中小市值与创新股权系列之多元资本篇(一)：资本转型 迎接黄金年代

　　匹配经济转型的资本转型已势在必行，从政府产业引导基金、到耐心资本，中国版股权投资正式拉开序幕，一二级市场的融合连通将成为两个市场的共同聚焦点。

    　　投资要点：

    　　新经济增长动能，需要匹配新的金融工具，资本转型正当其时。过往经济增长中，地产和基建起到支柱作用，与之对应的金融工具中类债工具更多。当经济增长动能开始向创新切换时，类债思路难以匹配创新的需求，这就要求资本也要转型，类股思维将成为未来经济转型的重要支持。

    　　以政府引导基金和以长期资本、产业资本为代表的耐心资本，一方面丰富了投资者结构，另一方面也匹配了资产发展的全生命周期。

    　　过往产业引导基金作为市场的新增资金，成为推动科技产业进步的重要力量，而当前，“耐心资本”也将进一步助推完善投资者类别，并将打通资产的各个发展阶段，完成“初创-成长-相对成熟（IPO/并购）-二级市场”的全流程，后续期待的就是类债思维向类股思维在产业上更进一步的落地以及与资产自身发展的结合。

    　　海外的成功经验进一步提振了当前经济转型成功的信心。中国的股权投资起步较海外更晚，但若对比海外的成功经验，能够发现，未来的路径更加清晰和可靠。具备代表性的经验不外乎分成两大类：

    　　一大类是政府主导的创投生态，以色列就是典型代表；另一大类是市场自身创新，以美国为代表。从目前的市场看，中国过往的股权投资，更类似于美国，而当前又有了政府参与。因此，我们认为各取所长的中国股权投资市场正在建立，类比海外，对当前的转型更加有信心。

    　　目前一级市场的规模已经是10 万亿元级别，且还在以周度增长百亿元级为单位的速度快速发展，这样的一个大市场，对于当前的二级市场投资者来说，至少蕴含了5 大类机会。1）二级市场研究需要一级的视角，既然是科技，就存在快速进步的必要，相比于二级市场，一级投资往往更敏锐；2）IPO 门槛提高，一级市场亟需包括二级市场在内的退出模式研究，而以往简单的撮合交易，已经不能胜任，需要的是以研究为基础的撮合退出；3）“城投变产投”下，国资基金不断壮大，国资期盼适合自身特征的股权投资研究，这是类债思维转变的最大需求点；4）以上市公司为主体的并购，将有效填补IPO 的空缺，成为主流退出模式，打通产业链，也打通一二级估值流转研究；5）一级市场专注高成长性单个项目，长期资本更需对被投行业趋势和风险的研究，天然存在互补性。

    　　风险提示：1）类债思维转变进程较慢，使得以固定资产为代表的产能扩张超越需求扩张，导致恶性竞争；2）并购审批不通畅，国有资本退出约束较多。 机构：国泰海通证券股份有限公司 研究员：谢皓宇/涂力磊/陈子仪/黄可意 日期：2025-07-07

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