2025年4月PMI点评：关税对企业订单的负面影响开始显现

事件：4 月制造业PMI 录得49.0，环比下滑1.5；服务业PMI 录得50.1，环比下滑0.2。建筑业PMI录得51.9，环比下滑1.5。综合PMI产出指数录得50.2，环比下滑1.2。

    4 月三大部门PMI 均出现下滑，制造业跌至荣枯线下方，建筑业及服务业仍处于荣枯线以上，继续保持扩张。

    1）制造业，4 月制造业PMI 较上月回落1.5 个百分点至49%，时隔两个月再次跌至荣枯线以下。一是，季节性因素，往年3 月都是制造业旺季，4 月制造业景气度则会季节性下行，但2020 年之前环比平均下降0.2pct，而当前下跌1.5pct，下行幅度明显大于季节性。二是，中美互征关税对企业的负面影响或开始显现。4 月以来，外部贸易环境不确定性增加，对美出口或有较大幅度下行，外需整体或放缓，制造业需求全面走低，同时拖累工业生产。分项来看，制造业各项指数均较上月明显下行，跌幅最大的是新出口订单、采购量指数，分别录得44.7%、46.3%，环比下滑4.3、5.5pct。

    2）服务业和建筑业，服务业方面，4 月服务业PMI 小幅下滑，当月表现基本符合季节性，但同比仍处于历史低位。分项指标来看，除从业人员指数上升外，其余分项指数均出现下滑，但业务活动预期指数录得56.4，连续7 个月位于较高景气区间，表明随着五一假期的到来，多数服务业企业依然看好市场发展前景。行业方面，生产性服务业保持较强韧性，消费性服务业表现较差。4 月建筑业PMI 环比下降，同比处于历史低位水平，表明当前地产投资需求不足仍是主要拖累项。分项指数显示，业务活动预期指数、投入品价格、新订单、销售价格及从业人员指数均明显下滑，新订单指数环比跌幅最大。分行业看，土木工程建筑业商务活动指数较上月提升6.4 个百分点，升至60%以上，表明基础建设投资向实物工作量转化的速度有所加快。

    总体而言，4 月PMI 表明当前外需压力加大，出口类企业的经营状况或不容乐观，4 月出口运价指数较上月明显下滑，或表明中国对美的直接出口或开始回落。从4 月高频数据看，内需主导型行业仍相对维持韧性，如沥青、焦化、PTA 开工均高于去年同期水平，部分反映年初扩张性政策落地较快。上周政治局会议提出四稳目标，当前用足用好宏观经济政策的急迫性上升，接下来内需扩张将在很大程度上对冲外需放缓，成为制造业景气度的主要支撑点。考虑到对冲措施见效具有滞后性，预计5 月制造业PMI或仍处在收缩区间，但大概率会小幅回升。

    风险提示：内需修复速度不及预期。