策略研究专题：详解俄乌停火进程及潜在影响

　　俄乌冲突有望结束——停火预期“过山车”，停战仍存阻碍年初特朗普政府推动的复活节前停火计划引发市场乐观情绪，市场预期俄乌停火概率攀升。但随着谈判进入停滞期，俄乌停火协议频繁破裂、冲突僵持以及国际调解受挫等因素，俄乌停战可能性显著下降。近期随着普京提议与乌会谈，市场预期停火概率有所回暖。市场预期剧烈波动折射出俄乌冲突的复杂性与博弈长期化趋势。尽管短期停火窗口仍存，但各主要相关方核心利益分歧、外部干预矛盾及战场态势胶着，共同构成停战前景的三重阻碍，短期内达成和平协议的概率或较低。

    　　 俄乌冲突后的贸易格局变化：欧俄贸易脱钩、中俄贸易合作深化虽然俄乌两国占全球进出口比例不高，但其均是全球能源、工业原材料及农产品的重要供给国，且过去俄乌进出口均高度依赖欧盟。俄乌冲突发生后，欧盟与俄罗斯贸易在相互制裁背景下迅速脱钩，一方面，欧盟减少对俄高依赖产品如矿物燃料、珍珠宝石及贱金属的进口，转向挪威、美国、中东等地区；俄罗斯则积极为被制裁产品寻找新买家，中国、印度承接大量需求。另一方面，欧盟也减少俄对欧高依赖产品如电气机械、化工、运输设备等的出口，而俄罗斯转向中国购买。整体来看，中国对俄罗斯进出口份额实现提升，双方产业互补进一步推动贸易关系强化。

    　　 中俄能源贸易展望：中俄能源合作深化的格局或难以改变俄乌冲突深刻重塑了欧亚大陆能源贸易版图，推动全球能源格局进入深度调整期。

    　　在欧盟与俄罗斯相互制裁的背景下，欧俄能源贸易加速脱钩，双方均通过多元化战略重构供应链，欧洲转向美国、挪威、中东进口能源产品；俄罗斯能源出口则形成"西退东进"的新格局。而我国是俄罗斯能源东移的重要承接对象，对我国来说，俄罗斯能源性价比及安全性优势突出，中俄能源合作深化有效提升我国能源供应的稳定性。如若战后美欧解除对俄能源贸易限制，在欧洲能源安全顾虑、俄能源东移战略、俄欧运输通道毁坏背景下，中俄能源合作深化趋势也难以在短期逆转。

    　　 战后重建叙事：乌克兰重建资金来源和中企参与度均有不确定性据世界银行估计，乌克兰重建资金需求达5240 亿美元，主要集中在住房、能源和采掘、交运、农业等方面，但其重建资金来源存在不确定性。一方面，乌克兰目前重建资金缺口仍大。另一方面，虽然乌克兰重建资金来源有冻结俄资产挪用、美乌双边重建基金、G7 国际贷款、国际金融机构拨款等多种渠道，但受制于地缘博弈和法律障碍，实际到位资金不确定。此外，中企参与积极性及可参与度也具不确定性，如若美国顺利通过矿产协议主导乌克兰重建，或将压缩中企与乌合作空间。其次，乌克兰政治风险或难以完全消除，不确定性压制中国企业的重建参与积极性。

    　　 大类资产视角：俄乌停火或提振欧、俄股市及卢布市场表现若俄乌顺利停火，卢布或受益于俄乌停火后市场对俄罗斯经济恢复再评估。此外，欧洲股市或受益于企业成本压力下降，盈利改善预期，及市场偏好回升或迎来修复；俄罗斯股市或受益于各国解除对俄制裁、企业基本面和外部环境改善而驱动的投资者回归；而原油短期内或存在回调压力，天然气受制于运输管道毁坏短期内或难以恢复供应，我们预计冲突缓解对其影响有限。

    　　风险提示：全球经济不及预期；西方维持对俄制裁；地缘政治冲突加剧。