2025年二季度策略：关税冲击后的市场博弈

　　核心结论：“预期与现实”间的反差

    　　一、核心结论：2025年市场风险偏好与基本面或呈现明显分化

    　　从基本面看，在特朗普关税带来外需冲击叠加国内经济需求侧增长不足带来的价格压力尚未扭转下，今年我国企业盈利与居民收入增速或依然有较大压力。尽管2025年企业盈利和经济基本面或仍处于“慢复苏”通道，但在各项资本市场政策的支持下，股市或将呈现底部提高与活跃度增强的特征。

    　　2025年市场风格或类似2021年：即指数高波动，但产业主线下的局部结构性行情明确。

    　　二、特朗普“对等关税”落地或造成哪些影响？

    　　从基本面来看，其“对等关税”对中国出口或有“三重打击”：

    　　1. 特朗普对华大幅加征关税或直接导致我国对美出口大幅下滑。

    　　2. 由于特朗普4月2日宣布的对等关税具有普遍性，或对我国转口贸易造成较大的影响。美国对越南，墨西哥等地加征关税将使得我国对美转口贸易难度加大，本轮中美贸易争端相比2018年更加严重。

    　　3. 若美国对全球主要经济体关税落地，为保护本国经济，全球整体关税水平或整体上升，使得我国对非美经济体出口也遭受重大影响。

    　　中长期而言，若全球关税冲击较大，则可能带来全球经济贸易与衰退，进一步遏制经济总需求。

    　　当前我国经济面临价格压力，外需冲击对企业盈利影响更大。另外，“以安全为核心的高质量发展”框架持续强化，政策更强调产业升级、科技自主、制造能力提升，需求刺激手段相对收敛。

    　　尽管特朗普2.0相比前一轮贸易争端更加剧烈，但市场短期风险偏好或显著强于2018年：

    　　1. 当前我国制造业“护城河”更宽，全球反制成本更高。当前中国制造业占全球比重较高，高端产业取得重大突破。而美国自身通胀居高不下，在此背景下若重启高额关税，将对跨国企业利润构成直接冲击，引发美股、美债、美元“三杀”风险。

    　　2. 美国主导的秩序正系统性瓦解，中国“得道多助”。特朗普式“退群外交”冲击美国的盟友体系，特别是与欧洲的战略互信持续削弱。

    　　在全球贸易与地缘秩序碎片化加剧背景下，中国未来或能够获得更多国际支持，博弈格局趋向多极。

    　　3. 国力提升下，国内民意更稳，反制决心更强。相较2018年，当下国内在经历DeepSeek崛起与特朗普2.0关税施压之后，社会层面对科技自立与政策坚定表现出更高的认同。官方密集发声强调“自力更生、办好自己的事”，强化信心锚定。

    　　三、关税冲击下，国内政策与基本面或如何演绎？

    　　爬坡过坎关键是提振信心，“预期管理”下股市将是应对关税需求侧冲击的重要抓手。关税冲击后，中央汇金、国新投资等国有控股公司纷纷发布公告增持，且各大央国企也发布公告进行回购。在财政刺激保持定力的基础上，去年年底以来各大会议均表现出“强预期管理”。强“预期管理”下，股市或将是提升居民信心，进而提振内需的重要抓手，货币宽松+资本市场政策或是主要工具。

    　　2025年我国或将依然坚定“高质量发展”路线，政策保持定力：1、25年促进内需的方式主要是：“供给创造需求——通过科技创新引领制造业升级，就能创造新的需求” ，当前高质量发展的框架并没有变化。2、部分投资者期待的类“福利主义”做法或难以实现。

    　　3、关税冲击下， 我国政策层或依然坚定“高质量发展框架”。

    　　从“红绿灯”到“大有可为”，民营企业家座谈会后的变与不变：

    　　2月民营企业家座谈会显示出政策层对于民营经济，特别是科技板块态度转变，对于民营科技龙头的支持由“被动”（两个毫不动摇）变为“主动”，未来针对民企的资本市场政策或逐步放开。就影响而言，港股互联网龙头在民企座谈会后估值进一步上升，阿里等企业关于“云计算”、“AI”等资本开支显著扩大。A股方面，随着资本市场政策放开，中小市值“壳价值”或减弱。

    　　民企座谈会后，围绕国家安全硬科技的高质量发展路线没变；主要针对与国家高科技发展密切相关的民企科技龙头，对金融等行业的监管和薪酬改革强化不变；对强化民企社会责任等不变。

    　　四、投资建议：

    　　1. 总量政策定力下的“防御类”主线：债券、红利类资产（公用事业）。

    　　2. 特朗普2.0全球地缘秩序崩塌下的“安全类”主线：黄金、有色、电力设备、核电产业链、军工等。

    　　3. 民营科技密集突破带来“价值重估”下的恒生科技：互联网龙头、算力、机器人等。

    　　风险提示：受消费乏力、投资减弱、外贸承压等影响，国内经济增长或不及预期；超预期风险未完全释放，“底线思维”下稳增长政策不及预期；外围扰动超预期变化，导致出口承压；数据统计误差；历史规律失效；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。