新增社融：4月总体回落 置换债影响结构

数据快评：4 月新增社融季节性回落，且经季节调整后的社融环比增长有所放缓。此外，值得注意的是：1）今年1-4 月发行1.6 万亿地方政府置换债券，压低新增贷款、推高政府债表观净发行量，改变了社融组成，去除这一影响后，4 月新增贷款仍然走弱；2）去年4 月金融“挤水分”低基数下M2 同比增长有所回升，而M1 增长小幅回落——由此看，M1 环比增长较弱。4 月新增人民币贷款2,800 亿元（彭博一致预期7,000 亿元），同比少增4,500 亿元；4 月新增社融1.16 万亿元（彭博一致预期1.4 万亿元），低基数下同比多增1.22 万亿元。由此，4 月社融同比增速从3 月的8.4%回升至8.7%，而季调后月环比折年增速较3 月的10%回落至8%。从社融分项看，4 月政府债净融资占新增社融近9 成，而人民币贷款同比少增4,500 亿元，即便考虑地方债置换的影响，新增贷款可能仍偏弱。低基数下，4 月M2 同比增速较3 月的7%回升至8%（彭博一致预期7.2%），部分受非银存款同比多增提振。4 月M1 同比增速从3 月的1.6%小幅回落至1.5%（彭博一致预期3.2%），部分可能受企业盈利偏弱拖累。此外，4 月新发放企业贷款加权平均利率环比较3 月的3.3%回落至3.2%，低于去年同期50 个基点；个人住房贷款利率环比持平于3 月的3.1%，低于去年同期55 个基点。

    分析结论：总体而言，地方置换债对社融中政府债vs.贷款的结构产生一定影响；4 月社融增长动能有所走弱，可能反映了外需冲击和财政扩张动力高位回落的双重影响。往前看，关注5 月社融是否在金融稳增长一揽子政策发力下有所回升、尤其是再贷款工具是否很快落地使用。总体而言，关税冲击大幅减弱、财政政策亦需保持宽松以进一步承托增长动能。4 月下半月政府债净发行明显放缓，环比少增5,548 亿元，由此政府债净发行同比多增规模从4 月上半月的7,624 亿元收窄至750 亿元，显示财政扩张动力高位回落。往前看，我们将密切关注财政政策发力情况以及5 月7 日推出的一揽子金融政策、尤其是再贷款工具能否很快落地。5 月以来，政府债净发行7,564 亿元，同比多增3,324 亿元，显示财政扩张力度边际改善。

    风险提示：中美贸易摩擦超预期，地产周期超预期下行。