2025年4月金融数据点评：怎么看货政报告和金融数据？

　　核心观点：4 月，M2 增速上升，M1 增速回落，社融增速上升，信贷增速回落。居民贷款净偿还，企业贷款同比少增；政府债继续支撑社融增量，适时双降、准财政扩张提振企业资本开支意愿；一季度货币政策执行报告突出发力宽信用；债市对宽货币和经济增长的预期可能都在修正，长债利率短期内或易上难下。

    　　居民贷款净偿还，企业贷款同比少增。4 月贷款投放主要呈现两个特征：其一，地产销售转弱，低基数基础上贷款增长偏弱。4 月，地产销售整体表现较弱，新房二手房销售面积同比均较3 月转弱。考虑到去年4 月整治“手工补息”，低基数基础上居民贷款依然偏弱。其二，企业贷款各分项均同比少增。4 月新发置换债规模环比继续下降，本轮置换债发行或趋近尾声。

    　　社融口径下政府债与表内贷款一强一弱。4 月政府债继续作为社融同比多增的主要贡献，政府债与贷款一强一弱是4 月社融数据的主要结构特征，虽然社融同比多增超1 万亿，但这主要是由于去年4 月整治“手工补息”的短期影响导致当月社融负增，今年4 月社融增量与2023 年4 月接近。

    　　社融脉冲或正筑底回升，适时双降、准财政扩张提振企业资本开支意愿。4 月不含政府债的社融脉冲为-15.1%，较3 月的-17.8%小幅回升，2 月以来连续三个月回升，但也需注意，4 月社融脉冲的回升也与去年4 月低基数有关。考虑到4 月企业短贷、中长贷双双同比少增，企业资本开支意愿有待进一步提振，这也彰显出5 月央行降准降息的必要性，且具备准财政特征的结构性货币政策工具降息扩围也是提振企业投资意愿的重要措施。

    　　M1、M2 新中枢确认，后续趋势看物价。基数变化后，M2 增速回升到接近去年3月的中枢水平，而M1 在3 月大幅回升后4 月变化不大，基本可以确认新中枢。后续影响M1 增速趋势的关键变量或是价格水平走势，价格水平能够在相当程度上影响市场主体的体感，进而对居民消费行为和企业投资行为产生影响，并通过个人活期存款和单位活期存款影响M1。

    　　货政报告彰显央行发力宽信用意愿。《2025 年第一季度中国货币政策执行报告》提出“引导银行加大信贷投放力度”。我们认为，在4 月金融数据偏弱，尤其是贷款增量较低，创十年来同期新低之际，央行引导银行加大信贷投放力度是必要的，5月一揽子金融政策出台，全面覆盖总量型工具和结构性工具，或是旨在通过政策应出尽出、一次到位的方式给足，改善社会预期，提振实体融资需求，尤其是具备准财政特征的结构性货币政策工具增设、扩容，我们认为这种真金白银的投入是更有效的拉动实体融资需求的方式。

    　　债市：市场对宽货币和经济增长的预期可能都在修正。5 月7 日的一揽子金融政策和5 月12 日的中美联合声明后长债利率都出现了上升，我们认为，在这两个事件过后，无论是对政策利率调降的预期还是对关税及贸易与经济增长的预期都可能出现修正。对债市而言，当前基本面数据上的纠结点在于增长较强但宽信用进程不畅，较强的数据表现可能对长债形成持续的压力，而在央行着力推动一揽子金融政策发力宽信用过后，金融数据若有改善也可能引起债市预期进一步修正，长债利率或易上难下。中长期来看，后续的宏观政策组合可能包括财政积极发力、多措并举促消费、引导供给端调结构促进落后产能出清、新动能成长等，后续观察M1、企业盈利和物价这三个关键变量的进一步改善情况，来跟踪“弱现实”的修复节奏。

    　　风险提示：（1）国内货币政策变化超预期；（2）海外主要经济体货币政策变化超预期；（3）信用违约事件超预期。