宏观研究报告：黄金进入震荡期 等待美联储降息

核心观点：黄金下跌后仍然是强势资产。2025年 4月 22 日黄金在剧烈上涨后下跌。自 2024 年 10 月以来，黄金涨多跌少。回调最长时间为 12 个工作日，回调幅度最大为 8.24%。黄金虽然出现一定回调，但从宏观叙述角度出发，黄金上行的动力并未被打破，我们认为大幅回调的概率较低，短期或进入震荡期。

    黄金回撤是特朗普风险的缓释：4月23日黄金的回撤是避险情绪的退潮，之后持续回落或者震荡运行，短期取决于特朗普政府的表态和动作。同时，特朗普政府对美联储主席态度4月22日同样出现反转。市场情绪有所缓和，受到情绪带动的黄金市场开始回落。COMEX 黄金价格从 4 月 8 日突破 3000 美元/盎司至 3500 美元/盎司只用了 9 个工作日，黄金此阶段上行的主要原因就是特朗普的关税政策，那么回落动力或也主要来自特朗普政府的政策转向。未来仍然要密切关注美国与日本、印度、欧洲的谈判进程。如果能达成协议，黄金会因此受到压制。

    2025 年黄金价格上行的推动因素是多样的：分别受到经济支撑：（1）美国债务处理缓慢也给黄金动力。（2）通胀预期支撑黄金价格；规则支撑：（3）实物黄金受到关税和巴塞尔 III 协议的影响，推动期货黄金价格上行；风险支撑：（4）美国的地位受到质疑，美元信用受挫；（5）美国政策不确定性上升以及特朗普政府试图插手美联储带来投资者恐慌；结构支撑：（6）亚洲市场引领黄金上行。

    黄金多头逻辑已经兑现，推动黄金上行的因素尚未出现实质性改变，黄金进入震荡阶段：黄金的基本逻辑没有变化，价格的调整是正常的，我们预计调整幅度可能在5%-10%，这取决于“关税”的谈判进程，在关税谈判期间可能保持震荡。（1）黄金价格短期上行过快，需要时间消化各种信息。（2）通胀仍然支撑黄金价格。（3）美联储何时再次开启降息仍有不确定性。（4）黄金再次大涨需要等待美元进一步下行。（5）实物黄金可能在下半年继续支撑黄金价格。（6）地缘政治风险并未结束，投资者对黄金仍然保持热情。

    黄金突破区间可能需等待美联储降息或实物黄金需求爆发。未来需要进一步观察美国经济情况，是滞胀还是衰退，如果出现滞胀并且美联储并未降息，那么黄金大概率呈现震荡向上。如果进入衰退，黄金会跟随其他大宗商品回调，直至美联储启动降息。黄金的震荡区间已经被系统性的提升到3150美元至 3550 美元，美联储降息后黄金有望上行至 3700 美元以上。另外，实物黄金需求旺盛或使得下半年黄金再次上行。

    风险提示：1.地缘政治风险超出预期的风险；2.中美之间贸易冲突加剧的风险；3.美国债务再次大增的风险，4.全球央行竞相进入货币宽松的风险；5·实物黄金需求爆发的风险。