类权益月报：“乱纪元”之轮动思维

　　行情回顾：关税 新版本，政策新叙事

    　　5 月，外部压力边际减缓，政策带来新叙事。5 月初，市场积极交易中美贸易关系缓和预期。5 月12 日，中美宣布互降关税，市场则转而交易利好落地。政策方面，5 月7 日，《推动公募基金高质量发展行动方案》发布，“基金调仓”叙事受到关注。5 月底，小微盘拥挤度推升至历史高位，行情震荡回调。

    　　海外预期：长期有底，但短期不确定性高悬

    　　当前，市场对于海外的预期是长期有底，但短期不确定性仍存。从第一轮谈判来看，中美在贸易方面共识多于分歧，但短期特朗普关税政策存在较大的不确定性，法院最终是否会判定特朗普依据IEEPA 征收的关税无效，以及特朗普是否会采取其他法律依据来征收关税仍未可知，后续可以重点关注后续美国与欧洲和日本的谈判中，对于贸易顺差的处理。

    　　权益板块轮动仍将延续，等待指数低波状态变化海外预期的复杂组合下，市场或逐步进入脱敏状态，交易或将更偏向于定价国内基本面和政策。经济的短期支撑可能来自于抢出口，但强度存在争议，且中长期预期一般。政策方面，5 月7 日之后，货币政策阶段性落地，下一次降息可能还要等PPI 转弱等信号，短期内能预期的政策可能在生育补贴、消费补贴等。好消息是当前资本市场预期相对理性，如果有进一步的政策推进，则很容易形成超预期演化，且“国家队”支撑也会提供底部预期保护。

    　　转债超低波状态如何破局？

    　　5 月转债市场同样超低波运行，若要打破状态，除了关税、拥挤度&轮动速度、产业趋势等要素带来权益波动加大之外，转债投资者还需要额外关注信用事件的演化。不过从历史经验来看，我们无需像去年一样“风声鹤唳”地对待潜在的信用风波，底仓转债供需趋紧带来的调仓行情也可适当关注。

    　　策略：“乱纪元”尚未结束，继续维持轮动思维综上，短期内权益市场主线逻辑暂不明晰，行情或将继续以轮动为主，仍建议见好就收。有两点信号值得关注。其一，中证2000 拥挤度偏高，意味着小微盘行情走强或需要更强的逻辑支撑。其二，科技板块拥挤度低位，资金参与意愿逐步回升，关注产业进展催化。

    　　转债方面，指数向上的机会参考正股，破局点在于国际关系、国内增量政策，亦或是正股确定性企稳之后，来自纯债的资金流入。转债指数向下则需要继续紧盯正股风格变化&信用事件带来的波动放大，一旦转债出现超额反应，那便将是潜在的加仓机会。

    　　风险提示

    　　美联储政策存在不确定性；权益市场风格加速轮动。