对沪深交易所修订发布首发及再融资承销业务规则的点评：优配扩容吸引长期资金 禁止出借强化战投约束

　　投资提示：

    　　事件：2025 年3 月28 日，中国证监会发布《关于修改＜证券发行与承销管理办法＞的决定》，自公布之日起施行（以下简称“新规”），上交所、深交所同步更新首发及再融资承销业务规则。此次修订主要是对《关于深化科创板改革 服务科技创新和新质生产力发展的八条措施》《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》的贯彻落实，并针对新《公司法》对相关表述作适应性调整。

    　　银行理财、保险资管产品被正式认定为IPO 优配对象，且定增认购待遇等同公募基金。1）新股申购方面：此前，保险资管产品可直接参与网下申购，银行理财产品则须通过基金专户等形式间接参与网下申购，二者都属于非优配对象。此次2 类产品均被认定为网下优配，吸引其更积极参与网下申购的同时，可能会导致优配类对象数量增加，对应优配中签率优势下降。但我们预期承销商也会结合网下询价认购情况，在配售份额上给予优配对象更多倾斜，优配类中签率下降整体可控。截至3 月29 日，今年以来网下优配和非优配对象中签率的平均比值分别为：主板1.20 倍、创业板1.16 倍、科创板1.03 倍。2）上市公司定增认购方面，给予理财公司、保险公司与公募基金同等政策待遇，即理财公司、保险公司以其管理的2 只以上产品认购的，可视为一个发行对象，有助于吸引更多理财资金和保险资金参与上市公司定增，促进“长钱长投”。

    　　科创板未盈利企业网下优配对象配售比例与限售安排挂钩，鼓励资金长期持有。在科创板未盈利企业新股发行网下配售及限售安排方面，相较于征求意见稿，此次正式稿基本上未作调整，只是将可以自主申购不同限售档位的证券的对象范围由原有的6 类同步扩大到包括银行理财和保险资管产品在内的8 类优配对象。我们认为给与优配对象提高锁定比例或延长锁定期的选择权，并给予配售比例方面的倾斜，将有助于激励更多长线耐心资本参与网下询价配售，进一步提升网下定价的有效性和谨慎性。

    　　全面禁止IPO 战略投资者在限售期内出借股份，强化IPO 发行的合规监管要求。早在2023年10 月，监管层对战略配售股份在限售期内出借行为进行阶段性收紧，即规定发行人高管核心员工战投不得在承诺持有期限内出借其获配的股票；其他战投前五个交易日内单日出借获配股票数量占其获配股票总数量的比例不得超过20%，合计出借比例不得超过50%。为做好与《上市公司股东减持股份管理暂行办法》第十八条有关上市公司股东不得通过转融通出借存在不得减持情形股份规定的衔接，此次在制度层面明确禁止参与IPO 战略配售的投资者在承诺的限售期内出借股份，持续强化对转融通业务的逆周期调节，防范利益输送与不当套利。此外，根据新《公司法》，新规规定发行人和承销商及相关人员不得以直接或通过其利益相关方向参与新股认购的投资者提供财务资助或补偿，不得以自有资金或者变相以自有资金参与网下配售，禁止通过财务资助等方式损害公司利益。进一步强化IPO 发行各环节的合规监管，防范利益输送行为，维护市场公平，保护投资者利益。

    　　风险提示：需警惕新股破发、未盈利企业业绩具有不确定性、新股发行审核节奏变化、投资者参与度波动、申报企业质量及数量变化、产业结构导向调整、系统性风险等。