对性、灵活性。在二十届四中全会胜利闭幕、“十五五”规划方向进一步明确之后，我国即将迎来为明年经济工作定方向、谋政策的中央经济工作会议，国内政策将从五年规划的“路线图”落地为真抓实干的“施工图”。预计2026年作为“十五五”规划的开局之年，国内政策将在保持战略定力的基础上，坚持以经济建设为中心，体现出对经济总量与质量、结构的多重关注， 在政策主线方面，将在“统筹发展和安全”的基础上，坚持以经济建设为中心；在产业政策方面，现代化产业体系建设是重中之重；在宏观政策方面，预计总量政策将稳步加码，不断探索稳投资、扩内需的新举措。
海外政策：美国拟发布机器人行政令，机器人或成科技竞争新赛道特朗普政府考虑明年发布机器人相关的行政命令，机器人或成为全球科技竞争下一热点领域。机器人战略由美国多部门推进，今年年底到明年或有积极进展。美国机器人战略的三大目标：技术研发部署与应用、加速行业渗透和确保供应链韧性。我们认为，特朗普政府可能协调政府、产业和学术界，采取联合行动构建国内机器人生态系统，加速关键领域的机器人技术应用。通过制定国家目标，提供有针对性的财政激励和防范特定国家扭曲市场，促进美国在机器人技术领域的领先地位，振兴美国制造业。与之前技术相比，具身技术的最大优势是对场景的理解，商业机遇广泛。尽管市场热度很高，但落地的关键是找到非常精准的应用场景。中国具有较强的竞争优势。这类似于新能源汽车。尽管特斯拉一度依靠技术领先，但中国车企在规模和供应链上反超。展望未来，若具身智能机器人能找到可大规模复制、天花板足够高的应用场景，从科研产品变成制造业产品，中国将凭借产业链优势和规模优 势在全球竞争中取胜。
固定收益：12月债市能迎来“顺风局”吗？
当前货币政策坚持保持支持性立场，叠加股债跷跷板压力有限，12 月债市或延续季节性规律，长债利率易下难上。但市场多头力量顾虑仍存，年末配置行情待开启。而信用债方面，今年配债行情或较弱，整体表现不及去年。
展望后市，基金费率新规或将继续对债市构成扰动，季末理财回表影响下增量资金或有限，信用债难以走出独立行情，12月利差预计以震荡为主，结构性机会仍在于摊余成本债基重新建仓。
策略：世界是物质的——AI需融合工业体系
全球泛滥的流动性涌入到AI 智能体，使其具备“类财政”功能，分配全球流动性的去向：从最初的算力，正在被调剂到电力链，未来 AI 将会认识到：
这个世界终究是物质的，AI和工业体系结合在一起，才能产生大规模的利润回报，并引领新一轮康波上行周期。历次技术革命表明，只有在和实体工业体系深度融合后，才能通过提升全要素生产率，带来大规模利润回报，当前美国AI 算力几万亿美元的投资才产生几百亿美元的收入，恰能证明：AI 浪潮如果脱离工业系统，也无法产生足够的利润回报。美国的AI 发展路线可能值得商榷：美国即便能够通过大量堆算力，创造出一个通用的超级AI，也没有办法将其和工业体系深度融合并带来相应的利润回报。而中国蓬勃发展的专用垂类AI，正在和中国的工业体系深度结合，有望提升中国的全要素生产效率，并逐步带来可预期的利润回报。
金融：12月保险股催化共振，价值重估可期
12月保险板块迎来“政策松绑+业绩打底+情绪升温”三重利好，为2026年初行情奠定基础。负债端，1-10月保险原保费收入稳健增长，人身险、财险保费分别同比+9.6%、+4.0%，伴随居民“挪储”红利持续释放，分红险成为“开门红”绝对主力，明年新单保费稳健增长确定性强；资产端，今年以来险企资金运用规模持续扩大，2025Q3 末股票已达3.62 万亿元，较年初+49%，在国有险企长期周期考核、调降股票风险因子等政策推动下，保险长期资金入市将持续进行。预计2026 年初，在“开门红”业绩兑现与资产端收益提升的双重支撑下，具备强投资能力与渠道优势的头部险企将引领板块价值重估。
房地产：基本面承压，政策预期渐强
11月地产行业市场基本面仍显疲弱，市场量价持续回落，此外万科公开债务展期事件引发市场关注；基本面弱势或推动政策预期走强，我们认为宽松政策出台呵护市场具备确定性，但最终落地时点及政策强度尚待信号明确。
风险提示：经济复苏不及预期，国内政策不及预期。地缘政治风险加剧，国际环境发生变化。房地产需求持续下滑，房价持续下跌。 机构：西部证券股份有限公司 研究员：边泉水/王晓洁/姜珮珊/曹柳龙/孙寅/周雅婷/刘鎏/张蕾/李超 日期：2025-12-08
4季度以来，经济增长动能仍然偏弱。10月份工业和服务业增长放缓，零售增速受到去年“以旧换新”政策带动的家电等商品零售基数上升拖累，投资跌幅进一步加大，房地产市场仍在下滑。11 月制造业PMI 仍然处于近两年相对低位，非制造业PMI 回落至50%临界点以下。去年9 月政策放松后，经济增速明显回升，基数上升。今年4 季度GDP 同比增速面临一定下行压力。12月中旬前后将召开中央经济工作会议，预计2026年继续实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策，进一步扩大内需，提振消费的同时也会更加重视投资。
国内政策：从“路线图”到“施工图”——五年规划蓝图绘就，2026 政策可期
今年以来，面对国内外的问题与挑战，国内政策整体上保持了较强的战略定力，保留了较大的政策空间，同时在细分领域的政策体现出了一定的针对性、灵活性。在二十届四中全会胜利闭幕、“十五五”规划方向进一步明确之后，我国即将迎来为明年经济工作定方向、谋政策的中央经济工作会议，国内政策将从五年规划的“路线图”落地为真抓实干的“施工图”。预计2026年作为“十五五”规划的开局之年，国内政策将在保持战略定力的基础上，坚持以经济建设为中心，体现出对经济总量与质量、结构的多重关注， 在政策主线方面，将在“统筹发展和安全”的基础上，坚持以经济建设为中心；在产业政策方面，现代化产业体系建设是重中之重；在宏观政策方面，预计总量政策将稳步加码，不断探索稳投资、扩内需的新举措。
海外政策：美国拟发布机器人行政令，机器人或成科技竞争新赛道特朗普政府考虑明年发布机器人相关的行政命令，机器人或成为全球科技竞争下一热点领域。机器人战略由美国多部门推进，今年年底到明年或有积极进展。美国机器人战略的三大目标：技术研发部署与应用、加速行业渗透和确保供应链韧性。我们认为，特朗普政府可能协调政府、产业和学术界，采取联合行动构建国内机器人生态系统，加速关键领域的机器人技术应用。通过制定国家目标，提供有针对性的财政激励和防范特定国家扭曲市场，促进美国在机器人技术领域的领先地位，振兴美国制造业。与之前技术相比，具身技术的最大优势是对场景的理解，商业机遇广泛。尽管市场热度很高，但落地的关键是找到非常精准的应用场景。中国具有较强的竞争优势。这类似于新能源汽车。尽管特斯拉一度依靠技术领先，但中国车企在规模和供应链上反超。展望未来，若具身智能机器人能找到可大规模复制、天花板足够高的应用场景，从科研产品变成制造业产品，中国将凭借产业链优势和规模优 势在全球竞争中取胜。
固定收益：12月债市能迎来“顺风局”吗？
当前货币政策坚持保持支持性立场，叠加股债跷跷板压力有限，12 月债市或延续季节性规律，长债利率易下难上。但市场多头力量顾虑仍存，年末配置行情待开启。而信用债方面，今年配债行情或较弱，整体表现不及去年。
展望后市，基金费率新规或将继续对债市构成扰动，季末理财回表影响下增量资金或有限，信用债难以走出独立行情，12月利差预计以震荡为主，结构性机会仍在于摊余成本债基重新建仓。
策略：世界是物质的——AI需融合工业体系
全球泛滥的流动性涌入到AI 智能体，使其具备“类财政”功能，分配全球流动性的去向：从最初的算力，正在被调剂到电力链，未来 AI 将会认识到：
这个世界终究是物质的，AI和工业体系结合在一起，才能产生大规模的利润回报，并引领新一轮康波上行周期。历次技术革命表明，只有在和实体工业体系深度融合后，才能通过提升全要素生产率，带来大规模利润回报，当前美国AI 算力几万亿美元的投资才产生几百亿美元的收入，恰能证明：AI 浪潮如果脱离工业系统，也无法产生足够的利润回报。美国的AI 发展路线可能值得商榷：美国即便能够通过大量堆算力，创造出一个通用的超级AI，也没有办法将其和工业体系深度融合并带来相应的利润回报。而中国蓬勃发展的专用垂类AI，正在和中国的工业体系深度结合，有望提升中国的全要素生产效率，并逐步带来可预期的利润回报。
金融：12月保险股催化共振，价值重估可期
12月保险板块迎来“政策松绑+业绩打底+情绪升温”三重利好，为2026年初行情奠定基础。负债端，1-10月保险原保费收入稳健增长，人身险、财险保费分别同比+9.6%、+4.0%，伴随居民“挪储”红利持续释放，分红险成为“开门红”绝对主力，明年新单保费稳健增长确定性强；资产端，今年以来险企资金运用规模持续扩大，2025Q3 末股票已达3.62 万亿元，较年初+49%，在国有险企长期周期考核、调降股票风险因子等政策推动下，保险长期资金入市将持续进行。预计2026 年初，在“开门红”业绩兑现与资产端收益提升的双重支撑下，具备强投资能力与渠道优势的头部险企将引领板块价值重估。
房地产：基本面承压，政策预期渐强
11月地产行业市场基本面仍显疲弱，市场量价持续回落，此外万科公开债务展期事件引发市场关注；基本面弱势或推动政策预期走强，我们认为宽松政策出台呵护市场具备确定性，但最终落地时点及政策强度尚待信号明确。
风险提示：经济复苏不及预期，国内政策不及预期。地缘政治风险加剧，国际环境发生变化。房地产需求持续下滑，房价持续下跌。 机构：西部证券股份有限公司 研究员：边泉水/王晓洁/姜珮珊/曹柳龙/孙寅/周雅婷/刘鎏/张蕾/李超 日期：2025-12-08
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