A股策略：建设百年投资机构需要经历的调整期-证监会《推动公募基金高质量发展行动方案》点评

　　关于政策影响的讨论：

    　　 强化被动权益产品发展趋势的“三个共振”：(1) 投资者需求 + 政策鼓励(此次行动方案中直接体现为：权益类产品注册，ETF 5 个工作日，主动权益10 个工作日，约定最低持股比例要求的混合和债券基金 15 个工作日)的共振。(2) 激励边际弱化 + 约束增加限制超额收益实现 = 被动化长期趋势。(3) 更低费率 + 更大规模 = 被动化长期趋势。

    　　 公募基金“逆势而为”的重要性显著提升：(1) 规模扩张的逆势而为：零售端逆势而为不符合行业发展一般规律。但机构投资者的逆势配置行为，可能是“低位的规模”的主要来源。机构边际影响较大的被动产品(不处于主题热点、未成为各类投资者追逐趋势工具的被动产品)规模自带逆周期特征。而主动产品的发展方向是“低波动型产品和资产配置型产品”。(2) 持仓布局的逆势而为。中长期考核权重提升，对应公募对中长期投资机会的需求提升。中长期产业趋势方向，过去和未来都将是公募基金投研的重点，也是公募基金参与定价效率较高的方向。未来，中长期配置机会(明确处于价值区间，有明确低估线索的方向)，在公募基金投研中的权重应当提升。A 股市场这类投资机会的定价效率偏低，低估板块等到景气趋势上行阶段，同时反映景气 + 修复低估是一般规律。未来，这类投资机会的定价效率可能提升，更多投资者看长做段，低估板块的中短期修复速度可能加快。

    　　被动产品规模扩张，使得公募总体倾向于“补齐低配方向”，可能是更高频出现的中短期机会。

    　　 未来，低位实现的产品规模扩张，产业趋势机会的前瞻布局，出清至价值区间的配置仓位，都将是公募基金在产品净值、公司经营和监管考核上相对领先的关键。

    　　 长期来看，公募基金增量产品结构调整所需要的底仓资产基础，确实在不断改善。A 股公司治理、股东回报不断提升，A 股市场能够提供的基础回报中枢抬升，为被动产品规模扩张，低波动高分红产品发展提供了基础。

    　　 公募基金规模顺周期扩张，力度可能被限制，但方向的规律不会根本变化。投资收益指标考核，与绩效薪酬挂钩 + 薪酬递延常态化 + 规模较大投资经理的额外关注，使得未来可能存在一个单个投资经理管理的“合适规模”。管理规模充足的投资经理，在保持“合适规模”的情况下，可能希望优化持有人结构，筛选认可度高，持有意愿不易受短期净值波动影响的投资者。而规模不足的投资经理，规模扩张依然是首选(容易扩张规模的阶段，往往也是容易做超额收益的阶段)。新投资经理发展和投研团队扩张，也通常需要管理规模容易扩张的环境。公募行业顺势而为的力量会被限制，但不会消失。

    　　 追逐超额收益，是主动管理行业不变的主旋律。具备主动管理能力的投资人应获得合理的高回报也是一般规律。而行业的组织形式上，我们相信，优秀的主动管理能力势必会向阻力更小的方向聚集。绝对收益投资、管理费 + 业绩费，依然是不少优秀投资者职业生涯的最终状态。

    　　 风险提示：政策落地不及预期