市场策略周报：利率互换IRS能预测资金松紧甚至降息吗?

　　摘要：

    　　最近可以观察到1年期的FR007 IRS在12月下旬有所走低，12月18日之后互换利差IRS-FR007小幅转负。我们认为，这可能更多是对资金利率下台阶的追认，而非指向市场降息预期回暖。

    　　FR007和FR007 IRS的关系可以简单概括成资金现实和资金预期的关系。理论上，1年期的FR007IRS应该是体现市场对未来一年平均资金成本（FR007）的预期。因此互换利差（IRS-FR007）可以在一定程度上表征利率互换市场对后续资金边际方向的看法。例如当互换利差深度为负时，可以理解是利率互换市场在对潜在的宽松《降准降息》的定价。典型的就是2024年下半年到2025年一季度，互换利差深度走负，又逐渐回到0附近，体现了对降息从极度乐观到落空的定价过程。1但实际上，IRS反映的资金预期变化往往是跟资金面的现实变化同步，如资金实际收紧往往就会带动IRS逐步上行（即预期未来也会紧）。FR007的短期波动（缴税、跨月等等）太大，很难看出趋势，IRS定价的稳定性较强，如果要比较FR007和IRS的变化，就要对FR007做移动平均。数据上看，IRS对FR007（MA）是同步或者个别时期看似略微领先，但考虑到移动平均本身就有滞后的效果，IRS可能更多是与资金变化同步（往往有线性外推，定价的趋势性更强》，而非能预测资金的边际变化，对未来资金走向的指向性不强。

    　　IRS对降息的预测也是同理，互换利差大幅走负只能反映市场对降息有预期（可以看预期降息的幅度），但对后续央行实际降息与否可能并没有预测性。类似联邦基金利率期货定价的美联储降息预期，更多只是用于观测其他市场参与者对未来降息路径的预判。投资者有时会基于现券行情，比如说回溯10年期国债利率的走势来分析市场已计价的降息预期，通过1RS定价观察隐含的降息预期也是同一个逻辑。只是说相比现券，IRS的资金属性更单纯，更容易把市场对降息预期的定价剥，离出来。

    　　对于没有固定降息窗口的国内夹行，IRS预测降息时点甚至降息幅度的准确性较低。如果看到互换利差大幅走低，市场上大概率早就已经有了很多关于双降的消息或者短期内即将降息等的乐观声音。如2024年末至2025年初互换利差长期保持深度负值，但降息迟迟在2025年5月初才实际落地。另一个反向的例子是2022年二三季度互换利差长期为正，也并不表征市场有明显的紧缩预期，更多是因为FR007下行幅度领先IRS，期间8月还有一次预期外的降息。

    　　因此我们认为，IRS作为观测指标，相对可用的方式还是在市场已经对降息有较强预期的情况下，通过互换利差的绝对值观测市场对潜在降息定价的大致幅度，或是在互换利差已经出现趋势性的上行或下行的情况下，进一步验证市场对流动，性的预期转弱/转好的判断。

    　　风险提示：基本面变化、政策不及预期、数据统计存在遗漏或偏差。 机构：国泰海通证券股份有限公司 研究员：唐元懋/杜润琛 日期：2025-12-31

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