世界的中国：2026年年度中国权益市场策略展望

　　摘要

    　　西方世界：当投资强于消费。有关AI 的投资是2025 年资本市场最重要的话题，我们更加关注美国人工智能激进投资所带来的宏观影响：美国出现了投资强于消费，用电量的增速高于GDP 增长的特征；中小企业的ROE 水平、就业薪资增长水平明显下降，这为利率下降提供了空间，而利率的下降又将为科技领域进一步扩大开支提供融资支持。上述特征，恰好与中国在2021 年后发展高端制造业和房地产调控带来的经济特征有诸多类似之处。过去100 年，政策上调控衰退的能力确实在趋势性增强，但是调控通胀的能力其实并未进步，2010 年来“高增长+低通胀”的组合只是一个偶然。当欧美财政与货币再次转向宽松之际，由利率敏感部门驱动的二次通胀可能是2026 年的重要议题。

    　　新兴市场：趋势与周期项的共振。2026 年拥有人口增长优势的新兴市场将与周期性因素产生共振。首先，近年来大宗商品价格中枢的上移催生“资源民族主义”，并成为“以资源换发展”的需求增长引擎。在这类国家引进外资与工业化发展过程中，中国制造业获得了更多出口与出海的机会。其次，2022-2023 年，随着美联储加息，新兴市场的FDI 流入大幅放缓，当降息周期开启，新兴市场发展的黄金时期将会到来。两类机会得的关注：一类是以东盟为代表的新兴制造业基地在切入全球供应链时，为中国中间品和资本品打开增量市场；另一类是以非洲+拉美为代表的资源禀赋强但工业化基础薄弱的地区，FDI 加速流入将触发其初级工业化与首轮城镇化，消费品迎来渗透率快速提升期。

    　　走出通缩：生产力与财富。房价下跌和消费收缩的关系类似于“L 型”，而当下居民消费对房价下跌已经钝化。过去几年，中国所拥有的全球最强大的生产体系和基础设施的价值被名义价格（出口价格下降+资本流出）所压制，而当下：

    　　全球对于中国贸易需求将进一步增长叠加制造业出清周期步入尾声；贸易顺差资金开始回流增加内部货币供应；入境免签带来旅游人数增长为消费注入活力。中国内需的答案，就藏在一句话里：生产力才是财富，而中国是世界的中国。

    　　实物消耗：电力是核心矛盾。全球实物消耗增加的背后：是欧美发达市场对自身生产能力的重新补足，是新兴市场人民过上更好生活的愿望实现，更是中国制造业对上述需求的落地，中国是世界的中国，生产力是真正的财富，中国的消费也将与投资重新平衡。未来，随着欧美进入投资强于消费的周期，叠加新兴市场进入工业化与城镇化周期，全球电力需求快于GDP 增长的趋势将更加明显，并与降息周期形成共振。中国作为全球稀缺的电力系统供应充足且稳定的大国，制造业综合优势将会进一步上升。电力因素将是未来大宗商品定价、中国产能优势重估的重要观测。

    　　资产与负债端的共振才刚开始。2025 年以来，预计有超过50%的理财产品业绩可能低于基准下限，居民向较低风险偏好特征的固收+产品迁移的特征初现端倪，养老金、保险资金将继续成为增配权益市场的主要力量。当非金融企业的ROE 在7.2%上方企稳后，相对于2%不到的国债收益率，权益市场将肩负起更多创造回报的责任。2026 年中国权益市场应该乐观，但是更应该关注中国盈利预期修复带来的机会，而不是如2025 年一般依赖于全球金融扩张的外溢。

    　　我们认为未来的机会将如下分布：第一，是工业资源品链条（铝、铜、锡、锂、原油、油运、煤炭）；第二，是中国的设备出口（电网设备、储能、锂电、光伏、工程机械、商用车、照明设备）和中国制造业优势产业行业底部反转的机会（印染、煤化工、农药、聚氨酯、钛白粉）；第三，在资本回流和入境人数增加下，中国的消费进入回升通道（航空、酒店、免税、食品饮料）；第四，非银板块在保险风险因子下调+券商杠杆限制放松下，将与ROE 回升形成共振。

    　　风险提示：1、国内政策超预期退坡，导致量价快速走弱，企业盈利击穿底部；2、海外地缘争端导致通胀上行超预期，或导致全球流动性紧缩；3、美联储鹰派超预期，导致私营和居民部门需求受挤压，海外经济陷入衰退，外需承压。 机构：国金证券股份有限公司 研究员：牟一凌/王况炜/方智勇/梅锴/吴晓明/吴慧敏/纪博文 日期：2025-12-10

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